报告核心观点
　　今年以来中资美元债发行低位回升、二级估值走强，呈温和修复态势，但市场结构还有待改善，例如优质产业债新增偏少、长债占比较低等。供给不足是近年来中资美元债市场的突出特征，往后看，中资美元债供给短期仍难大幅放量，但供给弹性可能增加。降息+跨境配置需求+信用风险回落，中资美元债收益率有望进一步下行，关注较高票息+资本利得机会，可能的扰动点是关税、汇率和外债监管变化。建议金融债1-3年投资级配置为主，产业债以央国企+TMT企业为主，1-3年适度下沉+品种挖掘+头部企业拉久期，城投债中短端下沉增厚收益，地产债谨慎参与。
　　中资美元债发行：低位回升，行业结构待改善
　　中资美元债发行历程可分为“零星发行-快速增长-繁荣发展-规范调整-大幅收缩-低位回升”六个阶段。监管政策和融资成本是中资美元债发行的两大驱动因素，汇率、信用环境、风险偏好等施加重要影响。2025年1-9月，美联储降息+房企化债，中资美元债发行额为819.96亿美元，同比增长50%，金融债、城投债占比均超过30%，产业债占比低于10%。中资美元债发行仍以3年期最多，5年及以上长债占比较上年提升。
　　存续中资美元债：金融/产业为主，中短端票息较高
　　截至2025年10月7日，剔除存单、可转债、违约主体债券后，中资美元债存量4126.95亿美元，90%以上为信用债。中资美元信用债以金融债、产业债为主，合计占比超过75%，剩余期限集中在1-3年，超长债集中在产业美元债。发行结构上，中资美元信用债的直接发行和担保发行合计占比超过85%。评级上，中资美元信用债中，投资级债券占比接近80%，主要来自产业债和金融债。存续中资美元信用债票息以4-5%居多，1-3年期限中，地产>城投>产业>金融。
　　中资美元债收益率：整体走强，板块估值分化
　　中资美元债收益率可拆分为美债基准利率+流动性溢价+中资机构信用风险溢价+汇兑损益。得益于机构跨境投资需求较强+存量债券违约风险下降，今年以来iBoxx中资美元债收益率下行、较10年美债利差收窄。存量估值来看，截至10月17日，7年内投资级美元债平均收益率在3.9-4.9%。高收益和无评级债券平均收益率则普遍超过5%。与中债AA+中短票、AA+城投债比较，0-1年、1-3年中资美元债平均溢价超过300BP，3年以上中资美元债平均溢价在180-236BP，若考虑汇率对冲，则收益空间收窄较多。
　　中资美元债展望：供给弹性或增加，关注票息和资本利得机会
　　短期中资美元债供给较难大幅放量，但考虑到美联储降息预期升温+监管鼓励优质企业外债融资+2026年为中资美元债到期高峰+违约风险趋于下降，供给弹性或有所增加。降息、供求关系、信用风险回落利好中资美元债收益率下行，扰动点主要是关税不确定性、汇率波动、监管边际变化。金融债方面，建议配置1-3年投资级金融债为主。产业债方面，建议配置央国企+TMT产业债为主，1-3年适度下沉+品种挖掘+头部企业拉长久期。城投债方面，建议3年以内适度下沉，关注监管变动和增信措施。地产债方面，供给不足且信用风险相对较高，谨慎参与。
　　风险提示：数据统计偏差，外债监管超预期收紧