泡泡玛特公布3Q25最新业务状况（未经审计），营收同增245-250%，较H1204%的增长进一步提速，其中中国、海外收入分别同增185-190%/365-370%，毛绒产能放量、欧美/日韩/澳洲等多地破圈及新锐IP成长带来强力驱动，Q2预售的收入确认亦有贡献。展望后续，Q4旺季新品储备丰富，有望启动新一轮销售热度及全球粉丝破圈，强化市场对IP持续性的信心，IP集团化、区域多元化战略为中长期成长提供核心支撑，维持“买入”评级，继续重点推荐。
　　毛绒产能爬坡助力多元IP打造爆品，驱动国内业绩高增
　　Q3 Labubu毛绒3.0持续旺销，毛绒交付能力环比Q2提升110%+，大幅提升需求满足率。此外，星星人毛绒、mini Labubu、SP毛绒三代等热门新品旺销，拓宽新场景、新IP增量。分渠道看，1）线下渠道：公司预计Q3营收同增130-135%，考虑到今年公司控制线下开店节奏，店数增长趋缓，我们预计Q3平均店效延续翻倍以上增长，维持在Q2高水平；2）线上渠道：公司预计Q3销售额同增300-305%，我们测算线上渗透率或达45-50%，超历史峰值，主因公司应对需求激增，通过直播、预售等优化购买体验，我们预计Q2预售发货的收入确认、港澳台地区线上较快渗透亦有贡献。
　　北美拓店速度继续领跑，亚太热度向更多区域蔓延
　　分区域看，公司预计Q3亚太、美洲、欧洲&其他地区营收分别同增170-175%/1265-1270%/735-740%，我们测算占海外营收比重分别约50%/40%/10%，新开店分别约6/10/4家，保持较快节奏。1）亚太：25Q3在高基数上仍实现高速增长，我们预计平均店效、线上渗透率环比Q2均明显提升，GoogleTrend显示日韩、澳洲等地在今年6-9月均出现首次热度爆发（vs东南亚各国在24Q2-Q3陆续出圈），成为驱动Q3业绩的新引擎；2）北美、欧洲持续快速破圈，我们测算Q3收入环比Q2分别约增长50%+/120%+，后续圣诞旺季销售值得关注，如SP x星期三联名吊卡作为北美限定吸引高度关注。
　　Q4旺季新品值得期待，平台势能升级助力长青IP打造
　　我们看好Q4延续强劲增长及中长期广阔空间，建议关注的催化因素：1）旺季新品增强信心：此前市场担心二手价及讨论度下降，我们认为讨论度理应随重磅产品周期张弛有度，不应过度担忧短期波动。9月底以来二手价格已稳定在健康水平。Q4海外旺季节日新品准备更加充分，10.9万圣主题Why So Serious上线后快速售罄，周年纪念、圣诞新品有望引燃粉丝热度；2）估值切换：26年业绩驱动充足，毛绒产能放量赋能更多IP破圈，海外拓店仍处早期，星星人、Crybaby等新锐IP梯队持续驱动；3）多元化业务创新：平台势能再上新台阶，全球顶级IP/品牌合作资源日益丰富，甜品、饰品、动画等多元布局拓宽业务边界，为打造长青IP营造强大运营生态。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司预售发货的收入贡献超预期及亚太地区的强劲增长，上调2025-27年经调整净利润17%/9%/7%至135/185/237亿元。参考可比公司26年一致预期PE中值23x，考虑公司高成长性持续兑现及全球IP影响力扩大，给予公司26年目标PE 27x（前值29x，考虑市场风险偏好变化），上调目标价至410港元（前值：396港元），维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观消费需求弱，境外拓展不及预期，新业务发展不及预期，测算数据误差。