9月，信用债收益率震荡上行，信用利差先收窄后走扩。中长久期品种收益率上行幅度大于短久期品种，带动曲线进一步陡峭化。9月信用债买盘力量偏弱，单边净买入规模与8月相当，均处于较低水平。而且，信用债成交呈现较为极致的缩久期防御态势，9月当中有三周信用债1年以下净买入占比超过50%。
　　展望10月，债市存在诸多变数。其一，关税博弈再起，短期内推动债市上涨，不过机构兑现压力或在一定程度抑制利率下行行情。其二，公募基金费率新规正式落地前，市场可能继续定价债基被赎回的潜在风险。此外，资金面方面相对友好，央行呵护、银行负债结构压力边际缓解叠加政府债供给压力下降，有望保持平稳态势。
　　10月信用债如何应对？分情景来看，情景一：关税走向缓和，利率快速下行后震荡，市场或继续定价基金费率新规的影响，其中对信用债影响较大的是短债基金的赎回压力。短债基金中信用债持仓占比最高，达72.48%。具体从前五大持仓债券看，短债基金持有二永和普信债占比均较高，分别为23%和27%，且普信债1年以内占比高达93.5%。
　　悲观情形下，如果短债基金赎回压力加剧，流动性较好的二永可能被继续抛售，甚至逐步减持短久期信用债。7月初以来的债市调整，二永已经出现了明显的超跌，但信用债1年短久期收益率上行幅度最小，信用利差被动收窄。目前1年期收益率和信用利差均偏低，悲观情形下可能出现补跌。
　　乐观情形下，债基赎回压力较小，且理财规模回升带来部分增量配置需求，信用债中短久期品种可能率先修复，1-3年修复幅度或大于1年及以内。10月作为季初月，理财规模增幅通常大于8月和9月，对信用债配置需求或边际回升。理财配置信用债，通常倾向于选择中短久期较高票息品种。而且，相比理财主力产品的业绩基准下限，中短久期信用债票息已具有性价比。
　　与此同时，1-3年AA+、AA和AA(2)品种收益率2%以上的存量债规模较大。截至10月11日，1-3年AA+信用债中，收益率2%-2.4%的债券余额为1.16万亿元，占比49%；1-3年AA和AA(2)收益率2.2%-2.4%的债券余额合计为1.68万亿元，收益率2.4%-2.6%也有7716亿元。
　　情景二：关税继续发酵，引发宽货币预期，长端利率突破关键点位，银行资本债或跟随利率债迎来修复行情。小概率情形下，关税冲突又有反复，市场关注点或重回基本面与宽货币，带动长端利率有效突破关键点位，4-5年大行资本债迎来交易机会。7月上旬以来的调整中，4-5年大行资本债收益率大幅上行32-46bp，相比利率债和其他信用品种明显超跌。若后续债市补涨，4-5年大行资本债修复空间会更大，可以小仓位博弈。
　　风险提示
　　货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。