核心观点
　　海外方面，本周大类资产表现分化。美股走弱、美元上涨，美债收益率抬升。具体看，本周MSCI全球股指下跌0.49%，道指、标普500、纳指分别下跌0.15%、0.31%、0.65%。10年期、2年期美债收益率均上涨6bp，分别至4.20%、3.63%。美元指数上涨0.55%至98.19；COMEX黄金、ICE布油分别上涨1.89%、上涨4.19%。港股方面，海外政策环境变化，港股走弱。本周港股股指全面下跌，恒生中国企业指数领跌为-1.8%，恒生指数、恒生科技、恒生综合指数、恒生港股通分别下跌1.6%、1.6%、1.2%、1.1%。资金面上，南向资金流入规模扩大，外资转向流出。
　　海外宏观层面，美国二季度GDP上修幅度超预期，8月PCE小幅升温、9月就业市场韧性仍存。1）美国二季度GDP上修超预期。第二季度实际GDP年化季率终值大幅上修0.5个百分点至3.8%，创2024年以来最高增速，远超预期的3.3%。从各分项看，关税影响下进口大幅回落，带动净出口环比大幅增长，是二季度GDP的核心拉动力量。同时，美国个人消费支出显著回升，也带动了二季度GDP的高增。需要说明的是，二季度美国GDP环比增速较高，受到了一季度关税落地前抢进口的影响，不能完全反应实际的经济状况。但是，二季度GDP的上修仍然表明美国经济韧性仍存。2）美国8月核心PCE小幅升温。美国8月核心PCE同比回升2.9%，较前值提升0.1个百分点，呈现温和抬升态势。机动车辆和零部件、交通和餐饮服务等是PCE回升的主因。3）9月美国就业市场韧性仍存。9月20日当周，美国初请失业金人数21.8万人，较前值回落1.4万人，连续3周回落。9月13日当周续请失业金人数192.6万人，较前值回落2000人，自8月以来呈现波动下降态势。整体看，9月美国就业市场韧性仍存。
　　海外政策层面，美联储官员打压降息预期，贸易摩擦担忧再起。一方面，多位美联储官员的讲话为降息预期“泼下冷水”；同时鲍威尔称股市价格偏高，这一表态也令市场承压。另一方面，美国政府再临暂时停摆风险，政治忧患突出；周内，特朗普对进口建材、家具、重型卡车及药品实施高额关税，对贸易摩擦的担忧再度上升。
　　综上，由于美国经济数据表现仍然具有韧性，美联储降息路径难言确定。由于10月美国政府面临暂时停摆风险，部分经济数据可能无法按时公布，降息预期的博弈仍将维持一段时间。随着关税扰动持续显现、贸易摩擦升温担忧加剧，美股的波动风险也在增加。而从国内看，二十届四中全会召开在即，商务部等8部门发文促进数字发展，市场情绪仍然积极，港股确定性相对较好。结构上，建议关注三条主线：一是景气向上的科技成长板块（AI/互联网/半导体等）；二是行业景气有望改善的板块（新能源/建材/传统周期等）；三是受益于内需政策支持和居民消费结构转型的新消费领域。
　　风险提示：1）宏观经济修复不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）海外市场波动加大；4）地缘局势升级；5）市场风险加剧。