康农种业：主营杂交玉米种子，育繁推一体化发展。2017年公司打通育种、扩繁、推广三大环节，以推定育、以育控繁加快发展步伐，21年公司打开黄淮海夏播区和北方春播区，新市场成为业务新增长极，22-24年公司营收CAGR为30.5%，利润CAGR为42.1%。
　　行业情况：高产优质品种受市场欢迎。根据农业农村部最新预测，25/26年国内玉米供需紧平衡，预计玉米价格稳定，农户保有较好种植积极性。种子市场供需失衡，24/25年供需比达175%，按照历史规律，高库存现象通常需要2-3年时间改善。从需求结构看，高产优质品种受市场欢迎，享有较好溢价，同质化品种竞争激烈，价格承压。
　　短期看点：2025年增收降本并行，继续量利齐升。增收：康农玉8009主导增长。8009属于密植小棒品种，抓住高产高抗需求风口，在灾年脱颖而出。上市第1、2年销量分别超300+、760+万亩，今年预售情况火热，预计高增长延续。降本：自繁制种模式压降成本。以24年为基准(毛利率35.8%)，我们做敏感性分析，结合自繁制种比例及制种产量变化，公司25年毛利率将提升1.2-5.0Pcts。
　　中长期看点：品种制胜，持续扩大全国销售版图。西南市场：公司从西南起家，以品种迭代立身，巩固市场优势地位。黄淮海市场：大单品康农玉8009领航，打造细分赛道多元化品种组合。东北市场：多品种蓄势待发，预计27年起规模销售，构筑第三增长极。
　　投资评级与估值：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为0.96/1.23/1.50亿元，最新市值对应PE分别为25/19/16倍，可比公司25年PE均值为47倍。给予公司25年47倍PE，目标市值45亿元，较25/09/23收盘有90%涨幅空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　股价表现的催化剂：25Q3公司合同负债规模超预期；25/26销售季8009销量超预期；高蛋白玉米推广进度超预期。
　　核心假设风险：收入结构相对单一风险、制种与销售不同期引发的供需风险、品种迭代风险、库存减值风险、北交所关于康农种业2024年年报问询内容可能产生的风险等。
　　(联系人：刘靖/王雨晴)