核心观点
　　央行重启买卖国债的概率正在提高，年内央行公告重启买卖国债或值得期待。本轮利率若要重新打开下行通道需要更明确的触发剂，我们认为央行重启买卖国债的预期升温或将引导长端利率下行。
　　从工具设立意图角度看
　　在本轮央行买卖国债操作设立之初，这一货币政策工具就有常态化的意味。在债券市场利率从快速下行转向区间震荡的演绎后，理论上当下市场环境对于央行重启买卖国债操作较为友好。2025年年初，或出于利率下行过快的考量，央行暂停买卖国债操作，而当下利率平稳运行区间震荡的情况已经为央行恢复常态化操作奠定了市场基础。
　　从制度设计的角度看
　　央行取消质押券冻结为央行买卖国债的同时降低政策成本奠定了基础。2025年7月央行征求意见稿取消对债券回购的质押券冻结，叠加近期大行从市场买入国债的期限从3年以内扩展到3年至5年，在制度设计更新的背景下，若后续央行再度重启买卖国债操作，大行从市场“扫货”压力会减小，对中短端利率的影响或系统性降低。
　　从当下必要性角度看
　　当前央行流动性供给较为充裕且平稳，短期和中长期操作已经实现了资金面较为平稳的运行，流动性角度对于重启买卖国债的即时性诉求或偏低。但是在存款准备金率下降空间日渐逼仄叠加债券市场运行恢复稳健的背景下，择机恢复买卖国债常态化调节长期流动性投放的必要性也确实存在。调节利率曲线定位常态化难度较大、卖长债调节的必要性不足。
　　从对流动性和利率影响角度看
　　央行重启买卖国债对流动性可能是“锦上添花”的操作；即便央行暂不重启买卖国债，银行间流动性预计依然平稳充裕。（1）当下央行中短期流动性投放呵护明显；（2）企业结汇和财政是Q4流动性内生性宽松的基础。
　　若央行重启买债，10年国债利率或能向下突破1.70%，可类比2015年上半年及2019年。结合我们前期报告《如何看待本轮债市调整？》提到的，在债牛行情中利率底部震荡一段时间后可能重新打开下行通道，2015年上半年利率下行的触发剂是强烈的货币宽松预期以及央行双降的配合，2019年利率下行的触发剂则是中美贸易冲突诱发的市场对地缘政治担忧。本轮利率若要重新打开下行通道也需要更明确的触发剂，我们认为央行重启买卖国债的预期升温或将引导长端利率下行。
　　风险提示
　　宏观经济政策或超预期；机构行为具有不可预测性。