本报告导读：
　　美国新增就业大幅放缓，虽仍未至衰退，但移民和退休对劳动供给的影响明显减弱，供需两端同步变化的紧平衡难以维系，失速警报已经拉响，政策需要踩下油门。
　　投资要点：
　　接近零就业的美国劳动力市场引起了经济衰退的担忧。尽管准待业人口比例和认为难找工作的比例均明显提升，但就此判定美国经济走入衰退需要更加谨慎。初请失业金数据显示，企业虽已放缓招聘但没有开始大幅裁员，而这正是判断经济进入衰退的重要条件。
　　美国正经历历史上最缓慢的一次失业率上行。这种现象源于劳动力市场处于历史罕见的状态转换——从供给约束转向需求约束。
　　疫情期间恰逢大批劳动人口临近退休年龄，提前退休潮导致劳动供给迅速出现短缺。2023年以来，劳动力的供给缺口因需求放缓而收敛，从“过饱和”就业向“非饱和”就业过渡，在此过程中失业率缓慢提升，但由于企业并未大幅裁员，初请失业金人数保持低位。
　　供需缺口收敛后，劳动供需两端的同步变化就如同走钢丝，是一种十分脆弱的平衡。目前，劳动力市场处于失业率对就业需求下滑极为敏感的区间。一旦就业需求再度放缓，失业率就会出现快速上升的风险。
　　劳动供需两端同步变化的“紧平衡”难以维系。在劳动力需求放缓的背景下，移民驱逐和退休潮导致的劳动供给同步减少是“紧平衡”得以维持的主要原因。然而，这一状态也很快将被打破。
　　一是，移民对劳动供给的影响开始消退。特朗普新一届政府增强移民控制政策之后，边境移民执法进入“低遭遇、低驱逐”的双低均衡。此外，驱逐境内非法移民的执法行动也已过高峰。综合来看，移民净流入基本已形成新稳态，对劳动力供给不会产生明显拖累。
　　二是，退休潮对劳动供给的拖累减弱。按照美国正常退休年龄65岁计算，2025年是美国退休潮的高峰，上世纪60年代美国出生人口迅速下滑，预示着退休对劳动力供给的拖累也将明显减弱。同时，此外，老年人的劳动参与率数据显示，延迟退休的趋势越发明显。
　　三是，本土出生人口已经取代移民成为劳动供给增长的主力军。美国本土出生人口在1997-2007年迎来了一波攀升，千禧一代就业大军正步入劳动市场。
　　就业市场拉响失速警报，货币政策重启降息，需要政策轻轻“踩下油门”。我们估算，平衡新增就业人数（使失业率保持在当前水平的月均新增就业人数）为15-18万人。近一年的月均新增就业（12万人）已经低于该区间。需要关注9月议息会议美联储对年内失业率的预测调整，如果仍然保持4.5%的预测水平，意味着联储对失业率上升幅度的容忍度较为有限，不排除年内降息节奏会更加“鸽派”。
　　风险提示：美国劳动招聘需求加速放缓，移民驱逐政策力度重新回升