贵金属：大非农延续弱势，衰退交易重归下重视贵金属补涨行情。本周大非农延续超预期下降，衰退交易回升，金强铜弱格局下重视黄金板块配置机会。有别于金铜共振格局，周五大非农公布后，金强铜弱背后显示市场对于需求超预期下跌担忧加剧。这点对于贵金属板块或意味着相对收益的回归。A股牛市并不意味黄金必然跑输，根本仍在金价本身。本周金价确认突破，重视贵金属板块补涨。三重催化助力金价突破：1）降息预期强化，鲍威尔在杰克逊霍尔年会上释放鸽派信号，市场对9月降息概率预期升至近90%；2）地缘避险重回，俄乌局势短暂紧张推升避险需求，特朗普对印度加征50%关税引发贸易摩擦担忧；3）央行购金延续，全球央行连续10个月增持黄金，中国8月维持净购入。维持围绕9月第二轮降息黄金股或有望在金价、估值、风格三维度迎季度级共振，建议切换增配。维度一，金价，今年驱动较纯粹，突破依赖传统利率框架。见衰退降息，周期性资金入场，金价上破。大非农下修或是“抢进口”脉冲后经济趋弱的起点。9月降息概率大幅上升。维度二，估值，几乎所有A股黄金股估值均调整至Q1启动前，配置盈亏比高。维度三，风格，黄金股相对收益与金价偏离度创本轮新高。建议关注：招金矿业/赤峰黄金/山东黄金/山金国际/盛达资源。
　　工业金属：降息预期增强，继续催化铜铝。数据解读：降息预期推动铜铝震荡企稳。本周工业金属铜强铝弱，其中，LME3月铜跌0.05%、铝跌0.63%，SHFE铜涨0.92%、铝跌0.22%，一方面，联储降息预期进一步增强，催化金融属性较强的贵金属及铜走强，另一方面，现实需求羸弱压制内需品种如铝、黑色商品表现。基本面维度，本周铜铝库存累积，其中，铜周环比+5.79%、年同比-6.36%，铝周环比+0.87%、年同比-34.11%。主要源于氧化铝、动力煤跌价，本周成本同步测算山东吨电解铝税前利润周环比上升153.2元至4105.3元、吨氧化铝税前利润周环比下降87.3元至-76.0元。本周电解铝产能利用率98.16%，环比+0.07%；氧化铝产能利用率84.41%，环比+1.48%。观点更新：降息预期增强，继续催化铜铝。商品端，上半年“强现实、弱预期”致使铜铝商品震荡；下半年随着风光抢装、抢出口等因素减弱，铜铝需求大概率回落，但供给弹性不足之下，其供需恶化幅度有限，就业数据走弱催化联储降息落地及国内稳增长政策预期，则将呈现“弱现实、稳预期”状态，铜铝商品至少维持震荡，直至需求步入强预期或强现实阶段，进而引领商品反转，预计最晚将于明年初左右启动，其中强金融属性的铜更为强势。权益端，周期反转初期，铜铝权益先行：周期视角，尽管降息催化估值修复行情中，铜铝板块绝对与相对收益明显，但目前为止，基于铜成长属性、铝红利属性，铜铝板块估值仍有修复空间。与此同时，在行业磨底反转之际，立足更长久期的铜铝权益，超越商品本身，提前交易涨价也并非不可能。价值视角，险资等“长钱”入市，边际增量资金流入强化定价权，助力铜铝价值回归：1）商品长期中枢稳中有升——逆全球化背景下，成长型资源品铜铝等价格中枢抬升，一者，货币维度，当前美国关税政策等损耗美元信用，且全球应对不确定性时，货币宽松大概率乃确定选项；二者，供需维度，在国家安全、民族主义及资源衰竭等因素影响下，铜铝等资源品供给受阻、成本上行大势所趋。2）以成长或红利做风险补偿——于铜，主流标的成长属性突出；于铝，随着资产负债表修复、资本开支减少，板块具备分红提升潜质。标的关注，铜：【优选资源量增】洛阳钼业/紫金矿业/金诚信/藏格矿业等；【关注冶炼补涨】个别冶炼标的因矿端量增存在补涨机遇，关注铜陵有色等。铝：【优选高股息】A股，中孚实业/宏创控股，天山铝业/云铝股份/神火股份，成长华通线缆，港股中国宏桥等。
　　能源金属&小金属：重视战略金属及底部能源金属配置机遇。
　　1）战略金属迎价值重估：稀土、钨。稀土磁材方面，核心战略金属代表，价值重估催化上涨动能。工信部、自然资源部发布《稀土开发和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》再度细化强调稀土全流程生产管理。伴随出口订单审批逐渐恢复以及传统旺季来临，三季度磁材订单饱满，稀土价格上行趋势较强。国家极为重视稀土行业，持续强化对资源及冶炼的掌控力度，而在中美贸易摩擦如何演绎仍具备不确定性的当下，稀土的中长期战略价值凸显。同时海外加速稀土产业链构建，并意图积极扩大稀土冶炼和磁材加工能力。稀土板块公司业绩同比改善明显。传统需求触底叠加人形机器人应用落地的加速推进，稀土磁材中长期需求有望修复。钨方面，随宏观预期转暖，钨价加速上行。9月上旬长单落地强化高位成交，有望助力钨价维持上行趋势。本轮钨行情上涨相比去年更多来自于供给逻辑，供给强势下，钨价向下传导力度加大。在存量矿山贫化产量下滑、新增矿山投产较少、再生钨短期放量弹性有限情况下，钨供给刚性延续，钨价长牛价格走势可期。行业核心公司随着未来几年资源自供率的提升，相比于过去有望更加充分享受业绩弹性，优化投资逻辑。2）供给集中度较