利息净收入增速环比继续改善，所得税低基数仍对净利润读数有压制。截至25H1，渝农商行营收、PPOP、归母净利润增速（累计同比增速，下同）分别较25Q1-0.9pct、-4.3pct和-1.6pct至0.5%、-0.6%和4.6%。拆分来看，利息净收入增速环比+ 0.7pct；手续费收入增速环比-10pct，主要受承销业务和银行卡业务的拖累；其他非息收入增速环比-1pct，主要是高基数扰动叠加债券兑现力度减弱，投资收益增速环比明显回落。24年金租子公司所得税率调整导致的所得税低基数，对25年以来的归母净利润增长形成持续压制，但与利润总额增速差环比收敛2.7pct。
　　上半年实贷投放已达24年全年两倍有余。截至25H1，贷款总额同比增速为8.4%环比+1.6pct。25H1新增实贷661亿元，24年全年仅为319亿元，资产投放能力得到验证，其中对公贷款贡献88%实贷增量，租赁商服务业及基建行业是贷款主要流向，而消费贷和信用卡贡献96.5%的个贷增量。此外，金融投资增速环比-2.7pct，主要是AC和OCI户增速放缓所致，这可能也是银行优化资产结构的侧影。
　　负债成本大幅改善，净息差韧性十足。25H1净息差为1.60%，较25Q1仅-1BP，其中生息资产收益率-23BP，计息负债成本率-22BP（24H1较23年-8BP）。在本就偏低的付息率基础上，进一步实现负债成本的显著改善，是揽储能力的充分体现，考虑到渝农存款定期化特征较为明显，往后看负债成本改善的空间依然乐观。
　　对公贷款不良率大幅改善，资产质量结构性压力仍集中在个贷。截至25H1，渝农商行不良贷款率环比25Q1持平，关注率较年初+2BP，逾期率较年初+8BP。截至25H1，对公贷款不良率较年初-36BP（主要是制造业不良余额大幅下降），个贷不良率较年初+44BP，其中个人经营贷不良率上行近80BP，但亦有分母端增长放缓的影响。拨备覆盖率环比-7.8pct至356%，拨贷比环比-9BP，风险抵补能力充足。
　　盈利预测与投资建议
　　根据25H1财报数据，预测公司25/26/27年归母净利润同比增速为5.5%/7.9%/8.5%，BVPS为11.85/12.70/13.62元（维持原预测），当前股价对应25/26/27年PB为0.53X/0.50X/0.46X。可比公司25年PB 0.59倍，维持10%溢价，对应25年0.65倍PB，目标价7.70元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　经济复苏不及预期；信贷需求不及预期；资产质量恶化。