公司公告，1H25实现收入1.61亿美金(+33.1% yoy)，净利润0.14亿美金（+583.6%），经调整净利润0.20亿美金（+84.8% yoy），符合公司此前披露的盈利预告。公司利润侧高速增长，主因：1）收入侧，中国业务案例数稳健增长驱动收入维稳，而海外业务的收入则持续保持高增；2）海外新工厂的投入进度有所延迟，因此1H25对应的投资及经营费用较少（我们认为也因此凸显出海外业务在无额外工厂相关投入的情况下，中长期能够体现出的海外分部业绩弹性）。展望2H25，考虑公司海内外案例数持续高增，但面对国内不确定性因素及海外供应链建设+数据安全/专利完善等相关费用投入，我们预计公司25年归母净利润及经调整净利润体量维持稳定。维持“买入”。
　　国内业务:1H25进行策略性价格调整，看好基层市场持续开拓
　　1H25中国市场实现收入0.90亿美金（同比1H24基本持平），主因国内策略型价格调整背景下，案例数稳健增长（1H24约95,300例，+14%yoy）。展望25年，我们看好公司国内业务收入体量维持稳健：a）案例数全年有望冲击25万例（+14% yoy），考虑：1）儿童患者牙齿矫正较为刚需，看好公司完善早矫产品矩阵（如Kid Max等子产品线）；2）针对成人患者，公司产品线专注研发升级（如A10扩弓解决方案等），看好COMFOS持续放量，并持续向三/四线城市渗透。b）加权平均ASP或有所下滑，主因国内产品进行策略性价格调整及产品结构调整。
　　海外业务:1H25海外案例数高速爬坡，看好中长期海外经营效率提升
　　1H25海外市场实现收入0.72亿美元（+123% yoy），主因海外案例数快速爬坡（117,200例, +103.5%yoy）。由于海外工厂投入延期，1H25经营效率持续提升。展望25年，我们看好海外案例数维持高增势头（全年有望冲击24-25万例），考虑：1）公司产品力逐步获得海外认可（公司既往复杂案例经验+积极参加海外正畸医学会议）。2）服务端，海外本土化销售/临床支持架构+iOrtho国际版上线，为放量打下坚实基础。3）生产及供应链端，看好巴西工厂及新建海外医学设计/生产中心为全球供应提供坚实支撑（我们预计海外工厂2H25-2026年持续投入）。综上，我们看好公司海外业务或于1H27实现月度盈亏平衡。
　　盈利预测与估值
　　考虑海外案例数高增+国内市场份额持续提升，但考虑2H25-2026年海外供应链建设+数据安全/专利完善等相关费用投入，我们预计公司25/26/27年经调整EPS为0.16/0.16/0.21美元（前值：0.16/0.17/0.21美元），给予25年73xPE（可比公司25年均值65xPE，估值溢价幅度变化主要考虑国内市场不确定性，但公司依旧具备标的稀缺性+海外业务快速爬坡驱动成长性），目标价91.10港币（前值：87.02港币，25年70xPE），维持“买入”。
　　风险提示：市场竞争风险，海外扩张不及预期，国内行业增速放缓风险，隐形矫治集采风险。