智驾加速自研巩固造车优势，2026年往后业绩增长动力充足
　　考虑到品牌需求强劲，我们将2025-2027年收入预测由556.7/681.4/813.2亿元上调至662.3/965.8/1112.3亿元，同比增速分别为105.9%/45.8%/15.2%。考虑到公司车辆毛利超预期提升，将2025-2027年Non-GAAP净利润预测由-4.2/3.9/19.2亿元上调至10.0/19.6/43.0亿元，EPS分别为0.8/1.5/3.0元，当前股价分别对应2025-2027年1.2/0.9/0.8倍PS、2025-2027年79.9/42.7/20.4倍PE。智驾自研加速巩固国内造车基本盘优势，2026年往后四大平台矩阵布局完毕、零部件业务放量、合资公司利润释放皆是业绩增长动力，维持“买入”评级。
　　2025Q2净利润显著转正，费用率优化、其他收益环比增长抵消毛利率下滑
　　公司2025Q2收入142.3亿元，同比增长165.5%，受益于（1）交付量环比提升52%至12.6万辆，我们测算季度ASP环比下滑约0.8万元至约11.2万，或因均价较低的B系列大规模交付所致；（2）战略合作、碳积分交易贡献。2025Q2 GAAP净利润1.6亿元，驱动2025H1 Non-GAAP净利润显著转正至3.3亿元，主要源于2025Q2经营费用率环比优化1.7 pct至16.2%（研发、销售、管理费用率分别减少2.0/0.5/0.9 pct）、其他营业收益环比增长183%至4.3亿元，抵消了毛利率环比下滑1.3 pct至13.6%的负面影响（分析主要为B系列爬坡上量所致）。
　　2026年往后国内新车、零部件放量、合资公司有望依次驱动业绩增长
　　公司指引2025Q3销量17-18万辆、上修全年指引至58-65万辆（vs前值50-60万辆），对应国内交付52-60万辆（vs前值44-55万辆，出口指引维持5-6万辆），并指引2025H2毛利率环比提升至15%，驱动2025全年毛利率达到14%-15%，从而预期净利润5-10亿元。往后业绩增长驱动丰富：（1）2026年公司目标销售100万辆，由国内ABCD矩阵补齐完善、出口销量翻倍驱动，对应整车毛利约12%（分析由于平价系列A、B放量导致下滑）；（2）与Stellantis合作零部件业务有望2026H2正式放量贡献；（3）零跑国际初期关注规模、或仅保持微利，伴随欧洲本地产能有望2026年底前落成，合资公司或在2027年往后逐步贡献利润。
　　风险提示：产品推出不如预期、产能及供应链风险、新能源汽车增长不如预期。