核心观点
　　 K12素质教育转型标杆，深耕华南行稳致远。卓越教育集团（03978.HK）是一家专注于华南K12教培的综合性教育公司。双减后完成K9转型，目前业务涵盖K9素质教育、高中辅导、全日制复习等，2024年公司实现收入11.02亿元/+125%，三大业务占比分别为65%/16%/19%。公司采取深耕华南市场的战略，以广东为核心市场加密网点，在深圳、佛山等城市持续渗透。
　　K12教培分类监管常态化，合规是K12教培企业健康发展的红线。分类监管强化，对违规学科培训采取吊销资质、罚款等惩戒措施，同时有序推进非学科审批。在“双减”意见整体框架下，地方出台具体执行细则，如广东省发布细则明确分类鉴定方法，本土企业具备相对优势。
　　广东K12教培：湾区红利显著、区域龙头崛起。1）市场规模：受益于领先的出生人口以及随迁子女群体，K12教培消费群体庞大，测算2030年广、深、佛三市有望达到230/ 230/110亿元规模。2）竞争格局：“双减”后供给出清&常态化监管，市场份额头部集中，测算广深CR5均已超10%，远超双减前。公司受益于齐全牌照及本土口碑、持续加密网点，广州市占率具备明显优势。
　　成长看点：1）高续班率支撑招生增长：2024年公司续报率同比+3pct，预计2025年春季已达91%。高续班率是市场对产品质量的肯定，也是学生留存和转介绍基础。预计公司续报率稳中有升，支撑2025年单点科数17%以上增速。2）广州周边城区仍有较大空间，深、佛份额有望持续提升：公司广州网点集中在核心老城区，而近年中考人数增长最快区域门店密度（按网点数/每一千中考人数）相对靠后，若按核心城区密度静态测算，中期可新开78%网点。深圳、佛山网点数暂未恢复双减前。3）I01编程课程契合人工智能教育热点需求，有望在“卓越大语文”之外再造新王牌课程，提升单人报科数。
　　投资建议：K12教培行业需求刚性仍存，我们持续看好该赛道。但随行业高基数下增速自然放缓，我们也关注到盈利能力及股东回馈重要性提升。公司作为华南K12教培龙头，坚持区域深耕战略，分享大湾区人口红利，持续加密广州网点并加速渗透深圳、佛山等市场。凭借区域口碑基础，续读率提升验证产品竞争力；较成功的合规转型及合理网点爬坡期使扩张同时利润率可控。此外，公司高度重视股东回报，发布三年派息计划强化信心。作为区域龙头过去公司估值上有明显折价，但现阶段本土口碑及牌照优势更为突出，估值折价逻辑有望得到扭转，修复空间显著。首次覆盖给予“优于大市”评级，预测2025-2027年EPS为0.39/0.47/0.57元人民币，给予25年15-16倍PE，对应目标市值53.7-57.3亿港元（取0.91878汇率）。
　　风险提示：政策及舆论风险；教师流失；竞争加剧；全日制业务需求下滑等。