2025年6月，中债登和上清所债券托管总量为171万亿，同比增速下行0.3pct至15.7%的水平，环比增量从2025年5月的2.2万亿下行至1.3万亿。
　　一、6月央行资产负债表和托管量解读？
　　1、6月央行资产负债表：规模上行至45.8万亿元。（1）从资产端来看，季末央行积极投放，“对其他存款性公司债权”大幅回升，但仍低于公开市场投放规模；持仓短国债陆续到期，“对中央政府债权”科目延续缩量，7月以来，大行买短规模放量至去年8月央行国债买卖期间水平，关注月末央行公告情况。（2）从负债端来看，季末月财政支出加速，政府存款季节性回落；央行加码投放、叠加政府存款回流，央行“其他存款性公司存款”季节性抬升。
　　2、6月央行托管量：买断式逆回购净投放规模上行至2000亿，前期国债买入操作到期820亿元，央行创新工具净投放规模合计为1180亿元，中债-其他科目单月增量为1365亿，两者较为接近。
　　二、杠杆率：央行呵护下资金预期转松，机构杠杆季节性抬升
　　季末央行积极呵护驱动资金预期转松，月中税期扰动基本被抹平，DR007在1.5%附近波动。全月来看，临近跨半年，质押式回购月均成交量上行至7.8万亿元，全月债市杠杆率均值由107.1%上行至107.8%，已接近2024年同期的107.3%的水平。
　　三、分机构：大行买短，小行和保险逢高增配，理财超季节进场，基金久期先增后减
　　1、银行：（1）大行：6月大行债券投资规模走高，环比增量或在于二级市场买短，7月以来大行买短规模进一步放量，关注月末央行公告是否重启国债买卖工具；（2）中小行：6月农商行转为止盈，7月以来积极配置，目前农商行二级配债进度不到过去三年均值的40%，债市调整阶段农商行配债或仍有保护。
　　2、保险：6月以来季节性配债，主要增持地方债，关注后续预定利率是否下调。
　　3、广义基金：6月以来信用债ETF快速增长，债市收益率下行阶段基金配债情绪升温，且呈现拉久期特征，7月以来债市收益率转为回调，基金配债力度弱化，债券久期相应缩短。存款利率下调驱动理财配债规模明显超过季节性水平，主要增持同业存单。
　　4、外资：6月外资买存单综合收益由4.62%下行至4.53%，套利收益由0.63%下行至0.53%，外资净流出速度加快，主要减持同业存单。
　　四、分券种：债市托管量增量主要支撑项是政府债，主要缩减项是存单
　　（1）6月债券市场托管量增量由21633亿下行至12968亿，处于季节性中性水平；分券种来看，利率债是主要支撑项，国债、地方债增量分别为6995亿、6514亿，同业存单是主要缩减项，减少规模为7199亿。
　　（2）利率债：地方债净融资抬升，国债净融资回落，政金债净融资维持稳定，6月利率债净融资规模由17951亿下行至17067亿。
　　（3）同业存单：央行积极对冲银行负债压力，存单净融资转负。
　　后续来看，（1）7月初以来“反内卷”政策落地，权益和商品市场表现较好，股债跷板效应明显压制债市表现，不过目前基本面尚未出现明显修复，资金平稳环境下债市主要演绎预期交易，收益率或不具备趋势上行的压力。（2）债市调整背景下，关注机构赎回可能放大债市波动，近年来赎回从发酵到缓解的节奏也在明显加快。（3）月末关注央行是否公告重启国债买卖、保险预定利率下调等利好预期的兑现情况，存在小波段交易机会，但考虑后续到新的稳增长预期和风险偏好扰动的增加，维持上周提到的需要逐步提高账户流动性的观点。
　　风险提示：资金面超预期收敛，政府债供给放量冲击。