人形机器人发展始终紧扣实用。人工智能（AI）和机器人技术的进步极大地推动了人形机器人的兴起。这些机器人将承担三大主要角色：（1）执行重复性和危险的任务；（2）将人类劳动力解放出来，使其从事更有价值的工作；（3）为面临劳动力短缺的各行各业补充劳动力。全球人形机器人的发展主要由特斯拉（Tesla）、英伟达（NVIDIA）、华为（Huawei）以及其他中国整机厂（OEM）等公司主导。特斯拉首席执行官埃隆·马斯克（Elon Musk）提出了一个雄心勃勃的愿景：到2050年全球人形机器人数量达到数十亿台。同时，该公司在技术发展、供应链构建和应用场景探索方面采取了务实的态度。人形机器人是具身智能（Embodied Intelligence）的其中一种应用，为人工智能提供了物理载体。英伟达首席执行官黄仁勋（Jensen Huang）认为，人形机器人是最容易适应由人类塑造的环境的形态。尽管公众对围绕通用型人形机器人的炒作及其技术成熟度持怀疑态度，但具身智能领域的领先企业并未为了追求过度的通用性而牺牲实用性。
　　到2035年，中国和美国市场人形机器人规模均有望达到约1万亿元人民币。人形机器人可能带来的革命性变革，其影响甚至可能超越电动机或核能。从现实角度看，预期的机器人总量是机器人技术发展与应用场景拓展共同作用的结果。人形机器人的应用或首先出现在汽车制造、物流仓储等工业领域，随后延伸至救援及高危环境，继而渗透至酒店服务、商业接待等商业场景，并最终进入家庭应用。考虑到中国和美国各行业的劳动力规模、机器人效能或在2035-2040年达到人类能力的100%，以及到2050年的渗透率可能达到50%-80%，2025年、2026年、2027年的机器人存量或分别达到约3万台、10万台和30万台，2030年超过100万台，2035年增长至约1800万台。届时，中国和美国市场各自的规模均或可能达到约1万亿元人民币。
　　人形机器人的结构解剖。从技术构成看，人形机器人的功能部件可归纳为大脑系统、传感器、身体部件及动力源。需特别指出，腿足设计（双足/轮式、仿鸟形或拟人形态）、手部规格（自由度、连杆/绳腱/齿轮传动机制、触觉传感器类型）、关节构成（旋转或直线执行器）、电子皮肤材料、热管理系统、边缘/云计算架构，以及视觉语言模型（VLM）或视觉语言行动模型（VLA）等人工智能模型的技术路径仍在持续演进。基于特斯拉Optimus机器人测算编制物料清单（BOM），单台机器人总生产成本约为44.3万元人民币。其中执行器占19万元，灵巧手3.8万元，控制与感知系统9万元，结构件与外壳5.4万元，动力源与热管理系统1.1万元，组装成本6万元。按组件类型划分，执行器占比33%或14.5万元，传感器占比27%或12万元。考虑到技术进步、量产规模效应及组件市场竞争格局，到2040年代左右，各组件成本或有望下降20%至80%至最终稳定水平。届时单台机器人总生产成本可能降至16.7万元。
　　OEM整机厂与零部件制造商投资逻辑。当前港股及A股市场涉及人形机器人主题的上市公司主要包括整机制造商（OEM）与零部件制造商。整机制造商涵盖初创企业及科技巨头，但后者现有业务通常远大于机器人。优必选（ UBTECH ）和越疆（Dobot）等纯机器人主题的OEM初创企业虽具备概念纯粹性，但其有限资本规模及未经充分验证的运营履历意味着相对较高的风险回报比。零部件制造商则分为工业设备与汽车零部件厂商，分别专注于特定组件生产与系统集成。
　　关键风险包括：尽管我们整体持乐观态度，但需警惕以下风险：人形机器人发展进程、地缘政治对全球供应链的影响、以及市场期望过高。