核心观点
　　假设本次“反内卷”效果对应企业部门利润增速提升5%至10%。考虑到我国目前工业部门ROIC为5.4%，对工业制造部门ROIC的提振作用在30BP至50BP。根据我们建立的长期利率中期定价锚模型，长期利率本质上是金融机构对未来我国投资回报率预期的体现，因此全社会实体经济ROIC将与长期利率有对应关系，据测算大致是2:1。就本次“反内卷”而言，考虑到目前工业制造部门占全社会市场化投资比例为70%，测算显示本次“反内卷”对全社会ROIC的带动作用为20BP至40BP。因此预计反内卷对我国长期利率中枢的提升作用大致为10BP至20BP。
　　全文摘要
　　展望后市，不用过于担心股市对债市的压制，观察去年四季度以来股债跷跷板现象，主要集中在股市新高附近，后续随着股市涨幅放缓，以及债市自发对股市反应钝化，股债跷跷板有望缓解。中期来看，考虑到目前基本面偏弱、资金面呵护，以及暂无新增刺激政策，继续建议三季度保持多头思维。目前市场对传统的经济数据偏弱基本钝化，因此突破前低需要额外新增利好消息面催化。一是关注外贸，8月中美协议到期后博弈或再度升级以及前期抢出口透支，8月后出口增速或转负，二是关注货币政策，关注央行继续引导资金利率中枢下移以及重启国债买卖。
　　短端方面，本周税期资金面小幅收紧，不过央行大额净投放逆回购显示呵护态度带动资金利率筑顶回落，在此背景下存单收益率小幅回落。下周临近月末，根据近一年以来月内资金周期规律，月末资金压力普遍不大，因此资金利率有望阶段性转松。中期来看，我们判断央行将继续引导隔夜利率下行，DR001波动区间有望进入1.2%至1.4%，中枢为1.3%。在此背景下存单收益率有望继续下行，并进入到1.5%至1.6%区间。
　　信用方面，目前短久期信用利差已压缩到低位，后续空间不大，但考虑到资金面整体平稳，预计利差将在低位保持稳定，预计去年三季度理财预防性赎回债基带动信用债市场自发调整的现象不会复现。长久期信用债目前尚有一定空间，若后续长期利率突破前低，则对应长久期信用利差跟随压缩。
　　可转债方面，当下转债估值虽高，但短期表现仍然取决于权益市场风险偏好提升的持续性，建议持续采取哑铃思路，布局高评级大票与中小盘个券，行业角度关注AI产业链、军工、反内卷相关个券。
　　机构行为方面，后续增量资金或来自于保险与信用债ETF两部分。保险方面，关注9月预定利率或从2.5%调降至2.25%，或带来保险提前销售与增量保费流入。但需注意的是，今年保险公司对30年国债配置力度已明显下降，更多转向配置地方债，因此对活跃券的利好作用或相对有限。信用债ETF方面，本周科创债ETF上市后交易火爆，我们预计短期内科创债ETF规模有望快速增长。不过考虑到在5月至6月，市场抢跑相关券种利差已被压缩，目前样本券信用利差已低于同期限同隐含评级非样本券5BP至10BP，后续利差进一步压缩空间已较为有限。
　　风险提示：超预期违约，政策不确定性，理财净值化扰动