核心观点
　　当前权益市场呈现指数维稳、微盘轮动及海外需求主导三大特征，反映投资者对国内经济修复的谨慎预期。我们认为，当前可更积极布局，主要基于四点逻辑：一是需求端，地产政策边际放松叠加新质生产力（如AI、算力）的爆发式增长；二是供给端，光伏、汽车等行业反内卷政策不断，PPI持续负增长后有望迎来供需再平衡；三是资金端，低利率环境下固收资产吸引力下降，保险等长线资金增配权益，公募考核周期拉长亦有助于稳定市场；四是金融改革推动人民币国际化，数字人民币与香港稳定币监管落地增强金融体系韧性。转债市场当前攻守兼备，建议聚焦200-600亿市值区间、基本面扎实的大盘白马品种，聚焦金融、科技和周期，把握盈利修复与结构性机会。
　　信息或事件：
　　伴随权益上行，近期转债指数突破新高。
　　简评：
　　年初至今的权益市场呈现三个特征：1、金融权重支撑指数。截至6月27日，万得银行指数上涨约16%，上证综指经历数次震荡，当前重新回到3400点以上；2、微盘股轮动套利。万得微盘指数创新高，年内涨幅超40%，同时中证1000股指贴水较深；3、产业趋势偏海外需求，港股创新药和海外算力产业链表现较为亮眼，在经历4月7日贸易战的大幅调整之后，已经基本回到年初高点甚至创出新高。总体而言，权益市场赚钱效应仍在集聚，但是上述特征或也反映出一个市场的共识，即对国内需求的回暖和企业盈利的修复相对较为谨慎。映射到转债层面，截至目前，表现更为理想的策略更多以小票或是动量策略占优。
　　从长期维度来看，我国权益投资的复合收益率并不低，基本与GDP增速相匹配，但是从中周期（10年维度）来看，宽基指数整体保持震荡的趋势，而以更短周期（3年维度）来看，宽基指数甚至呈现负收益。近年来权益投资往往落入强预期，弱现实的尴尬境地。相对于权益基金较高的风险偏好和持股比例限制，本身固收+基金风格就更为谨慎，我们观察到23年二级债基也曾阶段性提高了转债敞口，但是面对波动的市场，“+”的部分并未取得理想效果。24年7-9月初，挂钩权益的转债更是陷入了信心疲弱-资金流出-价格崩塌的严重负反馈。从历史来看，无论是权益还是转债，基本面和企业盈利的改善，都是最为坚实的逻辑基础。
　　当下，我们认为可以更加积极一些，主要包括以下4点逻辑：
　　1、从需求的角度来看，虽然以房地产为代表的传统产业复苏偏弱，但是考虑到其具有一定金融属性和政策对冲，过去3年弱市思维的线性外推可能需要纠偏，同时我们也关注到土储专项债重启，允许投向存量土地收储，虽然可能不会像过去那样迅速拉动信用扩张，但将有效盘活土地资源，改善房企现金流，进而逐步修复房地产产业链的良性循环。此外，新质生产力的需求增长更是进入指数化爆发阶段，根据中信建投通信组的数据，最新财季，海外四家云厂商总体capex为773亿美元，同比增长62%，国内方面，2025年5月底，豆包大模型日均tokens使用量超过16.4万亿，较去年5月刚发布时增长137倍。
　　2、供给方面，光伏行业作为国内整治内卷式竞争的重点行业之一，未来供给端政策方向已经较为明确。汽车行业方面，部分汽车生产厂家做出缩短供应链账期至60天的承诺，打响了2025年汽车行业“反内卷”的第一枪。过去三年国内PPI震荡下行，同比维持在负增长区间，这一现象也曾在2012-2016年出现，之后随着供给侧改革和房地产信用扩张得以修复。实际上，即使不考虑需求大幅修复，供给侧的出清也会自发带来供需的阶段性平衡。我们关注到日本也曾在92-96年遭遇过PPI同比为负的情况，时间也不过5年左右，尤其是日本房地产泡沫破裂的调整速度其实更为缓慢，呈现慢刀割肉。
　　3、从资金的角度出发，当前纯债利率维持在低位，10Y国债收益率仅为1.65%，即使拉长久期，30Y国债的收益率也不足2%，同时面临一定的利率和流动性风险。保险等长期限的投资人在权益方面加大配置，成为稳定权益市场的一股重要力量，此外，公募基金新规也强调对基金投资业绩全面实施三年以上长周期考核，提升公募基金投资行为稳定性。个人投资者层面，我们观察到居民存款近年来快速增长，如果国内权益资产回报率预期提升叠加波动率下降，权益市场或将成为居民财富重要保值增值的渠道。
　　4、金融改革方面，随着全球地缘政治经济格局变化，美元体系的波动性及美国货币政策的外溢效应促使各国探索货币自主化路径。中国作为全球第二大经济体，也在积极推动数字人民币（e-CNY）试点，香港已经宣布《稳定币条例》将于8月1日正式生效，标志着全球首个针对法币稳定币的全面监管框架落地，香港国际金融中心的进一步巩固。同时我们也观察到，今年以来随着香港权益市场的回暖，优质境内公司也在加速A+H的全球化布局。
　　除了上述正股逻辑，我们也观察到转债的方面的一些变化，包括非银板块近期启动下修，科技板块新债数量大增，顺周期板块的下修等。整体来看，我们认为当下应逐步聚焦到大盘白马品种上来，细分行业龙头经历过去3年市场调整，企业自身