首次覆盖港股蓝思科技（6613.HK），目标价23.3港元，潜在升幅25.2%。上调蓝思科技A股（300433.CH）目标价至人民币26.6元，潜在升幅17.4%，维持“买入”评级。
　　短中长期增长动能充裕：蓝思的成长动能来自于：1）未来三年超薄手机和折叠手机带动单机玻璃价值量提升，平均单价和毛利率将会再次提升。2）明年开始随着UTG玻璃在折叠手机中渗透，手机盖板玻璃动能将持续。3）汽车玻璃业务有望在明年开始进入收获期，提供中期成长动能。4）蓝思多材料布局，包括金属铝、钛等，维持上行势头。5）人形机器人、AI眼镜等潜在新兴产业布局完善，长期增长空间和确定性有所保障。目前，蓝思A股2025年市盈率为23.1x，港股市盈率为17.3x，估值具备吸引力。
　　消费电子玻璃步入新一轮创新周期：首先，超薄手机要求机身内部和摄像头拥有足够的空间。单机玻璃价值量有翻倍的潜力。其次，从超薄手机向折叠手机延伸，这种超薄手机的盖板玻璃的销量渗透率有持续提升空间。最后，UTG等适合柔性折叠的玻璃，有望给公司带来新的增量。因此，蓝思玻璃业务的平均价格和毛利率有望提升。
　　汽车玻璃有望在明后两年放量：蓝思已经具备较大的汽车电子收入规模，与国内外头部新能源车企具备良好的业务基础。进一步看，借助消费电子的玻璃能力，蓝思积极布局汽车玻璃，包括车窗玻璃、天幕玻璃等。蓝思在电子、高精度、镀膜等玻璃加工环节的优势，有望进一步渗透汽车玻璃，行业空间大，利润较为丰厚。我们预期明年和后年随着新车型的上市和交付，蓝思的汽车玻璃将为汽车电子业务板块注入成长动能。
　　估值：我们采用分部加总估值法对蓝思进行估值。分别给予蓝思2025年智能手机与电脑类、新能源汽车及智能座舱、智能头显与智能穿戴类26.0x、28.0x、30.0x市盈率，得到蓝思科技港股（6613.HK）目标价23.3港元，潜在升幅25.2%；蓝思科技A股（300433.CH）目标价人民币26.6元，潜在升幅17.4%。
　　投资风险：国内外宏观环境，包括关税政策等，具备不确定性。智能手机等消费电子产品需求恢复不如预期，增长较为乏力。国内外新能源汽车销量增长乏力。行业竞争再次加剧，公司利润率承压，复苏慢于预期。公司主要业务份额提升弱于预期。新产品落地慢于预期，或者增量动能弱于预期。公司多元化业务投入增加，费用增加较快，拖累业绩表现。