核心要点
　　《多联疫苗临床研究技术指导原则（征求意见稿）》发布。针对国内疫苗产业的发展变化、新技术路线和研发策略的出现与更迭，6月30日CDE发布《多联疫苗临床研究技术指导原则（征求意见稿）》，旨在加快推进国产多联疫苗研发上市。指导原则细化了多联苗临床研究阶段的整体设计思路，并对多联苗的研究立项提出了建议，对于是否可开展单苗和多联苗同期研发的临床试验申报条件进行分类建议。多联多价苗是疫苗行业的研发趋势，该指导原则为研发企业提供了比较清晰的研发路径和技术要求，明确了不同研发基础下，尤其是比较复杂的同步研发在试验设计中的要点和策略选择。指导原则的发布体现了我国疫苗监管日益科学化且鼓励研发创新，多联疫苗的研发有望呈现加速之势。（来源：CDE官网）
　　市场回顾：
　　市场表现：上周医药板块整体延续上涨态势，疫苗上涨0.43%，涨幅靠后
　　根据wind数据，上周（2025.06.29-2025.07.05）医药生物报收7952.02点，上涨3.64%；原料药报收11059.17点，上涨5.77%；化学制剂报收8846.93点，上涨4.9%；中药Ⅲ报收6380.9点，上涨1.27%；血液制品报收9436.17点，上涨0.01%；疫苗报收11445.34点，上涨0.43%；其他生物制品报收10705.34点，上涨8.28%；医疗设备报收9594.83点，下跌0.21%；医疗耗材报收5349.57点，上涨3.77%；体外诊断报收8067.32点，上涨4.94%；医药流通报收2816.6点，上涨2.45%；线下药店报收13433.61点，上涨2.52%；医疗研发外包报收9572.92点，上涨7.13%；医院报收4718.36点，下跌0.04%。医药板块整体延续上涨态势，13个三级子板块中，其他生物制品、医疗研发外包、原料药涨幅居前，医疗设备、医院下跌，疫苗涨幅靠后。2025年以来累计涨幅较大的三个板块分别为化学制剂、其他生物制品、原料药，疫苗累计跌幅达9.45%，累计跌幅最大，累计跌幅继续呈现收窄之势。
　　从公司表现来看，根据wind数据，上周疫苗行业表现居前的公司有：欧林生物、康希诺、华兰疫苗、金迪克、沃森生物；表现靠后的公司有：康华生物、万泰生物、辽宁成大、康泰生物、智飞生物。
　　估值：上周疫苗板块PE（ttm）为72.53X，PB（lf）为1.76X
　　根据wind数据，上周疫苗板块PE（ttm）为72.53X，环比上升0.28X，近一年PE最大值为76.07X，最小值为19.57X。疫苗板块PB（lf）为1.76倍，环比持平，近一年PB最大值为2.58X，最小值为1.62X。PE处于2013年以来42.50%分位数，PB处于2013年以来1.12%分位数。
　　投资建议：
　　供需不平衡阶段性影响行业业绩，长期关注创新+出海
　　疫苗行业2024及2025Q1业绩承压明显，存货周转天数及应收账款周转天数有待改善，业绩仍处探底过程中。究其原因，供给端，疫苗行业Me-too类管线占比相对较高，导致部分产品同质化竞争激烈，部分品种价格出现大幅下降；需求端，消费疲软及市场教育不足导致需求有所下降，存在疫苗犹豫，供需不平衡影响行业整体业绩。
　　面对行业寒冬，疫苗企业正积极调整管线布局，聚焦技术迭代及创新疫苗，加大竞争格局较好、多联多价品种的研发力度。短期来看，行业库存有待进一步消化，回款有待进一步改善。长期而言，基于创新力的产品力仍是企业竞争的核心，创新+出海值得持续关注。
　　我们维持行业“增持”评级，长期看好疫苗行业，政策、需求、技术是行业发展的三大驱动因素。
　　政策：随着疫苗行业相关政策的不断颁布与实施，疫苗行业更加规范，同时，创新型疫苗的加速审批上市、鼓励疫苗研发投入加大等相关政策都将推动我国疫苗行业快速发展。需求：疫苗消费意愿提升叠加人口老龄化助推需求增长。此外，疫苗出海也为疫苗行业拓宽了需求领域。技术：技术创新已成为疫苗行业的核心驱动力，随着技术迭代升级以及更多新型疫苗陆续上市，疫苗的防护边界有望持续拓展。
　　疫苗行业品种为王的特征十分明显。技术为核、品种为王，具有技术创新优势的企业，将拥有更强的产品力。建议重点关注研发创新力强、具有技术及平台优势、产品存在差异化竞争优势的企业，推荐康希诺；建议关注需求端存在一定刚性的品种及企业，推荐康华生物。
　　风险提示
　　（1）行业发生黑天鹅事件，行业政策趋严。
　　（2）政府采购导致部分疫苗品种价格大幅下降。
　　（3）在研项目进展低于预期，重磅品种上市时间不达预期。
　　（4）受批签发进度等因素影响，上市公司业绩低于市场预期。