本报告导读：
　　行业国内周期性复苏，出口虽然有贸易摩擦但整体美国敞口较小，风险可控。随着逆周期政策的逐步发力，行业景气度有望持续改善。
　　投资要点：
　　投资建议：我们认为随着逆周期财政政策逐步发力和行业周期性向上，挖掘机国内销量增速有望继续回升。出口虽然面临一定的贸易摩擦风险，但是大部分工程机械主机厂美国敞口较小，处于风险可控状态，且龙头公司海外布局完善，逐步进入收获期。总体上，2025年行业机遇和挑战并存，机会大于风险。推荐标的为三一重工、中联重科、徐工机械、恒立液压，受益标的为柳工。
　　2025年5月国内挖机销量同比快速增长。2025年5月销售各类挖掘机18202台，同比增长2.12%。其中国内销量8392台，同比下降1.48%；出口量9810台，同比增长5.42%。2025年1—5月，共销售挖掘机101716台，同比增长17.4%；其中国内销量57501台，同比增长25.7%；出口44215台，同比增长8.2%。分结构来看，5月单月内销占比46.10%。2025年5月国内销量占总销量的比例为46%，出口销量占总量的比例为54%。2025年1-5月国内销量占总销量的比例为57%，出口销量占比为43%。
　　主要工程机械月工作时长和开工率同比均有所下滑。（1）主要工程机械月开工小时同比有所下降。2025年5月工程机械主要产品月平均工作时长为84.5小时，同比下降3.86%，环比下降6.25%。其中：挖掘机72.6小时；装载机93.9小时；汽车起重机119小时；履带起重机93小时；塔式起重机55.7小时；混凝土泵车51.2小时；搅拌车74.6小时。（2）主要工程机械月开工率同比有所下滑。2025年5月工程机械主要产品月开工率为59.5%，同比下降5.01个百分点，环比下降2.45百分点。其中：挖掘机61%；装载机60.7%；汽车起重机75.8%；履带起重机60.3%；塔式起重机43.9%；混凝土泵车42.2%；搅拌车37.7%。（3）庞源租赁塔吊吨米利用率环比改善。2025年5月庞源租赁塔吊吨米利用率为53.1%，同比-0.5%，环比提升0.9%。
　　贸易摩擦风险可控。大部分中国工程机械厂商美国风险敞口较小，例如徐工机械美国市场占公司总营收比例低于1%，中联重科美国市场占公司总营收比例1%左右，恒立液压对美出口收入约占营业总收入的5%左右，整体风险可控。
　　风险提示：宏观经济和市场需求波动风险、贸易摩擦加剧风险、市场竞争加剧等、海外需求下滑。