公司发布FY25/26一季度运营表现，全渠道销售额同比下滑中单位数，线上发展好于线下。存销比稳定，库龄结构整体可控。公司维持净利润同比持平、净利率同比改善的全年指引，全年门店计划谨慎将有助于控费。预计FY26-FY28净利润为13.1亿元、14.9亿元、16.8亿元，当前市值对应FY26PE12X、FY27PE11X，维持强烈推荐评级。
　　 Q1全渠道销售额同比下滑中单位数，线上发展好于线下。FY25/26一季度（2025年3-5月）公司全渠道（零售+批发）总销售额同比中单位数下滑，符合公司预期。分渠道看，零售好于批发、线上好于线下，Q1线下同店客流同比下滑双位数，直营线上占直营销售比重增至40%（FY24/25全年占比30%-40%）。公司维持此前全年指引：净利润额同比持平，净利润率同比改善，对毛利率保持谨慎假设，费用率减少带动净利率改善。
　　存销比稳定，库龄结构整体可控。Q1末公司存销比同比和环比均保持稳定，库龄结构尚有优化空间但整体可控。Q1直营折扣同比加深（受直营线上占比提升影响）但幅度较FY24/25Q4环比有所缓和。
　　继续精简门店，全年门店计划谨慎有助于控费。5月末直营门店毛销售面积较2月末环比-1.3%，较去年5月末同比-12.3%。截至5月末，店铺数同比及环比均下降，单店平均面积同比保持增长。预计全年门店新开和改造计划同比更为谨慎、关店数同比大幅减少，有望对全年费用控制带来正向作用。
　　新品牌合作逐步落地，将继续拓宽品牌矩阵。公司于2024年获得加拿大高端越野跑品牌norda中国业务的独家运营，2025年成为英国专业跑步装备品牌soar、挪威高端户外品牌Norrona在中国市场的独家运营合作伙伴。近期，soar在中国市场的线上渠道将于6月底开业，Norrona的单体店和线上业务也将逐步推出。后续公司将继续拓宽合作品牌，完善户外与跑步品牌矩阵。
　　盈利预测及投资建议。在线下消费客流低迷的背景下，公司大力发展线上渠道，拓宽线上场景，聚焦运营效率。未来，主力品牌自身经历调整有望逐渐恢复；新合作品牌加码户外与跑步赛道，长期有望贡献新增量。预计FY26-FY28公司收入规模272.4亿元、288.6亿元、306.4亿元，同比增速为1%、6%、6%；净利润为13.1亿元、14.9亿元、16.8亿元，同比增速为2%、14%、13%。当前市值对应FY26PE12X，FY27PE11X，维持强烈推荐评级。
　　风险提示：合作品牌内部经营战略调整影响品牌终端销售的风险；零售门店管理及盈利能力不及预期的风险；终端需求恢复不及预期风险。