事件：滔搏发布季度经营公告，FY2026Q1（2025年3-5月）公司全渠道销售额（零售流水及批发发货金额，含税）同比下降中单位数，直营门店毛销售面积环比/同比-1.3%/-12.3%。
　　面对客流波动，FY2026Q1线下销售或仍有压力。1）FY2026Q1线下同店客流波动导致销售承压。FY2026Q1公司销售下降中单位数（降幅同FY2025Q4保持一致），我们预计线下销售下滑幅度或大于整体平均水平，FY2025同店客流下降双位数，我们判断FY2026Q1该趋势延续。
　　2）FY2026Q1店铺净关店持续，直营店铺毛销售面积下降。截至2025年5月末线下直营门店毛销售面积同比下降12.3%，环比2月末下降1.3%，我们判断销售面积的下降主要原因是门店数量的减少，FY2025末线下门店数量较财年初净关1124家至5020家，我们预计FY2026Q1净关店持续。展望FY2026我们预计公司直营线下门店数量或仍呈现净关店态势，但随着门店整体质量的提升，我们预计FY2026净关店数量对比FY2025有望大幅减少。
　　公司电商平台运营能力卓越，我们预计FY2026Q1电商表现优异。我们判断FY2026Q1在公司卓越的电商运营能力下，公司线上销售或仍延续快速增长势头，FY2025直营渠道电商销售占比30%-40%中段，进入FY2026Q1我们预计该比例继续提升。公司电商业务聚焦“平台电商+内容电商+私域运营”，通过多元化的渠道和消费者进行互动，拓展生意机会。
　　针对户外以及跑步赛道，持续丰富品牌矩阵。面对户外以及跑步赛道的火热势头，滔搏2024年同户外越野跑品牌Norda展开合作，2025年以来公司进一步将高端跑步品牌Soar以及挪威户外品牌NORR？NA纳入品牌矩阵，在合作模式上公司也突破传统的经销模式，转而担任品牌在中国区的独家代理，中长期来看滔搏将凭借自身在营销、零售等多层面的优势，帮助新品牌拓展中国市场，共享赛道机遇。
　　展望FY2026，我们预计公司营收略有下降，归母净利润同比基本持平。FY2026以来线下客流仍有波动，线上增速更快，同时由于消费环境的不确定性，我们预计公司短期的拿货和上新节奏或较为谨慎，综合来看我们预计公司FY2026营收或略下降，归母净利润同比基本持平，利润率的提升主要受益于电商占比提升带来的结构性帮助。
　　盈利预测与投资建议：公司作为运动鞋服下游渠道龙头公司，终端门店结构优化，数字化转型带动零售效率提升，高效的会员运营持续巩固用户粘性，我们预计公司FY2026-FY2028归母净利润分别为13.01/14.83/16.48亿元，现价对应FY2026PE为12倍，维持买入”评级。
　　风险提示：终端销售放缓；品牌方合作变化带来经营风险，门店优化不及预期。