贵金属：本周金价高位震荡，权益亦出现较大波动。一方面，地缘避险未有进一步边际强催化，另一方面，联储议息会议依旧维系谨慎降息表态。阶段性扰动不改趋势，重视第二波黄金股的配置际遇。本周关注两点变化，1）美联储维持利率不变，鲍威尔强调谨慎维持当前限制性货币政策的适当性，降息路径放缓。5月经济数据依旧强势，致使联储表态偏鹰，建议继续关注下月数据动向；2）白宫表示特朗普将在未来两周内决定美国是否介入以伊空战。短期虽地缘避险未进一步升级，但不确定性并未消除。依旧维持贵金属增配观点，重视第二波黄金股配置机会，1）关注地缘脉冲持续性；2）仍聚焦6月后续数据，我们判断降息衰退降息路径仍将维系；3）本轮不同过往核心在央行购金表征的趋势力量，过去三年的交易行为来看，央行为代表的趋势资金在加速上行段会收缩购金，而一但回撤则会加速购买。本轮去美元化趋势资金有望熨平金价波动、兜底回撤；4）大部分黄金股估值修复近20倍，仍处历史低分位。市场依旧以周期性思维对待黄金股，目前黄金股估值处在过去10年3轮周期极限下限位置。建议关注：赤峰黄金/招金矿业/山金国际/山东黄金。
　　工业金属：商品短期维持震荡，权益长钱流入助修复。
　　数据解读：内外对冲下，工业金属维稳。联储降息预期增强对冲国内经济预期转弱，本周工业金属商品维稳，其中，LME3月铜涨0.1%、铝涨2.3%，SHFE铜跌0.03%、铝涨0.1%：1）一方面，美国零售、新屋销售等数据走弱，强化联储降息预期，美债由此走弱利好大宗商品，另一方面，国内经济数据回落弱化需求展望，压制工业金属价格，二者对冲下，工业金属商品本周整体维稳；2）对铝而言，伊以冲突引发能源供应担忧、国内低库存引发逼空担忧，使其商品相对强势。基本面维度，本周库存铜铝均去化，其中，铜周环比-0.99%、年同比-25.28%，铝周环比-2.72%、年同比-57.21%。主要源于氧化铝跌价，本周成本同步测算山东吨电解铝税前利润周环比上升102元至4279元、吨氧化铝税前利润周环比下降80元至25元。本周电解铝产能利用率97.67%，环比上升0.01%；氧化铝产能利用率82.4%，环比+0.35%。
　　观点更新：商品短期维持震荡，权益长钱流入助修复。商品端，当前全球经济预期不明，铜铝等工业金属商品短期延续区间震荡，预计随着美国经济/通胀数据走弱，后续联储降息催生全球制造业复苏，进而带动铜铝行情逐步反转，紧跟中美关税走向、联储降息进展及国内刺激政策。权益端，低估值提供安全边际，险资等“长钱”入市定价增强，助力估值修复：对于“险资”等久期更长资金而言，当前铜铝板块符合其布局思路，边际增量资金流入强化定价权之余，助力板块估值修复：1）商品长期中枢稳中有升——逆全球化背景下，成长型资源品铜铝等价格中枢有望抬升，一者，货币维度，当前美国关税政策等，损耗美元信用，且全球应对不确定性时，货币宽松大概率乃确定性选项；二者，供需维度，在国家安全、民族主义及资源衰竭等因素影响下，铜铝等资源品供给受阻、成本上行大势所趋。2）低估值反映较多悲观预期——自去年Q4川普上台以来，经济担忧使得当前主流铜铝龙头估值显著低于过往，已暗含较多悲观预期，具备短期安全边际。3）以成长或红利做风险补偿——对于铜，主流标的成长属性突出，部分高成长标的已创新高；对于铝，随着资产负债表修复、资本开支减少，板块具备分红提升潜质，部分高分红标的亦创新高。关注铜-紫金矿业/洛阳钼业/金诚信/藏格矿业/西部矿业/五矿资源/宏达股份等；铝-中国宏桥/天山铝业/云铝股份/神火股份/中国铝业等。
　　能源金属&小金属：钴出口禁令再延3月，重视战略金属及底部能源金属配置机遇。1）战略金属迎价值重估：稀土、钨。稀土磁材方面，稀土战略配置价值再起，磁材出口豁免逐步放开提振需求。两大稀土集团对行业资产的持续整合以及对海外矿更严格的管理，有望进一步提高行业集中度。前期磁材环节的出口豁免已逐步放开，考虑到对中重稀土相关物项进行出口管制以及当前海内外价差，随后续国内配额落地，国内稀土价格有望随着出口需求的恢复而逐步上行。稀土价格处于底部，人形机器人提振远端需求，行业政策催化不断，稀土板块修复行情可期，2025年稀土永磁行业有望迎来盈利和估值的双重改善。钨方面，钨价站稳高位。本轮钨行情上涨相比去年更多来自于供给逻辑，供给强势下，钨价向下传导力度加大。在存量矿山贫化产量下滑、新增矿山投产较少、再生钨短期放量弹性有限情况下，钨供给刚性延续，钨价长牛价格走势可期。行业核心公司随着未来几年资源自供率的提升，相比于过去有望更加充分享受业绩弹性，优化投资逻辑。2）供给集中度较高，海外资源国政策控制供给：钴、镍。钴方面，刚果金宣布延长钴出口禁令3个月，钴价将迎来二轮上涨，并有望突破前高。相较于2月底禁令发布后更多来自于情绪修复的钴价上涨，考虑到下半年将面临原料到港的真空期，且后续刚果金政策不定，本轮现货矛盾或更为突出，有部分下游冶炼厂开始出现由于原料短缺而