关注中概股回流预期、“A+H模式”带动下港股ADT保持高位。1）中概股回流：2018年起港交所便通过IPO制度改革欢迎中概股回港上市。至今，根据Wind统计，在美中概股共391家（含NASDAQ+NYSE+AMEX），2018年至今，已有33家回流（其中12家二次上市+21家双重上市），已回流的中概股数量占比在美全部中概股的8%，总市值占比在美全部中概股的66%；回流中概股当前贡献港股总市值的14%，贡献港股ADT约12%。考虑到当前仍有众多在美中概股尚未回流&前期美国关税政策扰乱，香港财政司司长陈茂波4月曾表态“已指示香港证监会和港交所做好准备，如果在海外上市的中概股希望回流，必须让香港成为它们首选的上市地”。我们对当前未回归港股的中概股进行筛选（由于第二上市流程相对简单，我们以第二上市口径筛选）：a）针对非WVR架构：满足上市5年&市值≥30亿港元、b）针对非WVR架构：满足上市2年&市值≥100亿港元、c）针对WVR架构：市值满足400亿港元、d）针对WVR架构：市值满足100亿港元&近一年收益≥10亿港元。通过对以上4个条件筛选，我们一共得到有26家潜在回归的中概股，按照他们过去1年美股ADT在不同情境下以【45%~60%】的比例转换，则可为港股带来【72,96】亿港元ADT增量（不含已在港美两地上市的公司ADR转换增量）。2）A+H模式：2024年4月，中国证监会推出对港5项合作措施，并持续优化企业境外上市备案流程；2025年6月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于深入推进深圳综合改革试点深化改革创新扩大开放的意见》提出“允许在香港联合交易所上市的粤港澳大湾区企业回深上市，深圳交易所有望迎来“H+A”上市企业“，2025年至今，共有5家A股公司在港上市，目前有29家A股处于港股待上市状态（处理中+聆讯通过，不含处于公告筹划阶段的公司）。
　　港股市场概况：连续4个月港股ADT突破2,000亿港元，IPO显著回暖。总市值扩容：2025年5月末，港股市场总市值40.93万亿港元/较4月末+5.4%/较24年5月末+24%；港股交投方面，根据港交所官网，2025年5月港股市场ADT 2103亿港元/mom-23%（年初至今2413亿港元+，VS2024年为1319亿港元）。换手率：2025YTD港股日换手率为0.59%（VS2024年日换手率为0.37%）；按市场交易方向看，2025年5月北向ADT为1,318亿人民币/mom-22%，南向ADT 898亿港元/mom-25%，南向ADT占比港股ADT达到21.3%。IPO方面，2025年5月港股市场新增IPO 10家，IPO募资558亿港元，年初至今IPO募资780亿港元（VS2024年全年IPO募资881亿港元）。
　　投资分析意见：关注和市场交投高度相关的港交所和港股券商投资价值。1）港交所：IPO制度不断革新支撑港股市场总市值持续扩容；南向资金大幅流入的同时驱动港股整体换手率提升，总市值*换手率均在改善的情况下，港股市场ADT有望随之提升，直接利好港交所交易及结算费。2）港股券商：港股二级市场交投和IPO市场活跃直接利好券商的境外财富管理、境外投行业务，推荐中金公司H、广发证券H、中信证券H和国泰海通H。
　　风险提示：美联储降息节奏不及预期；中国内地-中国香港两地资本市场互联互通政策推进不及预期；地缘政治风险。