投资要点
　　行业趋势：正餐同比压力正逐步缓解，头部茶饮高景气预计持续
　　我们认为，本轮自2023年初以来的餐饮行业复苏，其幅度由需求决定，节奏由供给决定。细分赛道来看，茶饮细分领域的节奏领先西式快餐及正餐等细分领域约1至2个季度，头部茶饮品牌已于25Q1逐步回暖，头部西式快餐及正餐品牌预计于25Q2-Q3逐步复刻头部茶饮的行业趋势。
　　幅度维度，根据社零餐饮数据，同比2019年维度，24Q1-Q4社零餐饮同比恢复度逐季弱化，我们认为其幅度变动主要源于需求。分结构看，25年1-4月社零餐饮同比2019年恢复度约128%，限额以上餐饮恢复度约138%，即同比2019年视角消费者对头部品牌的需求仍在相对增长，餐饮呈现头部集中态势。同比2024年维度，25年1-4月社零餐饮恢复至约105%，复苏幅度相较于前3个月有所提升，我们预计年初以来整体餐饮呈现逐步温和复苏态势。
　　节奏维度，根据企查查数据，自23Q1以来餐饮注册量显著高于往年，门店供给开始逐步放量，直至24Q1餐饮净注册量（当季注册量减去当季注销吊销量）才逐步放缓，24Q1-25Q1期间单季净注册量普遍低于2019年同期。各细分领域复苏节奏的差异同样源于供给放量的节奏。门店模型较小的茶饮门店在用工招聘、开店装修等方面所需的周期较短、供给上量较快，复苏节奏上往往领先模型较大的西式快餐、正餐等领域。
　　我们认为，茶饮细分领域的复苏节奏领先西式快餐及正餐等细分领域约1至2个季度。茶饮细分领域的复苏节奏可参考瑞幸咖啡的同店情况，24Q1-25Q1瑞幸咖啡同店增速分别为-20%/-21%/-13%/-3%/+8%。在供给放量情形下，24Q1茶饮细分领域的同店已陷入低基数，25Q1伴随格局改善及低基数效应，头部茶饮品牌的同店同比增速逐步回正。西式快餐及正餐细分领域基数可参考肯德基及必胜客的同店情况，仅24Q1同店恢复至2019年的约90%；结合华润万象生活商场方面的同店零售额情况，我们预计24Q2-Q3起西式快餐及正餐细分领域同店逐步迈入低基数。我们预计百胜中国、海底捞、九毛九等西式快餐及正餐品牌的同店也有望于25Q2-Q3逐步持平或回正。
　　消费趋势维度，精神消费盛行，“情绪价值”仍是重要抓手。2023年以来，以90后00后为主的主力消费军不再满足于纯粹的物质性消费，更偏爱于能够提供额外情绪价值的“精神式消费”。六一儿童节，肯德基推出“Hello Kitty联名相机”玩具，上市当天即刻售罄。海底捞第二品牌“焰请烤肉”延续主品牌服务基因，以烤肉+编发+洗头等服务输出情绪价值，当前已迈入加速开店周期，根据窄门餐眼口径，25年1-4月已新开门店约20家。今年4月中，古茗与热门游戏IP“星穹铁道”联名，上线当日小程序订单实时排队人数一度高达121万人。我们坚定认为，在精神消费盛行大趋势下，海底捞、特海国际等品牌属性具情绪价值输出的企业、百胜中国、古茗等擅于通过联名等方式打造情绪价值的企业，更易突出重围。
　　投资策略：无惧风浪，把握节奏，布局正餐，顺势茶饮
　　多数餐饮标的为纯粹内需品种，无惧国际形势变幻，是当前市场上较为稀缺的避险品种，具备估值整体抬升的机遇。
　　1）正餐角度，我们预计25Q2末开始，西式快餐及正餐等细分领域的基数压力将逐步缓解，有望复刻25Q1以来茶饮细分领域的行业态势。结合当前估值情况，我们认为，应逐步重视西式快餐、正餐等细分领域头部企业的投资机会！
　　具体标的方面，首推当前处于估值底部的大市值餐饮标的，如：百胜中国、海底捞等。百胜中国当前含回购股息率约9%，今年中单位数及以上业绩增长确定性强；海底捞主品牌业绩稳健性强，第二品牌焰请烤肉进展顺利，考虑去年净利润低基数，25H1利润增速预计快于收入。建议关注小而美的小市值标的，如：特海国际、达势股份、九毛九等。特海国际是中餐出海唯一标的，已连续实现扣除汇兑后盈利，开店空间十分广阔；达势股份正处加速开店周期，成长势能足，对标必胜客仍有翻倍以上的开店空间；九毛九伴随行业整体复苏节奏，有望困境反转。
　　2）茶饮角度，低基数仍将持续，同店持续复苏可期。当前平台竞争白热化，持续构建有效催化，低基数下年内增速有望持续超预期，顺势而为正当时！
　　具体标的方面，优选品牌向上+有供应链能力的茶饮品牌，如：古茗、蜜雪集团等。我们预计，年初以来古茗及蜜雪冰城开店+同店+品牌势能已同时向上且供应链禀赋优异，具备长期成长根基。建议关注平台补贴强受益的茶饮品牌，如：茶百道、奈雪的茶、沪上阿姨等。低基数下同店有望持续向好，叠加平台补贴的延续，业绩有望持续向上。
　　风险提示
　　宏观经济波动、食品安全、开店不及预期等。