本报告导读：
　　考虑到转债正股退市风险整体可控，当前转债的平价支撑能力较强，2025年内到期的转债偿债压力有限，投资者对信用风险冲击的认知更为充分，预计2025年转债市场信用冲击大概率不会重演。
　　投资要点：
　　2024年6-8月转债市场发生信用冲击，评级下调只是诱因，深层次原因在于权益市场持续下跌。2024年共有64只转债被下调评级，6月为评级下调的高峰，达到40只。2022年6月和2023年6月被下调评级的转债数量分别为25只和26只，但均未引发市场的剧烈反应。因此，评级下调只是诱因，2024年转债大面积跌破面值的深层次原因在于，权益市场2022-2024年持续下跌，转债的平价整体处于低位，同时，2024年权益市场退市规则进一步趋严、个别转债信用风险暴露、正股上涨预期趋弱、大量转债即将进入回售期或到期，当平价和债底均无法支撑转债的价格，转债的定价锚失效，转债的供需平衡迅速被打破。过度悲观带来的超卖行为导致大量转债被错误定价。
　　下调评级的理由通常是几方面的结合：行业格局恶化，景气度走弱；连续2年亏损，或首年亏损幅度较大（盈利能力大幅恶化），存在商誉减值、存货和营收款减值等侵蚀利润的风险；偿债指标较差，负债率较高，未来资本支出较高，显示偿债能力较弱；负面风险事件：实控人被留置、食品安全事故、实控人股权质押比例高、内控风险等。
　　2024年6月下调评级的转债数量较2022年和2023年明显增多，主要有两方面原因：第一，2024年4月12日国务院印发“新国九条”，同日证监会发布《退市新规》，在上市标准、退市制度等方面提出更严格的要求，引发了投资者对于部分转债对应正股退市的担忧；第二，由于当时权益市场表现偏弱，越来越多的转债在生命周期中难以完成转股，评级机构对于转债的偿债能力更加重视，对评级的把握也更加谨慎。
　　考虑到2024年存量转债的业绩较2023年进一步趋弱，2025年6月仍会有少量转债或面临评级调整，但信用冲击大概率不会重演。理由如下：①转债正股退市风险整体可控；②当前转债的平价支撑能力较强；③ 2025年内到期的转债偿债压力有限；④投资者对信用风险冲击的认知更为充分。建议从偿债能力指标、资本结构、外部评级和评级展望、外部支持、是否有条件下修等角度衡量转债的信用风险。
　　风险提示：理财赎回风险；转债转股溢价率压缩风险；转债正股表现不及预期。