事件：
　　25Q1实现营业收入70亿元（略超彭博一致预期1%），同比增长24%；调整后归母净利润3.6亿元（超彭博一致预期47%），同比扭亏，对应利润率5.2%。经营活动现金流净额为13亿元。
　　投资要点：
　　流量历史新高。根据公司财报，25Q1 MAU为3.68亿，同比增长8%；DAU为1.07亿，同比增长4%；人均单日使用时长为108分钟，同比提升3分钟。MAU与单用户时长均创历史新高，春晚直播引流效果较好。从用户画像看，B站活跃用户平均年龄26岁（18年为21岁），新用户平均年龄23岁，老用户陪伴平台共成长，并持续在00后渗透。
　　游戏业务25Q1略超预期，关注后续Pipeline。根据公司财报，25Q1游戏收入为17亿元，同比增长76%；增量为《三国：谋定天下》贡献（24Q3起在报表体现）。公司重视《三谋》长线运营，Q2新赛季开启，根据公司业绩电话会，4月S7赛季上线当日DAU创新高，5月底将上线S8赛季，今年将上线港澳台并进行多端化。当前有4-5款游戏等待版号。《闪耀！优俊少女》于5月22日0点恢复官网客户端下载入口，有望贡献游戏业务增量。
　　广告业务25Q1符合预期，AI助力增长。根据公司财报，25Q1广告收入为20亿元，同比增长20%。根据公司业绩电话会，其中高利润率的效果广告收入同比增长超过30%。AI对广告助力逐渐体现，一方面优化用户转化拉动eCPM增长，另一方面可通过AIGC生成广告（已覆盖超过30%效果广告）。我们看好B站广告业务增长潜力，当前逐渐体现基建优化效果，用户广告价值仍待释放。
　　增值服务中充电快速起量。根据公司财报，25Q1增值服务收入为28亿元，同比增长11%。大会员数量为2350万，同比增长7%，环比增长3%，对应于付费率6.4%。直播收入仍在增长。充电起量较快，根据公司业绩电话会，25Q1收入同比增长超过2倍。
　　IP衍生品及其他业务有望触底。根据公司财报，25Q1收入为4.7亿元，同比下滑4%。
　　25Q1利润超预期主要由于费用控制。根据公司财报，25Q1毛利率为36.3%，符合预期，已经实现连续十一个季度环比提升。费用有效控制，三费合计同比增加4%；其中销售及营销开支同比增加26%，由于游戏+春晚推广；一般及行政开支同比减少3%；研发开支同比减少13%，研发效率提升。
　　维持买入评级。公司有效控制费用，我们上调25-27年调整后归母净利润预测为20.49/29.47/35.07亿元（原预测为17.86/25.42/31.37亿元），维持买入评级。
　　风险提示：游戏流水不及预期，广告增长不及预期。