2025财年3季度（12月季度）业绩：收入同比增8%，其中淘天+5%/国际+32%/云+13%/本地生活+12%/菜鸟-1%/大文娱+8%。调整后EBITA同比增4%，得益于收入规模增长和运营效率提升，部分被电商业务投入增加抵消。
　　展望：预计3月季度GMV/CMR增速5%/8%，不考虑高鑫/银泰，预计公司整体收入增速8.3%，调整后EBITA预计将有显著优化，但淘天可能受春节投入影响，EBITA利润预计持平。受大模型及AI相关需求的加大，公司预计未来三年年化资本开支或超800亿元。
　　估值：我们预计2025日历年淘天利润增速8%，云收入增14%，公司整体收入增12%，利润增速或超20%。淘天电商市占率持稳，变现率回升，AI技术的突破也将拉动云业务价值重估。我们按SOTP给与云3倍2025日历年市销率，电商13倍市盈率，上调目标价至165美元/159港元（BABAUS/9988 HK），现价对应3倍云市销率，电商11倍市盈率，维持买入