核心观点
　　当前债市主要矛盾集中于如何看待央行预期管理信号，5月经济数据整体呈现供需回落、波澜不惊状态，或助长债市看多情绪，有望推动30年国债收益率向2.50%关键点位发起挑战，央行如何回应值得关注。
　　工业生产增速回落，出口仍是主要支撑
　　5月规模以上工业增加值同比增长5.6%，不及预期增6.0%，季调环比增0.30%，仅相当于2021-2023年同期季调环比增速的一半。造成工业生产增速回落的核心原因或仍在需求端，5月工业企业产销率较前值下行0.8个百分点至96.6%，国内需求不及预期，对外出口构成支撑但增幅有所回落。此外，5月南方降水量较历史同期偏多或也对工业生产造成一定负面影响。
　　假期错位助推消费边际好转，同比增速仍不及预期
　　5月社零同比增长3.7%，预期增4.5%，但季调环比增速出现明显改善，由前值0.06%大幅提升至0.51%，高于2021-2023年同期均值，假期错位或起到一定助推作用。聚焦商品零售层面，金银、建材与汽车销售构成主要拖累。前期金价经历快速上涨后逐步进入盘整期，较高的价格基数与不确定的后续走势对居民购金意愿造成一定打击。房地产业持续探底，地产后消费链或将持续承压。5月汽车销量同比下滑1.9%，车企“以价换量”价格战日渐白热化，降价预期下居民或更多持币待购。
　　固定资产投资增速有所回落
　　1-5月固定资产投资完成额累计同比增长4.0%，预期增4.2%。分项来看：
　　基建领域，1-5月累计同比增速5.7%，前值6.0%。一方面财政资金到位节奏偏慢，1-5月地方政府新增专项债累计发行规模约1.16万亿元，慢于历史正常时期，另一方面基建投资也面临符合条件项目不足的问题。往后看，资金问题或逐步缓解，核心约束或将集中于项目端。
　　制造业领域，1-5月累计同比增速9.6%，前值9.7%。2024年以来政策驱动下制造业投资保持相对较快增速。往后看，工业企业利润基础尚不牢固、产能利用率偏低等问题或对供给驱动型生产模式造成一定影响，产能与需求错配问题需要关注。
　　房地产领域，1-5月累计同比增速-10.1%，前值-9.8%。房地产新政对市场情绪有所提振，但在居民收入预期不稳、房地产企业风险仍在出清、房价预期尚未企稳等诸多因素影响下，居民持币观望的情绪较浓，房地产实际销售数据仍处于近6年来低位水平。往后看，居民信心不足、房地产企业面临生存困境，房地产投资短期仍面临堵点。
　　经济波澜不惊，债市仍看政策
　　整体来看，5月经济数据整体呈现供需回落、波澜不惊的状态，主要经济数据虽有下滑但幅度有限，供给驱动特征也并未发生明显变化。映射至债券市场，我们认为当前债市的核心矛盾仍集中于如何看待央行的预期管理信号。5月经济数据或助长债市看多情绪，有望推动30年国债收益率向2.50%关键点位发起挑战，央行如何回应值得关注。
　　风险提示
　　宏观经济政策或超预期；机构行为具有不可预测性。