本次LPR贷款利率调降操作有两点超预期：第一，5年期LPR调降超预期。市场预期本次调降15BP，但从结果来看，央行直接大幅度调降25BP，显著超出市场预期。从2019年来历次的LPR调降幅度来看，幅度都没有超过15BP，其中调降5BP、10BP和15BP分别为3次、2次、2次。第二，非对称调降程度超预期。本次调降1年期利率按兵不动，5年期和1年期的息差降至0.5个百分点，为历史最低。从两个利率的降息幅度差异来看，本次降息也是非对称调降程度最大的一次，过去历次降息操作中，5年期与1年期的调降差不超过15BP，本次则达到25BP。
　　虽然5年期LPR调降25BP，似乎力度很大，但是从2023年以来的累计降幅来看，对标1年期LPR，本次降息仍算温和。最近2023年8月的降息操作中，1年期LPR调降10 BP，5年期的LPR按兵不动，相当于为本次降息留下了10BP的操作空间。考虑补降因素，本次降息幅度可以视为15BP，也没有超出历史单次操作的上限。
　　5年期LPR调降直接降低中长期信贷成本，有助于改善企业和居民的信贷需求，但具体效果还需要观察。对企业而言，企业融资意愿从资金成本角度，更多需要观察实际利率，虽然名义利率调降幅度较大，但在过去一年中，PPI持续为负，企业面临较大的通缩压力，当前5年期LPR调降后，实际利率有小幅下行，但仍在较高位置，企业投资压力改善程度不大。对于居民而言，年内主要利好新增房贷需求，但在地产行情仍在探底的背景下，房地产市场的流动性和居民的预期仍难改善，LPR调降的提振作用或较为有限。对存量房贷而言，LPR的影响需要到明年才能显现。
　　从宏观经济形势和前期存款利率调降来看，货币政策逆周期调降的空间仍有，必要性在增强，力度也需要加码。从1月的PMI数据来看，当前宏观经济仍面临有效需求不足的矛盾，就业压力仍然存在，通胀数据也显示物价通缩压力仍在，企业和居民面临的实际利率仍在高位，因此货币政策逆周期调控的力度仍需增强。近期四季度的货币政策执行报告对于货币政策的目标表述中也进行了调整，总量的目标从与“名义经济增速基本匹配”到“同经济增长和价格水平预期目标相匹配”。这一表述的变化，也说明货币政策目标将在改善预期和通缩压力上继续发力。
　　我们认为当前5年期的非对称降息只是开始，后续或仍将有1-2次降息，但后续的降幅或不及本次，累计或有10-20BP的降息空间。从掣肘央行降息的因素来看，首要的还是在欧美国家的货币政策。当前美国经济仍然韧性较强，美联储货币政策保持谨慎，但从全年来看，美联储降息是大概率事件，美国通胀的下行主要对后续降息时点有一定影响。
　　风险提示：美联储降息节奏超预期。