投资要点：
　　百胜中国发布2023年四季报。公司4Q23实现收入24.9亿美元，同比增长19%，高于前瞻预期10-15%；经调整净利润为1.03亿美元，同比增加96%，高于前瞻预期45-55%；摊薄EPS为0.23美元，同比增长77%。2023年总收入达109.8亿美元，同比增长15%；经调整净利润为8.42亿美元，同比增长89%；摊薄EPS为1.97美元，同比增长89%。
　　简评及投资建议
　　同店销售恢复度约85%，开店超此前指引。（1）系统/同店销售额：4Q23整体、肯德基、必胜客系统销售额各增21%、20%、24%，同店销售额各增4%、3%、6%，测算同店恢复至2019年约85%；2023年整体、肯德基、必胜客系统销售额各增21%、20%、20%，同店销售额各增7%、7%、6%。（2）餐厅规模。23年末公司餐厅数量合计14644家，其中4Q净增542家，全年净增1697家，超过全年净新增门店目标1400-1600家，24年指引提升至1500-1700家。分品牌看：肯德基10296家，其中4Q净增379家，全年净增1202家；必胜客3312家，其中4Q净增110家，全年净增409家。（3）餐厅表现。4Q23餐厅利润率增长0.3pct至10.7%。①肯德基：餐厅利润率12%，同比减少0.7pct；②必胜客：餐厅利润率7.3%，同比增加5.4pct。2023年餐厅利润率增长2.2pct至16.3%。①肯德基：餐厅利润率17.7%，同比增加2pct；②必胜客：餐厅利润率11.8%，同比增加2.6pct。
　　会员体系持续驱动成长。①会员：2023年末，肯德基及必胜客总会员数达4.7亿+（22年同期4.1亿+），全年会员销售占比65%，同比增加3pct。②数字化：2023年肯德基及必胜客数字化订单收入占比89%，基本持平；4Q23肯德基、必胜客数字化订单收入占比各89%、92%。③外卖：肯德基外卖销售全年占比36%，4Q23占比38%，非堂食销售全年占比66%，同比减少3pct；必胜客外卖销售全年占比37%，4Q23占比40%，非堂食销售全年占比46%，同比减少6pct。相比前一年受疫情影响，2023年堂食销售显著回升。
　　原材料、员工成本占比上升，物业租金及其他经营开支占比下降，经营利润率增加2.6pct至4.7%。4Q23，（1）原材料及易耗品：增长20.3%至7.6亿美元，占餐厅收入比例32.4%，同比增加0.5pct；（2）员工成本：增长18.9%至6.8亿美元，占餐厅收入比例28.9%，同比增加0.1pct；（3）物业租金及其他经营开支：增长14.7%至6.5亿美元，占餐厅收入比例27.9%，同比减少0.9pct；（4）管理费用：增长5.5%至1.5亿美元，占餐厅收入比例6.5%，同比减少0.8pct。
　　提高回购及分红力度，成长性与确定性兼具。公司现金股息和股票回购创下分拆上市以来的最高记录，4Q以股票回购和现金股息的形式回馈股东约3.90亿美元，全年共回馈8.33亿美元。展望未来，公司计划：①2024年净新增约1500-1700家门店，到2026年门店数量达到2万家；②2024年资本支出约7-8.5亿美元；③普通股每股现金股息增加23%至0.16美元，并通过公开市场交易在美国和香港回购12.5亿美元的普通股；2024-26年以季度现金股息和股票回购形式向股东回馈至少30亿美元。
　　更新对公司的判断。我们认为，公司持续通过推新、高性价比产品引流，肯德基、必胜客门店稳步扩张（预期2024年净新增约1500-1700家新店），强化运营、数字化、供应链壁垒（预期2024年资本支出约7-8.5亿美元），有望通过R.G.M战略进一步强化业务韧性、业务增长、战略护城河。
　　更新盈利预测和估值。我们预计公司2024-2026年总收入各为117.39亿美元、126.79亿美元、136.67亿美元，同比增长6.9%、8.0%、7.8%；归母净利润各为8.96亿美元、9.75亿美元、10.65亿美元，同比增长8.3%、8.8%、9.3%；对应EPS各2.21美元、2.40美元、2.62美元。按2024年20-25倍PE，计算合理价值区间44.1-55.2美元/股，对应345.1-431.3港元/股（以1HKD=0.1279USD计算）；维持“优于大市”评级。
　　风险提示。食品安全问题的风险，特许经营协议终止的风险，竞争加剧的风险。