2023录得净利润8.27亿美元，复苏节奏平稳有序
　　百胜中国2023实现收入109.8亿美元/+15%yoy，净利润为8.27亿美元/+87%yoy，经调整净利润8.42亿美元/+89%yoy，餐厅利润率为16.3%，同比抬升2.2pct，模型优化、数字化能力加持下降本成果显著。百胜中国凭借在品牌/规模/数字化等方面优势，规模效应不断累积，同时公司加快性价比产品研发、店型创新和低线城市渗透，增长韧性有望进一步强化。我们预计24/25/26年EPS为2.25/2.49/2.75美元，参考24年可比公司Wind和彭博一致预期22x PE均值，基于22x 24年PE得出目标价388.13港币。维持“买入”评级。
　　4Q23肯德基/必胜客订单数拉动同店增长，餐厅OPM优异
　　4Q23录得收入24.9亿/+19%yoy，经调整净利润1.03亿/+96%yoy，同店销售额+4%，其中肯德基/必胜客同店收入同比+3/+6%。公司优化产品策略以实现客单价稳定和订单数增长：1）推出入门价格新品，吸引下沉市场和年轻的增量客群，打造高性价比品牌形象；2）持续推广升级产品，丰富客户选择，以组合活动拉升实际消费客单。同店之外，4Q23公司餐厅经营利润率10.7%，同比+0.3pct。同期肯德基餐厅经营利润率为12%，仍维持较高水平，主要系公司通过规模采购、原材料利用率提升以稳定食材成本占比，同期必胜客餐厅利润率同比+5.4pct表现优异，小店模型优化中，未来利润率有望进一步优化。
　　门店扩张提速，计划实施较好的分红及回购计划
　　公司4Q23净新店数为542家，全年净增1697家（KFC/必胜客：1202家/409家），期末门店数达14,644家，优于年初开店目标（净开1400-1600家）。2023年肯德基/必胜客54/49%的净增门店位于3-6线城市，下沉市场穿透力不断提升。据公司公告，管理层预计2024年预期净增门店1500-1700家，并增加股息及扩大股票回购计划，计划24年每季度每股现金股息提升23%至0.16美元，全年通过公开市场交易回购12.5亿美元的普通股，以实现股东回报提升。
　　目标价388.13港币；维持“买入”
　　1H23同店收入和经营利润率基数相对较高，平淡的消费环境下，公司优惠力度有所加大，我们预计24-26年同店销售额增长和盈利水平或存在一定压力，收入和归母净利或保持温和增长，预计24-26年收入/归母净利润CAGR为9/8%，24-26年EPS为2.25/2.49/2.75美元（24/25年前值：2.16/2.38美元，考虑回购对股本的影响）。参考24年可比公司Wind和彭博一致预期22x PE均值。考虑港股市场情绪相对平淡，基于22x 24年PE，维持目标价388.13港币。维持“买入”评级。
　　风险提示：拓店稀释同店收入；拓店节奏放缓；新品牌表现不及预期