如何定义房地产泡沫？
　　房价是观测房地产泡沫最为直观的指标。判断某个国家或地区是否存在房地产泡沫，一般通过房价收入比、租金收益率、房屋空置率等维度进行分析，但在不同的经济、文化和制度环境下，此类时点型指标的合理区间很难有准确厘定。从结果看，房地产泡沫的催生往往伴随着房价的非理性持续上涨，而泡沫破灭则表现为房价的持续下降，因此本文采用最为直观的方式，以房价变动作判断依据，参考Oust和Hrafnkelsson (2017)的定义，将“实际房价高点前5年至少上涨35%，或前3年至少上涨20%，随后下跌至少20%”的周期定义为房地产泡沫，基于OECD实际房价指数，筛选出20个国家或地区的25次房地产泡沫作为研究样本。
　　海外地产泡沫破灭后要跌多久？
　　房价泡沫往往需要4年以上时间来消化。从时间节点来看，尽管因果关系难有定论，但地产泡沫破灭往往伴随经济危机，样本中36%的地产泡沫破灭时间与2008年美国次贷危机重合。从消化时间来看，实际房价到达高点开始快速下降，到房价逐步企稳回升，期间往往会经历相对漫长的下跌周期，根据我们统计的样本，各个国家或地区走出地产泡沫危机所需时间的中位数为17个季度。当然由于不同的人口条件、产业基础和政策应对，泡沫消化周期也存在显著差异，英国2007年地产泡沫和俄罗斯2008年地产泡沫的消化周期均只有6个季度，而日本1991年地产泡沫消化周期为68个季度（“L型”超长尾属于全球极为少见的，不具备普遍参考意义）。
　　海外地产泡沫破灭后要跌多深？
　　房价泡沫破灭后会经历从急跌到缓跌的过程，实际房价大多会回到周期起点，平均跌幅超30%。以历次地产泡沫周期的实际房价高点为T0，房价指数定基为100，观测见顶前后5年房价变化。实际房价见顶前5年内平均上涨51%，见顶后5年内平均下跌32%，实际房价在一轮完整泡沫周期的终点和起点在绝对水平上相当接近，走势上也基本对称，泡沫破灭后实际房价最终大多回归起点。从地产泡沫消化节奏来看，实际房价见顶后5年的年度平均跌幅依次为9.2%、-8.6%、-8.2%、-6.0%、-4.5%，即地产泡沫破灭后，实际房价将迎来3年左右的快速
　　下跌，随后跌幅会逐步收窄，节奏上呈现出从急跌到缓跌的特征，反映风险逐步释放的过程。当然，本文对房价下跌时间和空间的讨论，主要聚焦实际房价，与微观感知的名义房价有一定区别，如果能够尽早进入合理通胀区间，名义房价下跌幅度会更小，微观感知也会更加温和。
　　投资建议：关注优质开发龙头和弱周期标的
　　海外经验来看，地产泡沫的产生和破灭并不罕见，房价的非理性快速上涨后大概率会迎来周期引力下的快速调整，实际房价在泡沫破灭后大多回归起点，往往需要4年以上时间来消化，节奏上会经历从3年急跌到1-2年缓跌的过程，平均跌幅超30%。我国房地产行业仍在寻找新均衡的过程之中，年初成交表现平淡，但量的急跌阶段正在过去，Q2开始跌幅会逐步收敛，并且在下半年某个时点可能回归正负零；大多数城市房价已经回归均衡区间甚至重置成本，只是核心城市的结构性压力仍存，风险出清还需要时间。股价已提前反映较悲观预期，建议关注受益于供给侧优化的核心标的，尤其是产品力突出的改善型房企，以及具备稳定现金流特征的国央企物业龙头和优质代建龙头。此外，短期亦需重视直接受益于“三大工程”建设的相关个股。
　　风险提示
　　1、需求表现低于预期；2、政策效果低于预期；3、房价下跌导致阿尔法逻辑受损。