事项
　　2023年12月，新增社融1.94万亿（前值2.45万亿），新增人民币贷款1.17万亿（前值1.09万亿）。社融存量同比增长9.5%（前值9.4%），M2同比增长9.7%（前值10%），M1同比增长1.3%（前值1.3%）。
　　核心观点。
　　1、稳增长的背景下，降息存在必要性，无非是时点早晚问题。
　　2、参照M1同比和企业与居民存款同比剪刀差，当下扩信用仍在起步阶段，全球名义利率偏强的背景下，贸然降息或引至汇率压力。
　　3、汇率压力较大时，即便降息，银行间利率可能也偏紧。
　　4、长债由于资产荒、开年配置潮，季度级别来看仍中性偏多。
　　降息的必要性：稳增长+货币政策传导的疏通
　　①较高的稳增长诉求。当经济增长低于年初设定目标时，央行通常会降息支持稳增长。我们预计2024年经济增长目标5%左右，较2023年两年平均的4.1%明显提升。
　　②推动存款利率的进一步下行。过去一年，存款增长中97%为定期存款，这一比例近乎2012年以来的最高值。过高的定期存款占比，一方面影响了货币政策的效率，另一方面也反映了当下存款利率可能偏高。参照央行表述，存款自律机制成员银行参考十年期国债和一年期LPR合理调整存款挂牌利率，因此政策利率（一年期MLF利率）的调降有助于推动十年期国债和一年期LPR的下行，进而助推存款利率的进一步调降。
　　降息的时点选择：需要配合扩信用政策
　　全球名义利率偏强的背景下，贸然降息可能会进一步降低中国资产的对外吸引力。结合我们前期年报《挣脱》，由于当下我国名义利率全球排名处于近二十年来偏低位置，2021年以来，每一轮央行降息均对应一段时间的北向资金外流。
　　当下各类扩信用政策已经逐步发力，不过结合我们观测经济的两个重点指标来看，我们认为目前扩信用政策仍在起步阶段，两个原因：
　　①M1同比：12月M1同比虽然结束了7个月的下行已经企稳，但仍处于1986年以来的历史极低值。
　　②企业与居民存款同比剪刀差。企业与居民剪刀差修复通常预示经济有向上可能。当下企业与居民存款同比剪刀差已连续三月向上修复，不过考虑其对PMI六个月的领先性。2024年一季度经济仍有压力，二季度开始经济或有向上修复的可能。
　　如果开年降息：银行间利率怎么走？
　　全球偏强名义利率的环境下，如果扩信用仍在起步阶段，降息后银行间市场利率的走势可能类似2023年8月~12月期间。历史经验看，每一轮决策稳定汇率诉求偏强时，银行间流动性往往运行偏紧。
　　如果不降息：降准和PSL能否改善经济预期？
　　我们认为当下降准和PSL对经济的推动效用仍在积累当中，背后原因在于当下经济的困境不在于融资条件的限制，而是私人部门借贷意愿较弱。而降准和PSL均为提供超额准备金进而放松融资限制的手段，在私人部门没有借贷意愿时政策效用相对较慢。两个理由证明当下私人部门借贷意愿较弱：
　　①与过往信用扩张期间活期存款抬升不同的是，本轮信用扩张期间活期存款趋势回落，定期存款大幅抬升，这似乎意味着实体部门投资意愿较弱，
　　②与过往信用扩张期间私人加杠杆不同，本轮信用扩张期间，民间固定资产投资转负，个人住房贷款净增量转负，这似乎意味着私人部门加杠杆的意愿较弱。
　　风险提示：
　　货币政策超预期