站在当下节点展望，春节前债市如何演绎？债牛能否延续？本文聚焦于此。
　　12月以来，债市走强
　　进入12月，随着政府债供给压力逐渐缓解，央行宽幅超额续做14500亿元MLF，单月净投放8000亿元，升至历史新高水平，大行资金融出增加缓解分层现象，资金面压力有所缓和。此外，国有大行开启年内第三轮存款利率调降，后续股份行跟进下调存款利率，为贷款端利率下行打开空间，进一步提振债市情绪。12/1-12/27，10年国债利率下行11BP至2.56%，向下突破2.6%，与MLF利差持续压缩；此外，在机构抢跑和配置力量叠加之下，超长端利率债表现强劲，20Y、30Y国债分别下行9BP、13BP至2.73%、2.82%。
　　历史上春节前债市表现如何？
　　我们回顾2018-2023年初至春节前的债市来看，多呈现出下行走势，也有部分年份春节前债市有所回调，关键仍取决于当时的宏观图景和政策演绎。
　　（1）2020：货币宽松+配置力量，债市向下修复。2020年初至春节前债市表现偏强，主要是由于海内外风险事件影响下，市场避险情绪升温，经济处于弱复苏状态，央行降准0.5个百分点加大流动性投放，叠加摊余成本法债基的发行，债券配置力量较强，推动债市回暖，10年国债利率向下突破3%。（2）2021：经济回暖+政策收敛，债市大幅回调。2021年初至春节前基本面持续向好，央行逐渐退出宽松行为，收紧流动性，叠加春节前夕居民资金需求增加，市场出现“钱荒”，资金利率有所上行，对债市构成利空，利率债收益率明显回调，短端品种调整幅度更大，带动期限利差压缩，收益率曲线平坦化。（3）2022：经济偏弱+宽松预期，债市明显走强。2022年初至春节前10年国债利率走强，整体位于MLF利率之下，由于国内经济恢复的基础尚不牢固，政策仍需有所作为，助力稳增长、宽信用。央行双降政策利率，LPR跟进下调，货币政策维持宽松格局，提振债市情绪，带动国债利率下行。（4）2023：经济修复+资金偏紧，债市表现偏弱。2023年初至春节前，宽信用持续推进以及基本面强修复预期是债市交易主线。同时降息预期落空，信贷开门红消耗流动性，叠加春节前取现需求增加，引发资金面边际收敛，资金利率中枢有所抬升、波动加大，对债市形成一定利空，10年国债向上突破2.9%。
　　春节前债市，会延续走强吗？
　　当前而言，基本面因素并未对长端利率形成关键约束，走到当前这个位置，存在着机构阶段性止盈的操作，而后续央行行为及资金面的变化或是影响债市走势的关键因素。聚焦政策面来看，结合12月中央经济工作会议的定调，货币政策稳健偏松的基调仍未转向，债市并无太大调整风险，近期存款利率下调提振降息预期，对债市形成利好。
　　于债市而言，当前宏观图景下，央行呵护银行间流动性平稳是总体上的大框架，货币政策整体宽松格局，10Y国债收益率已回落至2.6%之下，与MLF利差持续压缩，当前赔率空间在降低，胜率仍在。近两周的交易或许已经定价了1月降息预期，在靴子落地之前机构或也不会进一步博弈，后续中枢和节奏以1月MLF利率和央行操作来进行评估，但在靴子落地后或许需要考虑后续政策端发力带来的波动调整。从当前宏观图景和机构行为来看，或许无论降息与否，相对较长一些的久期仍有一定优势。
　　风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。