城投全口径债务监管进一步强化。随着部分平台名单外的企业逐步转型，叠加部分主体退出政府融资平台，未来城投类企业与产投类的分界线会进一步明晰。城投类企业更多以借新还旧为主，稳住存量债务；而产投类企业按照市场化的方式来经营发展。中央严控一边化债一边新增态势明确。中央金融工作会议指出，建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，优化中央和地方政府债务结构。
　　金融化债背景下，城投非标资产的化债方案更可能是“一事一议”。前几年城投非标收益率相对较高，随着近几年无风险利率的下行，叠加信用利差的收窄，我们认为对于部分高风险区域来说，城投非标资产的化债方案更可能是“一事一议”。对于非标债权人而言，全口径的现金流（利息和本金的现金流）能够覆盖本金投入并有高于公开债的收益率应该是可以接受的。对平台公司而言，在金融化债背景下，希望尽可能压降存量规模，以时间换空间。
　　地产债央国企与民企融资或仍将呈现分化态势。央国企纯信用融资通道相对畅通，民企更多将依赖于抵押担保模式。在此背景下，建议以龙头企业地产债打底，关注弱资质央国企的收益增厚机会与资产质量优质房企的困境反转。建议重点关注地产融资态势与地产政策的传导链条。地产的政策思路是一脉相承的。我们预计地产企业的融资压力或将边际改善，部分民企信用风险出清后，行业集中度将进一步抬升，剩者为王逻辑显现。
　　二永债供需或将维持紧平衡。当前二永债与普通债的利差处于历史低位，市场把二永债当作“类利率债”交易，一方面绝对点位具备吸引力，另一方面，保险资金配置力量相对较强。利差相比此前出现了明显的压缩。2024年商业银行永续债将进入行权期，二永债发行或将明显放量。从到期来看，2024年二永债合计到期规模11193.5亿元。
　　风险提示：经济复苏及财政收入不及预期；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。