总收入同比+30%，影像与设计产品收入增长强劲带动，公司战略明晰。2023H1，美图实现总收入12.6亿元，同比+30%，环比+13%。公司调整财报披露收入口径，2023H1，影像与设计产品业务/广告业务/美业解决方案业务/其他占收入比48%/28%/23%/2%。公司战略明晰：继续执行体系化的AIGC策略，推出更多针对生产力场景的应用程序及功能，并且优化定价策略。23H1，公司毛利率60%，同比+8pct。毛利率提升主要系高毛利的影像与设计产品业务占比提升。经营杠杆下，公司费用率下降明显，总费率为52%，同比-8pct。23H1，公司经调整利润1.3亿元（去年同期0.25亿元），经调整利润率11%，同比提升8pct。
　　付费渗透率提升驱动影像与设计产品收入高速增长。23H1，美图影像设计产品收入6.0亿元，同比+62%。公司已在大部分影像产品中启用会员订阅模式。从运营数据来看，公司月活用户数平稳发展，付费渗透率不断提升。23H1，美图MAU 2.47亿，同比+3%。付费会员达到720万，同比+44%，付费渗透率为2.9%，同比+0.9pct。我们认为付费渗透率的快速提升主要系：1）AI对原产品（美图秀秀、美颜相机等）赋能；2）22年末以来，公司推出一系列AIGC产品和功能。AI功能的推出丰富了产品组合，使得美图覆盖了与工作和生产力相关的应用场景。从产品矩阵来看，公司当前在AI图片（美图秀秀、美颜相机、美图云修）、AI视频（wink、开拍）、AI设计（WHEE、美图设计室）等领域创新探索。
　　广告业务预期未来平稳增长，美业解决方案业务仍在扩张期。23H1，广告收入3.5亿元，同比+28%，环比-2%。23H1，美业解决方案收入2.9亿元，同比+31%。美业解决方案业务包含：1)为1万多家线下化妆品门店提供ERP服务；2)EveLab Insight为护肤品牌、医美诊所及美容院提供AI测肤解决方案等。根据公司指引，公司专注于加大与知名品牌产品客户的合作，建议关注扩展市场份额而非盈利能力。
　　投资建议：关注AI对付费渗透率的推动，给予“买入”评级。公司当前在快速发展期，预计23-25年收入28.5亿/38.3亿/48.6亿，复合增速31%；经调整利润3.4/5.6/8.5亿元，复合增速58%。基于公司24年经调整利润进行PE估值，给予24年32-34xPE，对应公司24年市值202-214亿港币，对应目标价4.5-4.8港币。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动；下游需求不及预期；AI伦理风险等。