事件：12月13日，央行发布11月社融金融数据。11月末，社融存量同比增9.4%（增速环比+0.1pct）；剔除政府债后的社融增速下降5BP至8.56%。11月社融新增2.45万亿，较上年同期多增4556亿，社融口径信贷新增1.11万亿，同比增10.7%。11月末，M2同比增10%，M1同比增1.3%。具体点评如下：
　　政府债发行提速，支撑社融同比多增。11月社融新增2.45万亿，较上年同期多增4556亿。从结构上看，同比多增的主要贡献来自政府债券。政府债券净融资1.15万亿，同比多增4992亿。11月政府债发行提量，调增的1万亿国债启动发行，当月国债新增超5600亿。11月人民币贷款新增1.11万亿，较上年同期少增447亿，较20、21年同期均同比少增。信贷投放总量偏弱，主要是实体景气度不高、融资需求偏弱，与11月制造业PMI指数环比继续下行反映的实体情况较一致。另外，信贷少增也与特殊再融资债偿还存量贷款部分相关。考虑到中央经济工作会议定调积极，释放较强稳增长信号，同时财政政策加码发力，预计基建项目有望加速落地，在明年年初带动信贷回暖。其他项目：（1）企业债券净融资1330亿，同比多增726亿。（2）股票融资359亿，同比少429亿。（3）表外净融资14亿，同比多增276亿。
　　11月信贷投放总量与结构均偏弱。从金融统计口径信贷增长情况来看，11月新增人民币贷款1.09万亿，同比多增1058亿。分部门来看：
　　（1）居民信心仍待修复，按揭贷款持续低增。居民贷款新增2925亿，处于历史同期较低水平；在去年同期较低基数下，多增298亿，反映居民信贷需求恢复仍然较慢。其中，居民短贷新增594亿，同比多增69亿。居民中长贷新增2331亿，同比多增228亿。反映了当前失业率较高、楼市不景气的大背景下，居民消费和购房意愿较为不足。从地产销售数据来看，11月百强房企销售额环比-4.1%，同比-29.6%，同比降幅较10月仍有所扩大。当前来看，存量按揭贷款利率调降有助于缓解按揭早偿现象。而按揭贷款增长主要取决于房地产景气度，仍待进一步观察政策合力效果，包括保交楼推进情况、销售端刺激政策等。
　　（2）企业中长期贷款同比少增，融资需求走弱。企业贷款新增8221亿，同比少增616亿。其中，企业中长贷新增4460亿，同比少增2907亿；指向当前企业融资需求走弱，也与银行倾向于将基建项目储备到明年初集中投放有关。短贷新增1705亿，同比多增1946亿；票据融资2092亿，同比多543亿。在实体企业融资需求偏弱背景下，短贷、票据冲量现象持续存在。
　　M1增速环比继续下降，资金活化效率偏低。11月M2、M1分别同比增10%、1.3%，增速环比分别下降0.3pct、0.6pct。M1增速持续低位运行，反映资金活化效率偏低，企业生产活跃度仍待改善。11月人民币存款新增2.53万亿，同比少增4273亿。从分项看，财政存款减少3293亿，同比少减388亿；反映财政支出加速。居民存款新增9089亿，同比少增1.34万亿；非银金融机构存款新增1.57万亿，同比多增9020亿；可能与居民存款向理财等高收益率资产转移有关。
　　投资建议：11月信贷投放总量与结构均偏弱。居民信心不足，消费、购房意愿较弱，信贷需求恢复较慢。企业端，银行主动平滑信贷投放，短贷同比多增；中长贷同比少增，或与特殊再融资债偿还存量贷款，以及去年同期基数较高有关。后续随着财政政策、货币政策配合发力，经济恢复动能有望逐步增强。
　　行业分化，优选两条主线。在政策持续发力而经济回暖持续性仍待观察的当下，我们基于短期行业基本面分化、长期政策支持大行、区域发展助力小行的判断，建议布局大小两端的银行，即高股息稳健国有大行和高成长优质区域小行。
　　风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；房企销售低迷或融资恶化引发大面积风险；资本市场震荡持续影响中收等。