第一部分：避险是2023年大类资产运行的主线
　　2023年债市：利率前高后低，信用优于利率。金融机构风险偏好下降，避险是市场主线：债券小牛市、股票偏弱、商品结构性走强。
　　第二部分：后地产时代，新旧经济动能转换，信用创造从“拉绳子”到“推车子”！
　　弱信用扩张与高货币增长持续并存。
　　经济结构性的矛盾：新旧动能转换，一个减法、一个加法。
　　除了结构性的问题，经济存量压力值得关注：化债。
　　迥异的信用创造，从“拉绳子”到“推车子”。1）地产时代，每轮信用创造都离不开地产，信用创造类比“拉绳子”。2）新旧动能转换，信用创造从地产为重心转向以“货币+财政”为重心，政府加杠杆，信用创造类比“推车子”，对冲与托底的作用大于刺激。3）降成本是央行协调宽财政的重要路径。
　　低增长+低利率+高储蓄，难以消除的结构性资产荒。压利差将成为金融机构的主要选择（先选择收益率高的信用债压信用利差，随后压期限利差）。
　　第三部分：资金持续宽松的约束可能在逐步打开
　　资金利率的松紧是2023年最大的预期差。结合中长期央行关注的核心目标来看，2024年央行或将延续货币宽松。
　　汇率对资金的掣肘明显减轻，央行转向“以我为主”。
　　债券供给或为阶段性影响，难以影响趋势。
　　金融监管、信贷投放等因素或有短期扰动，但可能难以影响资金宽松的中长期趋势。
　　汇率贬值的掣肘减弱，央行有能力转为宽松。迥异的信用创造，央行有意愿宽松。
　　第四部分：迥异的信用创造，波动的债市慢牛
　　迥异的信用创造，加杠杆的主体从“企业+居民”转为“政府”，对应的信贷需求也是回落，债市可能仍处于牛市环境中而且是慢牛。
　　2024年政策逆周期对冲的意图增强，但经济减法分项的拖累以及存量债务化解，总需求扩张幅度可能有限，且需要稳定偏松的货币环境。
　　债市有波动，但仍处于牛市环境，核心在于政策加码、资本新规落地等因素并未改变私人部门融资需求回落的矛盾，每次回调都可能带来更好的买点。
　　曲线从熊平可能转牛，关注哑铃型策略，继续压利差。全年看，利率整体震荡下行，两次降息预期下，DR007运行区间在1.6%-1.8%，10年国债运行区间在2.4%-2.7%，1季度可能是较好的时间点。如果利率债后续转为牛市，10Y和30Y利率债的性价比更高。化债背景下，高收益品种进一步减少（压低信用利差和期限利差）。
　　风险提示：金融监管加码、机构去杠杆、经济持续回升且超市场预期、央行对资金面主动收紧、理财赎回冲击