国内受益消费降级趋势，TEMU加速驱动二次增长，维持“买入”评级
　　国内受益消费降级趋势驱动平台变现效率持续提升，TEMU加速扩张有望成为第二增长曲线。我们上调公司2023-2025年non-GAAP净利润预测至605/869/1187亿元（前值:367/473/651亿元），对应摊薄后EPADS 41.3/58.1/77.9元，当前股价141.73USD对应2023-2025年22.2/15.5/11.3倍PE，宏观弱复苏叠加低价心智下份额持续提升，变现效率稳定提升释放利润空间；海外TEMU加速扩张，全托管及低价模式有望复制国内路径，维持“买入”评级。
　　2023Q3业绩大幅超预期，主要源于TEMU收入超预期
　　2023Q3公司收入688.4亿元，同比增长94%，non-GAAP净利润170.3亿元，同比增长36.8%；non-GAAP净利率24.7%，同比下滑10.4pct，均好于彭博一致预期（收入548.7亿元；净利润130.6亿元；净利率23.8%）。收入端，（1）在线营销：2023Q3收入同比增长40%达396.9亿元，主要源于国内电商主站GMV增长及货币化率提升；（2）交易收入：2023Q3收入同比增长315.1%达291.5亿元，主要源于TEMU增长推动，据36氪数据，2023Q3 TEMU销售额或超50亿美元。毛利端，2023Q3毛利率61.1%，同比下滑18pct，主要源于收入结构变化，TEMU履约成本增加。费用端，收入高增下经营杠杆释放，2023Q3销售/管理/研发费用率分别为31.6%/1.1%/4.1%，同比下降8.0/1.5/3.5pct。
　　消费降级下国内份额仍有空间，海外业务驱动二次增长
　　国内电商份额仍有提升空间，海外TEMU驱动第二增长曲线。（1）宏观弱复苏及消费降级趋势下，国内电商主站份额有望持续提升；多多买菜巩固流量规模同时高运营效率下有望盈亏平衡；（2）海外TEMU加速扩张，强组织效率、低价商品、高效流量分配模式叠加供应链优势，有望复制国内电商路径。据晚点Latepost报道，2023年9月TEMU日均包裹数160万，2023年全年GMV预计为140亿美元，2024年GMV目标300亿美元。
　　风险提示：海外扩张不及预期、竞争加剧、监管政策变动。