最新跟踪：预期支撑黑色系走强，短流程钢企增产明显
　　上周，受寒潮天气影响，钢材的需求和成交量明显承压；本周，尽管在淡季效应驱动下，需求和成交量延续走弱，不过下滑幅度明显收窄，整体呈现企稳态势；而在宏观经济修复和中美关系改善的愿景下，强预期仍是支撑当前黑色系上行的主要驱动力。
　　1）预期延续向好，淡季驱动减弱——成材需求和成交量在经历上周的明显回落后，本周逐步企稳。钢材表观消费量环比下降0.22%，同比下降7.76%；建筑钢材成交量周均值15.18万吨，较上周下降0.15万吨/天。随着淡季效应驱动减弱，强预期支撑黑色系进一步走强。不过近期钢价拉涨较快，叠加淡季效应深化下，需求或有进一步衰减的风险，行业基本面的压力正在累积。后续强预期和弱现实的博弈或将加剧。
　　2）盈利小幅改善，电炉增产明显——尽管炉料端的强势地位不改，钢铁成本端的压力仍在延续。不过在近期钢价的接连上涨下，钢企盈利小幅改善。本周247家钢厂盈利面29.00%，环比+8.22pct。炉料端，铁矿在投机因素加持下，近期上涨幅度明显高于废钢，短流程钢企的利润改善幅度较长流程钢企更为显著，部分短流程钢企开始复产、增产，本周独立电弧炉钢厂产能利用率59.21%，环比+4.88pct。随着短流程钢企供给的增长，本周钢材总产量环比上升2.40%，同比下降4.91%。
　　3）库存延续去化，长材低于板材——由于成材产量整体处于低位，本周样本钢材总库存延续去化，环比下降2.44%。其中，前期部分长材企业转产生产热轧，使得热轧产量明显上升，库存处于相对高位水平。同比口径对比，本周螺纹、线材、热轧、冷轧、中厚板的库存水平分别-1.40%、-4.06%、+19.05%、-16.04%、+5.13%，映射随着汽车行业景气改善，当前冷轧的供需格局最为优异；而热轧的供需压力相对严峻。由此，上海螺纹涨至4080元/吨，环比涨80元/吨；上海热轧涨至3960元/吨，环比涨30元/吨。盈利方面，测算螺纹钢吨钢利润处于盈亏平衡线下约100元/吨左右。
　　热点关注：如何看待钢企盈利面和产能利用率的分化？
　　今年以来，钢铁行业在生产侧有一个看似“矛盾”的现象：一方面，大部分钢企陷入亏损；另一方面，行业产能利用率处于历史高位。直观感受看，下游需求提升时（通常企业盈利水平也会改善），企业生产积极性会更高；直至产能充分利用，呈现供不应求格局时，产品价格弹性由此出现。在这一框架下，产能利用率是行业景气的映射。然而，对于钢铁行业而言，高产能利用率和高景气之间，往往不能直接划上等号。
　　为何钢企在盈利水平较差，甚至陷入亏损时，还具有较高的生产积极性？本质原因在于，钢铁行业的同质化和重资产属性凸出，大部分钢材的销售溢价不明显，钢企需尽可能提升产能利用率，摊薄固定成本，才能获得成本优势。因此，只要当生产还“有利可图”时，利润最大化的方式就是充分利用产能。行业重资产属性下，仅考虑折旧与摊销，上市钢企平均约200元/吨，若算上使用权资产折旧、人工、耐材等刚性支出，生产的沉没成本或更高。因此，当平均亏损幅度在200元/吨以上时，行业明显减产的现象往往才出现（如22年的7-8月）。今年以来，尽管陷入亏损的钢企比例较大，但钢企亏损的幅度普遍不深，亏损到现金流的钢企的占比较小。在中厚板、冷轧和部分非主流钢材的结构性景气下，测算黑色金属冶炼和压延加工业1-9月吨材利润总额约22元。因此，尽管钢企的盈利面处于低位，而产能利用率延续高位。
　　风险提示
　　1、需求修复不及预期；2、行业供给水平增长过快的风险