10月社融季节性回落，但余额增速回升。10月新增社融1.85万亿，新增规模为历史同期新高。环比看，本月社融较9月季节性回落2.27万亿，幅度为历史同期次高；同比看，本月多增9108亿，存量增速较9月回升0.3个百分点至9.3%。M1增速延续今年4月以来的下行态势，本月继续0.2个百分点至1.90%；M2增速则暂缓今年2月以来的趋势性下行，本月持平于10.3%。
　　结构上看，主要有以下特点：1）政府债券依旧是拉动10月社融的“主力”。10月新增政府债券项1.56万亿（历史次高），同比多增1.28万亿（历史新高），仅此一项占本月新增社融的比例就达到84%。2）实体部门有效融资需求相对不足。10月新增人民币贷款7384亿（历史同期次高），同比多增1232亿。本月新增人民币贷款主要由票据融资、企业中长期贷款及非银机构贷款贡献；季节性影响下，企业短贷和居民短贷均为负值，一定程度拖累了信贷。具体的：1）票融带动下企业部门贷款为历史同期新高；2）短贷拖累下居民部门信贷再现负增长；3）非银机构贷款同比多增规模为2022年2月以来新高。
　　近期，政府债券发行明显提速，或对后续社融造成直接和间接影响：1）从直接层面看，我们按照过去5年均值估计今年11月、12月社融中除政府债券项以外其他分项的总规模，分别为1.66万亿、1.33万亿；再加上前文估计的后两月政府债融资规模，我们预计11月、12月新增社融或达2.64万亿、2.65万亿。就此来看，仅考虑政府债净融资带来的增量、其他项基本不变的情况下，后续两月社融存量增速或将回升至9.8%、10.2%。2）从间接层面看，直接观察历史上政府债净融资与企业中长贷的数据：①绝对规模方面，2018年以来，社融中的政府债券项同比增量与企业中长贷同比增量（滞后6M）整体走势较为一致。②从余额增速来看，我们用国债和地方债托管余额增速来衡量财政扩张程度，拟合后发现企业中长贷余额增速也基本滞后于利率债余额6个月左右。这说明在财政资金投入使用、项目开工后6个月左右，企业后续或产生其他配套融资需求，从而拉动信贷增长。
　　风险提示：政策超预期，监管变化，海外风险