第三季度净利润下滑6%，毛利率有所改善。公司第三季度受去年高基数及下游客户去库存持续影响，业绩下滑。营业收入同比-6.9%至50.97亿元；归母净利润同比-5.9%至8.31亿元。毛利率同比提升1.4百分点至26.5%，恢复历史较高水平；销售和管理费用率基本持平，研发费用率维持稳定；财务费用率增长1.2百分点，主要因汇率波动影响汇兑损益。
　　资产减值损失较去年同期收窄，占收入比例同比收窄0.4百分点；所得税率19.1%，较去年同期+0.6百分点。归母净利率同比提升0.2百分点至16.3%。
　　周转率小幅下滑，现金流充沛。存货/应收账款周转天数分别为68天/56天，分别同比增加3天和10天，应收周转变慢主要因账期较长的客户订单占比提升。存货金额相较年末增长19.8%至29.5亿元，预计主要与订单规模增长相关；在建工程金额为9.1亿元，较年末增长61.7%，公司新建厂房进度顺利推进。现金流充沛，经营性现金流净额18.4亿元，净现比222%，净利润转化为现金流能力较强。
　　产品单价显著提升。前三季度，公司销售运动鞋1.36亿双，同比-19.6%；Asp为105.2元，同比+15.9%，单价提升主要原因包括：1）产品结构变化，高单价产品占比提升；2）部分品牌单价提升；3）受益于美元升值。以季度平均汇率推算，美元口径收入为20.42亿美元，同比-11.8%；Asp为15.0美元，同比+9.8%。
　　其中单三季度销售运动鞋0.45亿双，同比-17.3%，降幅较前两季度收窄；单价为113.3元人民币，同比+12.5%；美元口径收入为7.11亿美元，同比-10.5%；Asp为15.8元，同比+8.1%。
　　风险提示：产能扩张不及预期、下游去库进程不及预期、市场竞争加剧。
　　投资建议：看好近期订单回暖带动业绩反转，中长期份额提升并保持出色盈利能力。短期随下游品牌客户库存压力好转，预计公司基本面与未来订单逐季回暖，订单恢复拐点在即，估值有望先行修复，明年订单和业绩增长确定性强。中长期公司的成长性与确定性兼备，产能扩张和客户份额提升前景明确，核心竞争力保障公司持续实现业内领先的盈利能力和充沛的现金回报。
　　我们维持盈利预测，预计公司2023~2025年净利润分别为31.4/37.1/43.6亿元，同比-2.6%/+18.0%/+17.5%。考虑到未来海外市场需求仍存在一定不确定性，我们小幅下调合理估值区间至73.1~76.3元（前值为73.1~79.5元），对应2024年23-24x PE，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年10月28日华利集团300979SZ买入第三季度净利润下滑6毛利率回升核心观点公司研究财报点评第三季度净利润下滑6毛利率有所改善公司第三季度受去年高基数及下纺织服饰纺织制造游客户去库存持续影响业绩下滑营业收入同比-69至5097亿元归证券分析师丁诗洁证券分析师刘佳琪母净利润同比-59至831亿元毛利率同比提升14百分点至265恢0755-81981391010-88005446dingshijieguosencomcnliujiaqiguosencomcn复历史较高水平销售和管理费用率基本持平研发费用率维持稳定财务S0980520040004S0980523070003费用率增长12百分点主要因汇率波动影响汇兑损益联系人关竣尹0755-81982834资产减值损失较去年同期收窄占收入比例同比收窄04百分点所得税率guanjunyinguosencomcn191较去年同期06百分点归母净利率同比提升02百分点至163基础数据周转率小幅下滑现金流充沛存货应收账款周转天数分别为68天56天投资评级买入维持合理估值7310-7630元分别同比增加3天和10天应收周转变慢主要因账期较长的客户订单占比收盘价5108元总市值流通市值596107462百万元提升存货金额相较年末增长198至295亿元预计主要与订单规模增长52周最高价最低价70193935元相关在建工程金额为91亿元较年末增长617公司新建厂房进度顺近3个月日均成交额6885百万元利推进现金流充沛经营性现金流净额184亿元净现比222净利润市场走势转化为现金流能力较强产品单价显著提升前三季度公司销售运动鞋136亿双同比-196Asp为1052元同比159单价提升主要原因包括1产品结构变化高单价产品占比提升2部分品牌单价提升3受益于美元升值以季度平均汇率推算美元口径收入为2042亿美元同比-118Asp为150美元同比98其中单三季度销售运动鞋045亿双同比-173降幅较前两季度收窄单价为1133元人民币同比125美元口径收入为711亿美元同比-105Asp为158元同比81资料来源Wind国信证券经济研究所整理相关研究报告风险提示产能扩张不及预期下游去库进程不及预期市场竞争加剧华利集团300979SZ-运动品牌核心供应商份额扩张驱动增长2023-10-23投资建议看好近期订单回暖带动业绩反转中长期份额提升并保持出色盈华利集团300979SZ-二季度收入降幅收窄产品单价显著利能力短期随下游品牌客户库存压力好转预计公司基本面与未来订单逐提升2023-08-18华利集团300979SZ-二季度收入降幅环比收窄净利率同季回暖订单恢复拐点在即估值有望先行修复明年订单和业绩增长确定比提升2023-08-03华利集团300979SZ-一季度净利润下滑26关注下游品性强中长期公司的成长性与确定性兼备产能扩张和客户份额提升前景明牌去库拐点2023-04-28确核心竞争力保障公司持续实现业内领先的盈利能力和充沛的现金回报华利集团300979SZ-2022年净利润增长17关注下游品牌去库拐点2023-04-22我们维持盈利预测预计公司20232025年净利润分别为314371436亿元同比-26180175考虑到未来海外市场需求仍存在一定不确定性我们小幅下调合理估值区间至731763元前值为731795元对应2024年23-24xPE维持买入评级盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元1747020569201212372127512-254177-22179160净利润百万元27683228314437114360-473166-26180175每股收益元237277269318374EBITMargin217204201205208净资产收益率ROE253245213223232市盈率PE215185190161137EVEBITDA154133142119102市净率PB546452404359317资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告第三季度净利润下滑6毛利率有所改善第三季度受去年高基数及下游客户去库存持续影响业绩下滑2023年第三季度公司收入同比-69至5097亿元归母净利润同比-59至831亿元毛利率同比提升14百分点至265恢复历史较高水平销售和管理费用率基本持平研发费用率维持稳定财务费用率增长12百分点主要因汇率波动影响汇兑损益资产减值损失较去年同期收窄占收入比例同比收窄04百分点所得税率191较去年同期06百分点归母净利率同比02百分点至163图1公司季度营业收入及增速单位亿元图2公司季度归母净利润及增速单位亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图3公司毛利率营业利润率净利率图4公司期间费用率资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理拆分量价来看单价同比明显提升前三季度公司销售运动鞋136亿双同比-196Asp为1052元同比159单价提升主要原因包括1产品结构变化高单价产品占比提升2部分品牌单价提升3受益于美元升值以季度平均汇率推算美元口径收入为2042亿美元同比-118Asp为150美元同比98其中单三季度销售运动鞋045亿双同比-173降幅较前两季度收窄单价为1133元人民币同比125美元口径收入为711亿美元同比-105Asp为158元同比81请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图5公司鞋销量及鞋单价资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理周转率小幅下滑现金流充沛存货应收账款周转天数分别为68天56天分别同比增加3天和10天应收周转变慢主要因账期较长的客户订单占比提升存货金额相较年末增长198至295亿元预计主要与订单规模增长相关在建工程金额为91亿元较年末增长617公司新建厂房进度顺利推进现金流充沛经营性现金流净额184亿元净现比222净利润转化为现金流能力较强图6公司主要流动资产周转情况图7公司经营性现金流和净现比变化情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理公司积极扩充产能未来产能增长确定性强产能规划越南印尼中长期预计共投产12家工厂年设计产能1000-1200万双家于2023年下半年开始每年投产2-3家新投产工厂预计于2024年开始产能爬坡年新增产能约2000万双左右预计2026年之前全部投产产能爬坡时间15-2年即2028年完成产能爬坡产能总量中长期目标约35-40亿双请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图8华利集团产能规划资料来源公司招股说明书公司公告国信证券经济研究所整理投资建议下游品牌去库好转看好后续订单回暖与产能扩张支撑业绩成长今年下游品牌去库存阶段普遍大幅砍单背景下公司逆势提升份额并优化成本充分展现竞争力近几年不论行业需求景气度起落公司持续印证份额成长逻辑短期随下游品牌客户库存压力好转预计公司基本面与未来订单逐季回暖订单恢复拐点在即估值有望先行修复明年订单和业绩增长确定性强中长期成长性与确定性兼备公司产能扩张为未来需求恢复储备较好弹性预计年增2-3个工厂公司中长期扩张市场份额前景明确估值有望回升到疫情前头部运动代工企业25x估值中枢我们维持盈利预测预计公司20232025年净利润分别为314371436亿元同比-26180175考虑到未来海外市场需求仍存在一定不确定性我们小幅下调合理估值区间至731763元前值为731795元对应2024年23-24xPE维持买入评级表1盈利预测及市场重要数据盈利预测及市场重要数据202120222023E2024E2025E营业收入百万元1747020569201672378127581-254177-20179160净利润百万元27683228314437114360-473166-26180175每股收益元237277269318374EBITMargin217204201205208净资产收益率ROE253245213223232市盈率PE215185190161137EVEBITDA154133142119102市净率PB546452404359317资料来源wind公司公告国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告表2可比公司估值情况公司公司投资收盘价EPSPEgPEG总市值人民币代码名称评级人民币2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E2023-20252023亿元300979SZ华利集团买入5112772693183741851901611371791065975可比公司2313HK申洲国际买入727304308368438240236198166192123107249910TW丰泰企业无评级44222113019521920033922620229611440171476TW儒鸿无评级1278000434542626-29423620420014732641477TW聚阳实业无评级887035036941447025424021418912818819670QZ6L耐克无评级75762363275232233734321275235203165167114911资料来源Wind国信证券经济研究所预测风险提示产能扩张不及预期下游去库进程不及预期市场竞争加剧请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物44083620477052236239营业收入1747020569201212372127512应收款项25803164289635224092营业成本1271215250150451758520297存货净额26712464287933013655营业税金及附加33456其他流动资产336261296368393销售费用6577708396流动资产合计1186511504128361441016375管理费用6867726958641027固定资产33834221516960036693研发费用234291282332385无形资产及其他279437420404387财务费用4665642428投资性房地产652949949949949投资收益2568657790资产减值及公允价值变长期股权投资00000动143208209246285资产总计1617917110193742176524405其他收入45232425短期借款及交易性金融负债1919733100010001000营业利润37024105396946845504应付款项18351502185821482327营业外净收支171591012其他流动负债13291507156618012070利润总额36844090396046745492流动负债合计50833743442449495397所得税费用9178628169631131长期借款及应付债券00000少数股东损益00000其他长期负债170172182193205归属于母公司净利润27683228314437114360长期负债合计170172182193205现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计52533915460651425602净利润27683228314437114360少数股东权益00000资产减值准备3093753940股东权益1092713195147671662318803折旧摊销432564470584688负债和股东权益总计1617917110193742176524405公允价值变动损失143208209246285财务费用4665642428关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动1094657318547451每股收益237277269318374其它3093753940每股红利103115135159187经营活动现金流22493343414139954883每股净资产9361131126514241611资本开支01261168616861686ROIC3331283133其它投资现金流1870125000ROE2524212223投资活动现金流18701387168616861686毛利率2726252626权益性融资450000EBITMargin2220202121负债净变化00000EBITDAMargin2423222323支付股利利息11971345157218562180收入增长2518-21816其它融资现金流40305526700净利润增长率4717-31817融资活动现金流15912744130518562180资产负债率3223242423现金净变动197078811504531016息率2023263137货币资金的期初余额24384408362047705223PE215185190161137货币资金的期末余额44083620477052236239PB5545403632企业自由现金流01960231222193092EVEBITDA154133142119102权益自由现金流01905265122423119资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级如有分为股票评买入股价表现优于市场代表性指数20以上级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现也即报股票增持股价表现优于市场代表性指数10-20之间告发布日后的6到12个月内公司股价或行业指数投资评级中性股价表现介于市场代表性指数10之间相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出股价表现弱于市场代表性指数10以上准A股市场以沪深300指数000300SH作为基准新三板市场以三板成指899001CSI为基准超配行业指数表现优于市场代表性指数10以上行业香港市场以恒生指数HSIHI作为基准美国市场中性行业指数表现介于市场代表性指数10之间以标普500指数SPXGI或纳斯达克指数投资评级IXICGI为基准低配行业指数表现弱于市场代表性指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032