研究报告全文：行业研究20231019基础化工年度行业策略报告面对需求恢复节奏的不确定性聚焦发展前景清晰的三类企业方正证券研究所证券研究报告分析师部分化工品价格已经从底部走出受新增产能不断推出和下游需求持续低迷的影响氯碱钛白粉农药和化纤部分子行业的产品价格自2021年第陈鹏登记编号S12205230800063季度以来持续下降并导致相关企业的盈利水平在2023年第12季度降联系人韩广智至历史底部的水平在产品盈利水平触底后随着库存的降低和企业自主限产措施的推出产品价格在第3季度旺季中陆续走出低谷未来偏周期子行业的景气度依然较大程度上取决于需求恢复的节奏在第4季度行业即行业评级推荐将进入传统淡季之际看好三条投资主线公司信息从中国的万华到世界的化学维持万华化学强烈推荐评级短期2023上市公司总家数422年第3季度扣非归母净利润同比增长300为过去7个季度首次实现同总股本亿股345332比增长中期在连续几年高强度资本开支之后2024年至2025年新项目集中投产预计将推动业绩上台阶同时伴随着收入结构的改善长期鉴销售收入亿元2406998于海外竞争对手资本开支受限全球市场将为万华化学提供广阔的发展空利润总额亿元287396间预计2023-2025年归母净利润分别为173552254824344亿元同行业平均PE5469比增速分别为6912992796PE分别为158412191129平均股价元1466行业竞争格局较佳的赛道经过多年的发展和积累越来越多的国内企业在传统主要由跨国公司掌控的市场占据了一席之地主要表现在进口替代切入新的应用场景和进入高壁垒市场等方面建议关注万润股份蓝晓科技和行业相对指数表现润丰股份15101万润股份国内少数的以新材料技术突破实现发展的企业且在多个领域5和赛道证明了研发能力自液晶材料和沸石分子筛之后多年布局和积累的0OLED材料聚酰亚胺和光刻胶有望推动公司新一轮的增长-5-102蓝晓科技凭借在原理材料合成官能团化等和工艺连续吸附-1522101922123123314235262387231019喷射造粒和保胶等层面的积累通过项目实施案例的不断增加公司将分基础化工沪深300离吸附材料和技术陆续拓展至金属资源生命科学超纯水等应用领域数据来源wind方正证券研究所3润丰股份首先凭借提前布局的登记证资源公司得以在准入门槛不断提升的海外重要农化市场占据一席之地同时通过渠道下沉的方式公相关研究司有望在已进入的巴西等南美市场保持业绩增长此外随着后续开拓北关注经济复苏欧洲产能转移需求刚性三美欧洲市场的战略实施公司潜在市场空间广阔大主线20221210成本曲线左侧持续扩产的标的对于传统化工行业建立显著的成本优势是企业保持持续成长的主要手段建议关注宝丰能源华峰化学1宝丰能源凭借煤制烯烃工艺的成本优势在烯烃行业景气度不佳的情况下2022年公司烯烃业务毛利率达到2805在宁东三期项目后内蒙古烯烃项目接力产能投放预计将给公司未来两年业绩带来持续增量2华峰化学凭借所处区域的能源成本和新项目新设备的运营成本优势在行业低迷的背景下2023年上半年公司氨纶业务毛利率达到1568随着在建20万吨年氨纶产能投放预计公司2024年氨纶业务有望再上台阶风险提示原油价格大幅波动的风险下游需求复苏不及预期的风险项目建设进度不及预期的风险等1敬请关注文后特别声明与免责条款基础化工年度行业策略报告正文目录1行业短期继续承压盈利有望缓慢复苏52从中国的万华到世界的化学621万华化学高强度资本开支推动公司持续成长622全球市场为万华提供广阔发展空间7221对标海外竞争对手万华化学竞争优势有望持续扩大7222海外营收高增长阔步融入全球市场823老产品扩能新产品突破公司增长趋势明确9231聚氨酯MDITDI产能扩张由万华化学主导格局持续优化9232ADI有望复制MDI突破追赶领先的成功路径11233POE公司有望成为最早实现国产工业化突破的厂商123行业竞争格局较佳的赛道1331润丰股份农药全产业链公司产品以除草剂类为主南美洲收入占比较高13311农化行业存在结构性机会部分国家登记证要求愈发严格行业较集中14312登记证优势显著自建产能稳定供应链多渠道模式拓展1632蓝晓科技技术优势推动吸附树脂龙头高速成长184成本左侧曲线持续扩产2141宝丰能源低成本扩张煤制烯烃龙头企业21411从传统焦化业务转型为低成本煤化工企业21412国内煤制烯烃竞争力强公司原料自给成本优势强2342华峰化学氨纶己二酸和聚氨酯原液细分行业龙头24421凭借成本优势持续扩产提高市占率262敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告图表目录图表12021年以来基础化工复盘情况5图表22004年以来化工行业固定资产投资完成额累计同比5图表3申万基础化工三级子行业估值水平6图表4公司2023年投资计划6图表5万华化学与巴斯夫营收对比7图表6万华化学与巴斯夫毛利润对比7图表7万华化学与巴斯夫ROIC对比7图表8万华化学与巴斯夫市值对比7图表9万华化学与巴斯夫CAPEX对比8图表10万华化学海外营收占比逐年提升8图表11MDI净出口量及增速9图表12MDI产能及计划新增产能10图表13TDI产能及计划新增产能11图表14中国HDI产能预测万吨年11图表15HDI净出口量12图表16IPDI净出口量12图表17国内POE规划产能12图表18润丰股份历史沿革13图表19润丰股份各产品收入14图表20润丰股份各地区收入14图表21润丰股份营业收入14图表22润丰股份净利润14图表23农药产业链15图表24润丰股份境外自主登记模式下销售收入排名前20位农药产品登记证情况16图表25润丰股份2020年巴西阿根廷收入合计占比410117图表26润丰股份募集资金金额及投向亿元17图表27蓝晓科技历史沿革18图表28蓝晓科技营业收入19图表29蓝晓科技净利润19图表30蓝晓科技各产品营业收入亿元19图表31蓝晓科技各产品毛利润亿元19图表32蓝晓科技产品应用19图表33吸附树脂行业海外并购大事记21图表34宝丰能源现有及在建产能统计21图表35宝丰能源历史沿革22图表36宝丰能源营业收入22图表37宝丰能源归母净利润22图表38宝丰能源主要产品价格变化23图表39宝丰能源毛利率及归母净利率23图表40三种主要烯烃制取路线区别23图表41未来三年宝丰能源可比公司产能扩张情况24图表42华峰化学发展历程25图表43华峰化学产能情况25图表44华峰化学营业收入及增速26图表45华峰化学归母净利润及增速263敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告图表46华峰化学营业收入构成26图表47华峰化学销售毛利率及净利率26图表48氨纶产业链27图表49公司氨纶业务毛利率274敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告1行业短期继续承压盈利有望缓慢复苏我们曾在中期策略报告中复盘过2021年以来化工行业经历的三轮周期边际上7月份以来在成本支撑的基础上下游旺季补库存和生产企业自发限产推动化工品价格整体上涨但同期PPI依然在负值区间运行仅降幅收窄与此同时2023年1-8月份化学原料及化学制品制造业的固定资产投资完成额仍然维持偏高水平这在一定程度上解释了7月以来产品价格和板块指数走势之间的背离图表12021年以来基础化工复盘情况基础化工申万中国化工产品价格指数CCPI连续布伦特原油右轴7000140120600010050008040006030004021-121-421-721-1022-122-422-722-1023-123-423-723-10资料来源Wind方正证券研究所图表22004年以来化工行业固定资产投资完成额累计同比50化学原料及化学品制造业固定资产投资完成额累计同比4030201000405060708091011121314151617181920212223年1-8-10月资料来源Wind方正证券研究所部分基础化工子行业指数当前估值处于相对低位申万基础化工PE处于2015年以来3887历史分位的相对底部以PB视角看基础化工三级子行业中无机盐5敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告氯碱钛白粉食品及饲料添加剂纺织化学制品农药磷肥及磷化工处于2015年以来10以下历史分位图表3申万基础化工三级子行业估值水平PETTMPBLF全动态PE基础化工三级子行业当前数值历史分位数当前数值历史分位数当前数值历史分位数食品及饲料添加剂申万1405115418517317695090无机盐申万1588119515300014031160纺织化学制品申万1974807510330532599940煤化工申万28168119155124517338020钛白粉申万2610613518013123699200氯碱申万3135681211000030198140农药申万1604139017445016813090合成树脂申万37131674297145333264080改性塑料申万23052616201141625027510涤纶申万28356753158156614905100磷肥及磷化工申万1034135515194011013140复合肥申万17451992145108517284080有机硅申万22424296238399919234880民爆制品申万2539216206125424693310膜材料申万49186571193264976219400涂料油墨申万2450199914073947231819680炭黑申万44625038193270733658480聚氨酯申万19615546318328414596210氟化工申万34193797354524830128040粘胶申万1186471122044224266009530氮肥申万20485047207558815886780非金属材料申万18612297412447713671260资料来源Wind方正证券研究所备注截止2023年10月13日2从中国的万华到世界的化学21万华化学高强度资本开支推动公司持续成长2024-2025年将迎来新项目集中投产公司有望实现加速成长石化方面公司目前在建乙烯二期蓬莱一期两大石化项目拓展C2-C3产业链实现八角蓬莱双园区互联互通打开成长空间新材料方面POE柠檬醛等重点新材料项目按规划都将在2024年先后投产鉴于公司过往的投资效率和规划产品的定位我们看好随着项目投产后增厚公司整体业绩和业绩结构的改善图表4公司2023年投资计划序号投资项目计划投资额亿元1聚氨酯DITDI聚醚等及配套项目8242新材料差异化PCTPU等及配套项目5313精细化学品柠檬醛营养品TMP有机硅等项目4364石化产业链乙烯二期POCHP顺FNPG等项目16935公用工程及辅助设施476电池材料项3347热电项日338其他19合计4511资料来源公司公告方正证券研究所6敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告22全球市场为万华提供广阔发展空间221对标海外竞争对手万华化学竞争优势有望持续扩大万华化学与巴斯夫营收利润差距逐年缩小巴斯夫营收在2012年见顶之后逐步回落且始终在6000亿元人民币下同以下而与此同时万华营收体量迎来高速增长2012-2022年CAGR为264我们认为原因主要有两点1资本开支速度差异万华坚持高强度的资本开支在巩固聚氨酯主业的前提下主动拓展石化与新材料打开了成长边界巴斯夫则主要聚焦在调整业务结构的工作上加强精细化学品市场逐渐剥离部分油气等大宗化学品业务导致营收利润有所下滑2资本开支效率差异从巴斯夫与万华的ROIC对比上看虽然万华在投资石化项目后整体投资效率下台阶但仍能保持高于巴斯夫的水平公司优势在于可拓展空间更大边际投资效率更高图表5万华化学与巴斯夫营收对比图表6万华化学与巴斯夫毛利润对比万华化学营收亿元万华化学毛利润亿元巴斯夫营收亿元右轴20008000400巴斯夫EBITDA亿元12001000150060003008001000400020060040050020001002000000000204060810121416182022000204060810121416182022资料来源Wind方正证券研究所备注巴斯夫营收已换资料来源Wind方正证券研究所备注巴斯夫EBITDA算成人民币已换算成人民币图表7万华化学与巴斯夫ROIC对比图表8万华化学与巴斯夫市值对比万华ROIC巴斯夫ROIC万华市值亿元左轴408000巴斯夫市值亿元右轴306000204000102000002040608101214161820220-100305070911131517192123资料来源Wind方正证券研究所资料来源Wind方正证券研究所作为精细化学品供应商万华化学在全球市场的重要性将继续提升从资本开支方向上看共同点是都在MDI电池材料上继续投入以及石化一体化项目的建设万华是乙烯二期蓬莱一期项目巴斯夫则是湛江一体化基地项目不同点是万华2023年在精细化学品与新材料上的计划投入就达到1301亿元表明万华坚持多年的研发成果在加速转化7敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告图表9万华化学与巴斯夫CAPEX对比万华化学亿元人民币巴斯夫亿元人民币450400350300250200150100500020304050607080910111213141516171819202122资料来源Wind方正证券研究所222海外营收高增长阔步融入全球市场万华化学2002-2022年海外收入CAGR为443海外营收占比从6提升至491公司已顺利融入全球市场有望在聚氨酯甚至整个精细化学品领域内实现产能领先技术领先最终成为全球化工龙头图表10万华化学海外营收占比逐年提升海外业务收入亿元左轴1000海外业务收入占比右轴608005040600304002020010000305070911131517192123H1资料来源Wind方正证券研究所MDI净出口量持续增长已先后由净进口实现净出口8敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告图表11MDI净出口量及增速MDI净出口量万吨左轴增速右轴1005008040060300402002010000789101112131415161718192021-2022-100-40231-8-200-60-300资料来源Wind方正证券研究所备注含聚合MDI与纯MDI23老产品扩能新产品突破公司增长趋势明确231聚氨酯MDITDI产能扩张由万华化学主导格局持续优化由于仅有万华化学一家国内厂商能够生产MDI而其在技术与成本领先后掌握了扩产的主动权在23-25年全球的计划新增产能中占比654因此虽然我们看到MDI产能迎来快速扩张且需求增速有所放缓其中22年全球需求同比增速仅为024但万华化学可以选择通过加大海外销售力度主动调节出货策略避免恶性竞争从供给格局看仍然是最优秀的品种之一MDI价格价差在淡季且下游需求相对偏弱的情况下仍然能够有不错的表现也再次证明了其较强的盈利能力9敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告图表12MDI产能及计划新增产能厂商所在地当前产能万吨年新增产能万吨年万华宁波中国浙江12060万华烟台中国山东110万华福建中国福建4040巴斯夫重庆中国重庆4013科思创上海中国上海60亨斯迈中国上海38巴斯夫中国上海22东曹中国浙江8中国汇总438113万华BC匈牙利40巴斯夫比利时Antwerp65科思创德国Brunsbuttel42科思创德国Uerdingen20科思创西班牙Tarragona17亨斯迈荷兰Rozenburg47陶氏化学德国Stade20陶氏化学葡萄牙Estarreja19欧洲汇总2700巴斯夫美国Geismar4020科思创美国Baytown33亨斯迈美国Geismar50陶氏化学美国Freeport34美洲汇总15720其他地区汇总157201022153汇总1175303654万华产能占比349资料来源百川盈孚方正证券研究所TDI老旧产能出清格局持续优化2022年全球TDI需求235万吨同比-56需求增长放缓导致产能规模较小的厂商没有动力投入资源进行技改扩能而万华化学则由于掌握了单套30万吨年的TDI技术成本优势下拥有逆势扩张的底气在这样的格局下23年年初巴斯夫宣布关停欧洲30万吨TDI装置三井化学也将在25年再关停一条7万吨装置加上此前关停的万华福建55万吨的小产线效率更高的优质产能对于小产能的置换升级是重要趋势对于万华化学来说刚完成了福建25万吨扩产很快又启动了福建30万吨新装置的规划我们认为一方面是为了加大供给完成收购巨力限价5年的条款另一方面为拓展海外市场提供产能支持在本轮扩产后万华化学TDI全球产能占比将由298提升至345鉴于供需增长趋于平衡未来TDI产品价格和盈利将维持相对稳定的局面10敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告图表13TDI产能及计划新增产能当前产能新增产能厂商所在地装置动态万吨年万吨年装置低负荷供应不可抗力能否解除有待观CovestroDormagen30望BorsodchemKazincbarcika25装置平稳运行欧洲汇总550BASFGeismar16装置平稳运行CovestroBaytown22装置平稳运行PetroquimicaRioTerceroRioTercero28装置平稳运行美洲汇总4080沧州大化中国河北14265装置平稳运行甘肃银光中国白银12装置停车关注4月装置重启情况巨力化工中国山东新疆15新疆15万吨装置恢复平稳运行BASF中国上海16装置平稳运行Covestro中国上海31装置平稳运行万华烟台中国山东30装置平稳运行万华福建中国福建2533中国汇总143595GNFCBharuch印度67装置低负荷运行BASF丽水韩国16装置平稳运行OCIKunsan韩国5装置平稳运行韩华Yosu韩国15装置平稳运行MCNSOmuta日本128-7装置平稳运行2025年缩量至5万吨BandarImam伊Karoon4装置平稳运行朗SadaraSaudiArabia20装置平稳运行其他地区汇总795-73183525汇总3708298629万华产能占比345资料来源隆众资讯天天化工网方正证券研究所232ADI有望复制MDI突破追赶领先的成功路径万华在国内厂商中率先实现突破且即将实现对海外巨头的追赶自2012年宁波基地万吨级HDI装置投产以来公司ADI业务从无到有由弱到强随着未来HDI产能的继续扩张公司HDI乃至ADI有望复制MDI的成功路径实现全球范围的产能领先图表14中国HDI产能预测万吨年厂商2023年2024年2025年2026年万华化学16162020上海科思创10101010美瑞新材-101020新和成-03103103总计26363503603资料来源天天化工网方正证券研究所复盘HDIIPDI净出口量变化我们可以发现与MDI类似HDI与IPDI在公司产能投产后由净进口逐步实现净出口表明万华引领国内ADI产品在实现自给自足之后逐步走向了全球市场11敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告图表15HDI净出口量图表16IPDI净出口量HDI净出口量万吨左轴IPDI净出口量万吨左轴增速右轴增速右轴05300256002002040010015002001213141516171819202122230100-10005-05-200-20000121314151617181920212223-300-05-400-10-400-10-600资料来源Wind方正证券研究所备注此处数据仅含HDI资料来源Wind方正证券研究所单体并未包含HDI加合物233POE公司有望成为最早实现国产工业化突破的厂商聚烯烃弹性体POE是采用茂金属催化剂的乙烯和-烯烃实现原位聚合的热塑性弹性体广泛应用于汽车51建筑15电子电器11医疗器材等领域POE不同的应用场景使全球消费量快速增长2017-2021年间全球国内POE需求年均复合增速分别为8102021年全球中国POE需求量为13144万吨公司POE项目进展处于国内领先位置目前已有两款POE产品并获得行业头部客户的认可经过五年技术攻关公司已掌握相关核心技术于2021年3月产出中试产品获得诸多行业头部客户的认可成为国内首家中试装置成功开车以及国内首个可产出光伏应用POE产品的企业目前万华化学已成功开发WANSUPER9057和WANSUPER9147两款POE产品其光学性能力学性能加工性能等均能满足客户及行业需求使用WANSUPER制成的光伏胶膜水汽阻隔率高耐候性佳透明性优异且抗PID性能强对比同行来看公司POE项目有望在24Q1投产或将成为最早实现国产工业化突破的厂商图表17国内POE规划产能企业工业化装置规划备注万华化学220万吨年已正式开工预计2024年建成茂名石化5万吨年已正式开工预计2024年建成京博石化2万吨年已正式开工预计2025年建成盛虹斯尔邦30万吨年惠生-联泓新科1020万吨年惠生-联泓合资公司惠生为技术来源方天津石化10万吨年卫星化学320万吨年浙江石化220万吨年鼎际得210万吨年从海外某公司引进技术兰州石化10万吨年湛江中捷精创10万吨年中能高端新材10万吨年诚志股份210万吨年技术来源浙江智英石化技术有限公司合计287万吨年资料来源第一材智方正证券研究所12敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告3行业竞争格局较佳的赛道经过多年的发展和积累越来越多的国内企业在主要由跨国公司掌握的市场中占据了一席之地这类行业主要表现在进口替代新兴应用场景拓展和切入高壁垒市场等方面建议关注聚焦海外农药市场的润丰股份和吸附技术平台型企业蓝晓科技31润丰股份农药全产业链公司产品以除草剂类为主南美洲收入占比较高公司从事农药生产销售已逾20年2001年山东润丰成立2005年润丰有限设立2013年变更为润丰股份公司2015年收购阿根廷GreenCrops2016年新三板挂牌上市2021年创业板上市2022年收购西班牙Sarabia100股权公司2013年自营美金出口收入居全国前三位获得2016中国农药出口榜首公司2005年成立潍坊润丰制造基地2013年成立青岛润农制造基地2015年成立宁夏格瑞制造基地并通过并购获得阿根廷润丰制造基地2022年成立宁夏汉润制造基地并通过并购获得西班牙润丰工厂图表18润丰股份历史沿革资料来源公司官网方正证券研究所当前公司产品以除草剂类产品为主2022年公司除草剂杀虫剂杀菌剂收入分别为12283亿1003亿797亿元占总收入比例分别为85767556公司产品销往全球其中南美洲收入占比较高2022年南美洲北美洲大洋洲亚洲非洲欧洲内销收入分别为7153亿2307亿1294亿1766亿921亿705亿和178亿元占主营业务收入分别为499416119031233643492和12413敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告图表19润丰股份各产品收入图表20润丰股份各地区收入杀菌剂亿元左轴杀虫剂亿元左轴南美洲亿元北美洲亿元大洋洲亿元除草剂亿元左轴除草剂yoy右轴亚洲亿元非洲亿元欧洲亿元杀虫剂yoy右轴杀菌剂yoy右轴内销亿元16060160120120208080-2040400-600181920212223H120212223Q1资料来源公司公告方正证券研究所资料来源公司公告方正证券研究所公司收入和利润持续增长规模不断扩大2022年公司收入1446亿元同比增长4760净利润1488亿元同比增长7582扣非归母净利1418亿元同比增长77652023年上半年收入5044亿元同比减少3516净利润452亿元同比减少5019扣非归母净利419亿元同比减少53032023上半年收入和净利润同比下降主要系产品售价下降及部分主要市场库存偏高客户推迟采购影响所致图表21润丰股份营业收入图表22润丰股份净利润营业收入亿元左轴归母净利润亿元左轴200营业收入yoy右轴6020净利润yoy右轴100401501550201001000505-50-200-400-100181920212223H1181920212223H1资料来源公司公告方正证券研究所资料来源公司公告方正证券研究所311农化行业存在结构性机会部分国家登记证要求愈发严格行业较集中一农化行业存在结构性机会除草剂规模占比高亚太和拉美需求体量大作物保护品行业存在以下结构性机会第一二十世纪初期非专利产品占全球农药市场的比重约为30到2015年非专利农药已占据60以上的市场份额根据PhillipsMcdougall预测2023年全球将有166个农药专利到期新增市场价值将超过110亿美元以生产仿制农药为主的我国农药企业将迎来发展良机第二伴随不同转基因种子的推广不同品种的抗性政府的禁限用政策带来不同品种间的此消彼长比如草铵膦敌草快丙硫菌唑和氯虫苯甲酰胺等品种在过去几年的全球市场量的快速增长短期来看海外去库存接近尾声2020-2022年三年的景气周期催速了中国和印度农药产能的扩增及释放叠加因2021-2022两年的全球供应和物流不畅导致的各市场渠道中的恐慌性的偏高备货库存自2022年四季度以来大多数作物保14敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告护品原药品种价格持续走低以原药制造为主的制造商普遍业绩承压行业预期南美市场会在2023年年底去库完毕主要系巴西阿根廷库存水平下降较快加之2023年9月-11月是当地用药旺季预期美国去库存会持续到2024年中主要系美国高价库存依旧偏高2023年下半年是美国用药淡季故而去库存依旧缓慢从区域分布来看随着经济发展水平以及农业现代化水平的逐步提高亚太地区拉丁美洲地区对农药的需求量不断上升并已成为全球最主要的农药消费市场2022年亚太地区拉丁美洲农用农药销售额分别为21885亿美元和19137亿美元位列第一和第二位此外欧洲北美地区作为传统农药消费市场农药市场需求趋于稳定未来农药市场的增长主要集中在中国印度亚太地区和拉丁美洲的部分国家二产业链包括中间体原药合成和制剂加工部分国家登记证要求愈发严格农药产业链由农药中间体农药原药合成和制剂加工三大环节构成行业上游为黄磷液氯等无机原料和甲醇三苯等基本有机原料下游为农林牧渔业生产和公共卫生等领域图表23农药产业链资料来源公司公告方正证券研究所部分国家地区对农药登记要求越来越严格世界各国一般均有自己的农药登记管理制度农药原药或制剂要在该国销售必须符合该国对有效成分含量毒理环境影响等方面的要求并取得主管部门颁发的农药登记证书随着科技手段的快速发展和环保意识的提高部分国家地区对农药登记提出了越来越严格的要求在部分国家进行农药产品登记的投入也越来越大比如当前阿根廷市场将制剂类产品中草甘膦莠去津24-滴制剂烯草酮甲磺草胺归入非自动输入进口许可证清单在2016年10月底自动及非自动输入许可证清单进行了调整调整后大部分农药原药仍属于自动输入许可证清单而多数农药制剂则被归入非自动输入许可证清单2018年1月输入许可政策调整农药原药全部归入自动输入许可证清单制剂类产品中除草甘膦莠去津24-滴制剂之外的其他制剂也归入自动输入许可证清单2020年2月政策再次调整将烯草酮甲磺草胺等大部分制剂类产品归入非自动输入进口许可证清单原药未进行调整三创制药跨国公司寡头垄断成为第一梯队仿制类龙头组成第二梯队两大梯队企业市占率合计达80创制类农药龙头企业寡头垄断成为第一梯队从全球农药市场的收入构成看先正达拜耳巴斯夫科迪华占据了一半以上的市场份额形成了产权农药15敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告丰厚利润研发投入新产权农药的良性循环农药新品种的开发创制业务已基本由这些公司垄断呈现寡头垄断格局以先正达拜耳巴斯夫科迪华为代表的创制类农药企业通过技术资金品牌渠道方面的优势专注新活性成分的农药产品的研发和生产形成了全球农药行业第一梯队仿制类农药企业龙头组成农药第二梯队在仿制类农药企业中安道麦ADAMA富美实FMC纽发姆NUFARM住友化学联合磷化等企业凭借各自在研发生产分销市场推广等产业链环节的优势或通过收购兼并的途径有效整合资源迅速扩大市场份额组成了全球农药行业的第二梯队截至2023H1占据约28的市场份额截至2023H1前两大梯队的农药企业占据了全球农药市场80左右的份额剩余的分布于全球各地的中小农药企业则主要通过聚焦区域市场或作为前两大梯队企业的原料及产品供应商来谋求一席之地312登记证优势显著自建产能稳定供应链多渠道模式拓展一登记证优势种类多核心证收入贡献占比高巴西阿根廷澳大利亚自主登记证优势显著公司境外自主登记模式收入占比较高2020年公司农产品境外自主登记模式收入4914亿元占比总收入6791较2019年提升798pcts公司登记证种类丰富核心证收入贡献占比高截至2020年公司在境外33个国家取得3082项农药产品登记具体包括美洲区域1987个大洋洲区域406个亚洲区域非洲区域2020年公司境外自主登记模式下销售收入排名前20位的农药产品登记证合计贡献收入占公司农药产品自主登记模式收入超4成图表24润丰股份境外自主登记模式下销售收入排名前20位农药产品登记证情况期间产品类型登记证数量销售收入亿元占比原药9537162018制剂11111033合计20164750原药11655182019制剂9132336合计20197855原药9576122020制剂11169434合计20227046资料来源公司公告方正证券研究所申请登记证的投入较大在巴西申请单个登记证的成本约为10至20万美元在阿根廷申请单个登记证的成本约为5至10万美元此外在单个国家的登记证数量需要达到一定的规模才能形成较为完善的产品线较好地满足当地客户的需求而要构建全球营销网络拓展市场规模则至少要在主要农药市场国家进行产品登记对于公司的资金实力提出了较高的要求16敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告在全球主要农药市场国家自申请登记至最终获得登记所需时间较长一般为3年以上例如在巴西进行登记根据专门从事农药登记的AllierBrasil咨询公司进行的调查以基于原药等同产品的制剂产品也称为非专利产品为例在2019年的78项登记中85以上需要5年或更长时间才能获得批准72需要6年或更长时间巴西阿根廷澳大利亚是全球主要的农药市场也是公司的主要销售国家市场规模较大公司在巴西阿根廷澳大利亚开展农药自主登记的时间也较早因此对应销售收入较高的主要登记证均分布在上述三个国家图表25润丰股份2020年巴西阿根廷收入合计占比41012020年度2019年度2018年度销售区域收入金额收入占比收入金额收入占比收入金额收入占比巴西166423143524123723阿根廷13041810121780515泰国244327354268美国323425443156澳大利亚7681119032785合计430259316652306057资料来源公司公告方正证券研究所二投资自建产能稳定供应链公司投资自建产能稳定供应链2018至2020年公司使用草甘膦原药均来自外采公司在2023年的草甘膦原药年使用量大约7-8万吨伴随未来美国加拿大市场的拓展以及不同市场的成长预估未来公司草甘膦原药的年消耗量会成长到约10万吨如果公司完全依靠外购公司在供应链安全稳定保障方面会面对极大的挑战也会在出现重大市场波动时有重大风险这是公司决定投资恢复草甘膦25万吨产能的重要原因鉴于公司年消耗量远超该产能公司也将持续加大和各友商的深度伙伴合作关系图表26润丰股份募集资金金额及投向亿元项目投资拟使用募集资金金公司募投项目额额年产8000吨烯草酮项目798734年产6万吨全新绿色连续化工艺24-D及其酯762722项目年产1000吨二氯吡啶算项目183172年产1000吨丙炔氟草胺项目260245全球运营数字化管理提升项目148144补充流动资金440440合计25912457资料来源公司公告方正证券研究所三发力渠道和品牌端ModelABC模式并举公司在全球80多个国家开展业务公司的业务领域覆盖全球在山东潍坊青岛宁夏平罗及海外阿根廷西班牙拥有五处制造基地已在境外设有80多个17敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告下属公司在全球80多个国家开展业务并基于公司强大的全球登记能力正在持续加速完善全球营销网络公司坚持平台开放的理念1公司既可以基于良好的性价比专业稳定可信赖的交付保障和强大的资金支持成为各国自持登记的进口商客户的原材料供应商ModelA2公司也可以基于上述优势和各目标国丰富而完善产品组合的登记授权TOB客户使用公司登记或公司品牌开展市场端利润共享的TOB业务ModelB3公司也可以基于上述优势寻找各国优秀经理人或合作伙伴通过自建团队合资公司等方式在各国开展公司品牌或非公司品牌的TOC业务ModelC公司计划将在2024年底完成在不少于25个新增目标国自建当地团队开展自有品牌的B-C业务公司于2015-2016年开始在首批13个目标国实践ModelC业务其中绝大部分国家得以顺利快速成长并成为了大多数国家当地市场的TOP5公司在2019年决定将在更多的国家开展ModelC运营并加速ModelC成长纳入为期间的关键任务之一2022年8月公司认为公司具备进一步加速ModelC的成长的基础将2024年底之前ModelC新实施的国家数从16个调整到25个32蓝晓科技技术优势推动吸附树脂龙头高速成长吸附分离技术平台型公司主业吸附分离树脂广泛应用于湿法冶金制药食品加工环保化工和工业水处理等领域公司提供的吸附分离树脂产品和应用解决方案在多个重点应用领域实现了对国外进口材料的替代及原创技术的产业化推动了相关产业的技术升级公司2015年上市后持续进行研发投入2016年公司与南开大学联合研发中心成立2018年公司盐湖卤水提锂技术取得突破与藏格锂业锦泰锂业签订1045亿元项目合同2019年全资收购比利时Puritech公司2021年苏州蓝晓科技正式运营图表27蓝晓科技历史沿革盐湖卤水提锂技术取得突破与藏格里业公司上市锦泰锂业签订1045苏州蓝晓科技正式运系统工程园投产2016年亿元项目合同2019年营蓝晓科技园落成蒲城蓝晓新材料基地建成投产2015年2018年2021年蓝晓科技与南开大学全资收购比利时Puritech公司联合研发中心成立资料来源公司官网方正证券研究所公司是吸附分离领域的龙头业绩快速增长公受益于产品线的丰富下游应用领域的不断拓展以及在运营模式上的创新2018-2022年收入CAGR为320归母净利润CAGR为39218敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告图表28蓝晓科技营业收入图表29蓝晓科技净利润营业收入亿元左轴归母净利润亿元左轴25yoy右轴806yoy右轴10020604501540102020500-200-50181920212223H1181920212223H1资料来源Wind方正证券研究所资料来源Wind方正证券研究所图表30蓝晓科技各产品营业收入亿元图表31蓝晓科技各产品毛利润亿元吸附材料系统装置技术服务其他吸附材料系统装置技术服务其他25102081561045200181920212223H1181920212223H1资料来源Wind方正证券研究所资料来源Wind方正证券研究所多业务条线拓展公司技术产品储备丰富从研发生产到销售从材料工艺到系统装置和吸附分离技术服务从民生行业到战略新兴行业公司孵育多板块发展融合大跨度资源大力培养人才梯队根据各板块的不同特点匹配资源使每一个方向都可能成长为具有相当竞争力的业务各板块齐头并进有望形成六板块综合发展的平台型高技术公司图表32蓝晓科技产品应用应用领域和行业概况蓝晓科技行业地位进展或竞争优势类别提纯物前景盐湖提锂具有资源体量及生产成本优锂具有较强的竞争优势势将成为全球锂资源供应体系的基石随着高品位红土镍矿逐渐耗尽湿法冶2021年东南亚项目标志实现大规模商业化应镍金处理低品矿将成为主流工艺用具备与国际顶级公司同台竞争的能力金属2021年刚果金项目正式投产标志公司参资源钴与的首个提钴产业化项目成功落地90的原生镓是由氧化铝工业副产生长期服务于中国铝业锦江集团东方希望等镓产吸附法提镓是氧化铝企业拜耳母液大型客户带动公司在国内提镓领域市场地位提镓的主流技术路线的提升19敬请关注文后特别声明与免责条款s基础化工年度行业策略报告高纯度高活性的生物制品制造基本都微载体产品进入工业化应用开始服务于国内依赖于色谱层析技术医药企业打破国际品牌垄断单克隆抗体融合蛋白疫苗等生物大固相合成载体用于多肽药物核酸药物合成生物药分子药品的核心生产环节和主要成本拥有丰富的产品品系全球GLP-1类多肽药物销售大幅增加seplife2-CTC固相合成载体和sieber树脂生命固相合成载体市场空间增长迅速RinkWang等多款产品具有一定的先发优势科学头孢系列和酶载体系列产品其中头孢系列树脂西药专用吸附材料用于西药原料药和中原料药打破国外垄断固定化酶载体突破7-ACA酶法工间体的提纯分离艺产业化实现里程碑式技术革新甜菊糖赤藓糖醇系列吸附材料和装置在提天然产物提取取效率和产品纯度方面均有较大优势喷射法均粒技术打破国外垄断显示开始向京东方TCL华星光电等供货电子领域超纯水的制备技术在半导体在部分客户生产线中替代国际品牌水处工业发展中是重要的一环光伏多家企业终端抛光树脂上线稳定运行超纯水理与半导体国内芯片厂家的测试及技术洽谈也在超纯进行中化核电领域吸附分离树脂用于反应堆一超纯水中试实验室出水电阻率达到回路和二回路的给水和水处理系统1820Mcm居民对净水器的净化能力提出了越来越在高端净水品种获得技术突破针对国际市场高端饮用水高的要求迫切需要的品种可以稳定供货最早研发和产业化的产品在该领域品质控制吸附分离材料在果汁脱色脱酸脱和新技术应用具有一定的优势食品浓缩果汁质量控苦脱异味脱农残脱棒曲霉素等方开发出自动化控制的连续离子交换装置为客加工制面发挥着重要的作用户提供一体化解决方案开创了全新的商业模式可提供整体解决方案LXQ系列材料用于中低浓治理行业的快速发展也将增加对上游VOCs度VOCs的分离回收包括烷烃卤代烃芳烃吸附树脂等材料的需求及低碳醇酮类酯类等与全球知名的碳捕捉技术公司Climeworks签署节能碳中和政策积极推进CO2捕捉技二氧化碳捕捉战略合作已建成样板工程形成吸附材料规环保术具备发展潜力模化供货实现了商业化应用烟气污染物重金属污染治理以及资源化处理行业规模大性能要求高树脂用量在离子膜烧碱二次盐水精制行业保持较高离子膜烧碱多是吸附分离材料在化工领域的重点市场占有率行业化工产品广泛应用于双氧水精制BDO精制乳酸其他精制与催纯化氨基酸精制等化可提供MTBETAME甲乙酮叠合等工艺生产催化领域中所使用的多种类型的树脂可降解塑料聚乳全球范围内禁塑令逐渐推广将带动公司所生产的吸附材料和系统装置广泛应用于酸PLA可降解塑料聚乳酸PLA的需求增长乳酸纯化产销量呈现出快速增长趋势资料来源公司公告方正证券研究所20敬请关注文后特别声明与免责条款s