核心观点
　　三季度以来，调味品下游需求呈现平稳恢复态势，公司调味品主业营收端整体实现平稳增长，其中酱油和鸡精鸡粉业务表现相对较好。从区域维度看，除北部外，其余地区当季营收均顺利实现增长，其中在公司加大渠道拓展和下沉的情况下，中西部地区的增长表现更为靠前。盈利方面，受益于大豆等原材料成本的下降以及公司在费用投放端的缩减，盈利能力实现同比改善。展望后续，公司新一任管理团队已正式到位，将提出新的具有前瞻性和挑战性的业务发展目标，后续股权激励等激励举措也会适时推出，有望推动公司主业经营持续好转。
　　事件
　　公司发布2023年第三季度报告：
　　报告期内，公司实现营收39.53亿元，同比下降0.08%；归母净利润-12.72亿元，同比下降403.89%；扣非归母净利润4.63亿元，同比增长14.78%。其中美味鲜子公司实现营收37.90亿元，同比增长4.21%；归母净利润4.74亿元，同比增长24.06%。
　　Q3单季，公司实现营收12.99亿元，同比下降0.38%；归母净利润+1.70亿元，同比增长61.35%；扣非归母净利润1.67亿元，同比增长64.10%。其中美味鲜子公司实现营收12.19亿元，同比增长3.86%；归母净利润1.59亿元，同比增长64.57%
　　简评
　　主业需求稳步恢复，营收表现整体平稳
　　三季度以来，调味品下游需求呈现平稳恢复态势，公司调味品主业营收端整体实现平稳增长。分产品看，公司23Q3酱油（占比56.80%）和鸡精鸡粉（占比12.23%）业务表现相对较好，对应营收同比分别增长4.25%、15.02%。而公司食用油业务（占比11.04%）和其他调味品业务（占比12.48%）需求恢复相对较慢，对应营收同比分别下降2.92%、0.57%。分区域看，除北部区域（占比11.04%）销售同比下降8.15%外，其余区域营收均顺利实现增长。其中，公司主销区南部地区（占比39.74%）销售同比增长4.34%，保持稳健；而东部（占比20.86%）和中西部区域（占比20.92%）对应营收同比分别增长2.94%、11.99%，在公司加大渠道拓展和下沉的情况下，中西部地区的增长表现更为靠前。经销商数量方面，截至23Q3末，公司共拥有经销商2110家，较23H1末净增加4家，增量主要由中西部地区（净增加6家）贡献，渠道拓展工作稳步推进。此外，公司房地产业务销售收入同比有所下降，对营收整体表现造成一定影响。
　　成本回落叠加费投缩减，主业盈利能力同比提升
　　公司23Q3综合毛利率为33.86%，同比提升2.71pcts；其中美味鲜子公司23Q3毛利率为33.27%，同比提升3.77pcts，毛利率的同比改善主要受益于大豆等原材料成本的下降。而在费用方面，公司23Q3销售/管理/研发/财务费率同比变动分为-1.01/-2.30/+0.25/-0.05pcts，其中，销售费率的下降主要系公司在电商销售渠道的相关费用投放有所缩减；而管理费率下降较多，主要因当期的员工薪酬奖励费用减少。此外，公司研发和财务费率基本保持平稳，研发费率的提升主要因公司加强新品研发导致相关人员、材料费用增加。最终，公司23Q3归母净利率同比提升5.02pcts至13.12%，其中美味鲜子公司23Q3归母净利率同比提升5.16pcts至13.95%，公司主业盈利能力同比改善。
　　新一任管理层到位，后续经营改善可期
　　公司已如期完成新一届董事会改选，新一届管理团队已落实到位，将重新梳理并优化渠道组织架构，提出新的具有前瞻性和挑战性的业务发展目标，后续股权激励等激励举措也会适时推出，进一步增强内部员工凝聚力，有望推动公司主业经营持续好转。从公司今年经营情况看，增长目标制定相对稳健，任务达成可能性较高，区域开拓层面则遵循分级运营策略，不断挖掘潜在增量空间，提升市场渗透率。而在产品层面，公司将继续发挥核心产品厨邦酱油的品牌优势，并加强适应不同渠道需求的新品研发，不断丰富产品组合。此外，在销售渠道方面，公司也将继续开拓相对薄弱的餐饮渠道，逐步完善渠道布局，支撑公司中长期业务发展。
　　盈利预测：结合三季报情况，我们下调此前盈利预测，预计2023-2025年公司实现收入55.35、61.53、67.29亿元，实现归母净利润-10.87、8.01、9.52亿元，对应EPS为-1.38、1.02、1.21元/股。
　　风险提示：1）大豆等原材料价格上涨风险：调味品行业生产成本中直接材料占比较高，大豆等大宗农产品价格近年来波动较大，对公司盈利造成较大影响，若后续原料价格出现超预期上行，将对公司业绩将带来不利影响。2）食品安全风险：调味品在生产生活中使用频次高，使用范围广，直接关系人们的饮食健康，若出现相关食品安全事件，将降低公众对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）需求恢复不及预期风险：当前公司经营节奏仍受制于下游需求的恢复进程，若终端需求恢复不及预期，短期内公司经营业绩仍将面临一定压力。4）监管关注风险：公司前期因内部治理问题纠纷收到交易所的监管工作函，目前新一届董事会已顺利改选，实际控制人完成变更，公司治理架构已逐步趋于稳定，业务经营有望企稳向好，但后续不排除出现其他扰动因素引发监管关注。5）

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评调味发酵品主业实现稳健增长盈利端中炬高新600872SH弹性释放核心观点维持增持安雅泽三季度以来调味品下游需求呈现平稳恢复态势公司调味品主anyazecsccomcn业营收端整体实现平稳增长其中酱油和鸡精鸡粉业务表现相对SAC编号s1440518060003较好从区域维度看除北部外其余地区当季营收均顺利实现SFC编号BOT242增长其中在公司加大渠道拓展和下沉的情况下中西部地区的增长表现更为靠前盈利方面受益于大豆等原材料成本的下降陈语匆以及公司在费用投放端的缩减盈利能力实现同比改善展望后chenyucongcsccomcn续公司新一任管理团队已正式到位将提出新的具有前瞻性和SAC编号s1440518100010挑战性的业务发展目标后续股权激励等激励举措也会适时推SFC编号BQE111出有望推动公司主业经营持续好转发布日期2023年10月20日当前股价3280元事件主要数据公司发布2023年第三季度报告股票价格绝对相对市场表现报告期内公司实现营收3953亿元同比下降008归母净1个月3个月12个月利润-1272亿元同比下降40389扣非归母净利润463亿-537-347-517-047396481元同比增长1478其中美味鲜子公司实现营收3790亿元12月最高最低价元40922710同比增长421归母净利润474亿元同比增长2406总股本万股7853760Q3单季公司实现营收1299亿元同比下降038归母净利流通A股万股7853760润170亿元同比增长6135扣非归母净利润167亿元总市值亿元25760同比增长6410其中美味鲜子公司实现营收1219亿元同比流通市值亿元25760增长386归母净利润159亿元同比增长6457近3月日均成交量万50418主要股东中山火炬集团有限公司简评1088主业需求稳步恢复营收表现整体平稳股价表现三季度以来调味品下游需求呈现平稳恢复态势公司调味品主3626业营收端整体实现平稳增长分产品看公司23Q3酱油占比165680和鸡精鸡粉占比1223业务表现相对较好对应营6收同比分别增长4251502而公司食用油业务占比-41104和其他调味品业务占比1248需求恢复相对较慢-14对应营收同比分别下降292057分区域看除北部区域占比1104销售同比下降815外其余区域营收均顺利实现增20231182023218202331820234182023518202361820237182023818202391820221018202211182022121820231018长其中公司主销区南部地区占比3974销售同比增长中炬高新上证指数434保持稳健而东部占比2086和中西部区域占比相关研究报告对应营收同比分别增长在公司加大渠20922941199中信建投调味发酵品中炬高新2023-08-道拓展和下沉的情况下中西部地区的增长表现更为靠前经销600872主业营收增长放缓短期诉讼31商数量方面截至23Q3末公司共拥有经销商2110家较23H1事项影响盈利中信建投调味发酵品中炬高新末净增加家增量主要由中西部地区净增加家贡献渠2023-03-46600872渠道下沉持续推进23年主业21表现有望进一步改善中信建投食品饮料中炬高新本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下2023-02-600872业绩预亏为一次性影响23年本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明01主业改善趋势有望延续中信建投食品饮料中炬高新2023-01-600872股权问题出现重大进展期待19中炬高新A股公司简评报告道拓展工作稳步推进此外公司房地产业务销售收入同比有所下降对营收整体表现造成一定影响成本回落叠加费投缩减主业盈利能力同比提升公司23Q3综合毛利率为3386同比提升271pcts其中美味鲜子公司23Q3毛利率为3327同比提升377pcts毛利率的同比改善主要受益于大豆等原材料成本的下降而在费用方面公司23Q3销售管理研发财务费率同比变动分为-101-230025-005pcts其中销售费率的下降主要系公司在电商销售渠道的相关费用投放有所缩减而管理费率下降较多主要因当期的员工薪酬奖励费用减少此外公司研发和财务费率基本保持平稳研发费率的提升主要因公司加强新品研发导致相关人员材料费用增加最终公司23Q3归母净利率同比提升502pcts至1312其中美味鲜子公司23Q3归母净利率同比提升516pcts至1395公司主业盈利能力同比改善新一任管理层到位后续经营改善可期公司已如期完成新一届董事会改选新一届管理团队已落实到位将重新梳理并优化渠道组织架构提出新的具有前瞻性和挑战性的业务发展目标后续股权激励等激励举措也会适时推出进一步增强内部员工凝聚力有望推动公司主业经营持续好转从公司今年经营情况看增长目标制定相对稳健任务达成可能性较高区域开拓层面则遵循分级运营策略不断挖掘潜在增量空间提升市场渗透率而在产品层面公司将继续发挥核心产品厨邦酱油的品牌优势并加强适应不同渠道需求的新品研发不断丰富产品组合此外在销售渠道方面公司也将继续开拓相对薄弱的餐饮渠道逐步完善渠道布局支撑公司中长期业务发展盈利预测结合三季报情况我们下调此前盈利预测预计2023-2025年公司实现收入553561536729亿元实现归母净利润-1087801952亿元对应EPS为-138102121元股风险提示1大豆等原材料价格上涨风险调味品行业生产成本中直接材料占比较高大豆等大宗农产品价格近年来波动较大对公司盈利造成较大影响若后续原料价格出现超预期上行将对公司业绩将带来不利影响2食品安全风险调味品在生产生活中使用频次高使用范围广直接关系人们的饮食健康若出现相关食品安全事件将降低公众对公司产品的信任度对公司业务经营造成重大不利影响3需求恢复不及预期风险当前公司经营节奏仍受制于下游需求的恢复进程若终端需求恢复不及预期短期内公司经营业绩仍将面临一定压力4监管关注风险公司前期因内部治理问题纠纷收到交易所的监管工作函目前新一届董事会已顺利改选实际控制人完成变更公司治理架构已逐步趋于稳定业务经营有望企稳向好但后续不排除出现其他扰动因素引发监管关注5重大诉讼事项风险公司于今年6月收到前期相关土地争议诉讼的一审判决基于谨慎性考虑公司已于二季度计提相关预计负债导致业绩出现大幅亏损当前公司已对此再次提出上诉解决的具体时间待定需关注后续诉讼进展以及对公司正常经营运转的影响预测和比率2022A2023E2024E2025E营业收入百万534104553503615268672914营业收入增长率4413631116937净利润百万-59225-1086768012095243净利润增长率-17982-8350-1888EPS元-077-138102121PE--3227资料来源公司公告中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明1中炬高新A股公司简评报告安雅泽分析师介绍食品饮料行业首席分析师英国莱斯特大学经济学硕士专注于食品饮料各细分行业研究10年证券从业经验2019年金麒麟新锐分析师奖食品饮料行业2020年金融界慧眼最佳分析师第三名食品饮料行业wind最佳分析师第四名食品饮料行业陈语匆英国阿斯顿大学金融专业硕士2019年11月加入中信建投食品饮料团队专注调味品研究拥有跨行业复合研究经验王仕捷研究助理wangshijiebjcsccomcn请务必阅读正文之后的免责条款和声明2中炬高新A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk