核心观点
　　海外代工出身，发展自有品牌布局国内高端市场。公司成立于2006年，主营犬用猫用等多品类宠物食品，公司早期专注于境外宠物食品研发与宠物食品代加工，并于2013年公司创建自有品牌“麦富迪”。公司陆续开发出多个创新产品系列并获2021-2022天猫TOP品牌力宠物榜第一名。2021年，公司收购美国知名宠物品牌Waggin' Train，持续布局高端宠物食品市场，形成境外OEM/ODM与境内自有品牌协同发展态势。
　　公司境外业务稳步扩张、自主品牌迅速成长，带动业绩翻倍增长。2018-2022年，公司总营收由12.2亿元稳步增长至33.98亿元，复合增长率高达29.15%。2023Q1，营收同增24.54%。得益于业务产业结构优化及公司自有品牌销售提升，公司2022年归母净利润2.67亿元，2019-2022年复合增速高达300.32%，盈利能力增强。
　　国内宠物市场：线上渠道持续渗透，本土品牌竞争力增强。2022年，国内宠食市场规模1372亿元，同比+7%，疫情期间行业增速有所放缓。其中，主粮市场潜力巨大，国内品牌有赶超趋势；零食市场集中度较高，国产品牌更具竞争力。2022年，国内主粮产品占宠食市场的69.6%，高达955亿元，19-22年CAGR为6%，主粮增速相对零食等产品更高。线上渠道占比提升迅速，2022年已达66.10%，线上渠道高速发展助力国产品牌的销售放量份额提升。国内宠食的竞争格局持续演变，市场长尾效应显著，但头部TOP5企业份额持续提升，国产龙头企业市占率稳步提升。市场的Top10企业中，国内厂商占据7席，且集中度增至16.4%，同时国外厂商份额略有下降，为13.4%。2022年乖宝在国内宠食市占率达4.8%，居国内宠物食品行业TOP2。
　　欧美宠食市场：海外市场发展成熟，宠物渗透率整体较高，疫情后欧美表现分化，美国市场需求加快释放。1）2022年，美国宠食市场规模达483亿美元，2021-2022年，美国宠食市场保持双位数的快速增长，市场迎加速修复。美国家庭养宠渗透率高达70%。预计2023年，美国宠食市场仍将保持10%以上较快增速，达532亿美元。2）欧洲宠物市场规模保持稳增，后疫情时代以来宠物市场逐步恢复增长。2022年欧洲宠物食品市场规模254.9亿美元，同比-3.82%；预计2023年，欧洲宠物市场有望恢复正向增长，宠物食品市场规模预计达到266.6亿美元。欧洲宠物消费市场发展成熟，宠物保有量处于较高水平，近一半欧洲家庭养宠，2022年渗透率46%。
　　乖宝：多维度打造自主品牌势能，国内市场份额持续领先。1）采用创新生产工艺，打造丰富产品系列，布局高端市场。公司研发中心于2008年成立，研发费率持续领先行业平均水平，截至2022年底，公司已获境内授权专利288项，其中发明专利10项，结合创新工艺，公司打造了丰富的产品系列，如弗列加特高肉猫粮系列、弗列加特全价冻干猫粮系列、益生军团系列双拼粮系列、小橙帽系列等，积极布局高端市场，品牌sku达数千个。2）打造优势自有品牌矩阵，多维度营销提升品牌力。公司打造了以自有品牌“麦富迪”、“Waggin'Train”等为核心的完善的品牌梯队。自有品牌业务收入持续增长，2022年收入20.5亿元，2020-2022年CAGR达43.53%，收入占比60.55%。据鲸参谋，2021年麦富迪在宠物零食领域市占率达32%，已逐渐成长为国内宠物零食第一品牌。公司通过泛娱乐化的品牌营销、多样化的线上平台推广和打造联名产品等营销方式，提升品牌影响力。3）全渠道覆盖，把握线上渠道红利实现高速放量。公司线上在天猫、京东等平台开设自主品牌的直营店，2022年自有品牌的线上直销规模达7.5亿元，2020-2022年CAGR高达52.5%；此外，公司还通过经销商在京东自营、天猫超市、宠物网店等销售。得益于国内宠食市场线上渠道的高速发展，公司自主品牌把握流量红利实现迅速放量。4）供应链：供应链合作稳定集中度下降，产能加快扩张。上下游合作稳定、集中度稳步下降，产业链议价能力良好，上游主要原料价格稳中有降，下游提价传导顺畅，助力盈利能力稳步提升。产能扩张加快，2018-2022年，总产能由7.3万吨提升至16.6万吨，募投项目拟新增5.85万吨主粮产能、3133吨零食产能，产能扩张将有效助力公司提升市占率、打开业绩成长空间。
　　盈利预测与投资建议：疫后海外成熟市场需求弹性逐步释放，至23Q2海外订单需求恢复节奏良好，预计未来公司海外业务将持续稳步拓展。公司注重自主品牌的打造及品牌矩阵的建设，品牌“麦富迪”在国内市场处于领先地位，公司拥有完善的研发体系，助力产品力提升，结合丰富的营销手段持续打造品牌形象扩大市场影响力，市场头部份额稳固。国内市场方面，年轻人及高收入群体养宠意愿增加，未来国内的养宠渗透率、宠物客单消费均有较高提升空间，市场在疫后有望迎快速增长。公司凭借多维度的渠道覆盖，有望充分把握国内宠食市场的升级期，实现自主品牌业务规模的快速发展。我们预计公司23-25年EPS为0.93/ 1.14/ 1.51元，当前价格对应PE为44/ 36/ 27倍，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：汇率波动；原材料价格波动；市场竞争加剧；

研究报告全文：TableTitle进军高端市场国产自主品牌崛起乖宝宠物TableReportDate301498公司深度报告20231019评级TableRank增持核心观点TableAuthorsTableSummaryTableSummary海外代工出身发展自有品牌布局国内高端市场公司成立于2006于那年主营犬用猫用等多品类宠物食品公司早期专注于境外宠物食品首席分析师研发与宠物食品代加工并于2013年公司创建自有品牌麦富迪SAC执证编号S0110522070001yuna3sczqcomcn公司陆续开发出多个创新产品系列并获2021-2022天猫TOP品牌力电话021-58820297宠物榜第一名2021年公司收购美国知名宠物品牌WagginTrain持续布局高端宠物食品市场形成境外OEMODM与境内自有品牌TableChart市场指数走势最近1年协同发展态势02乖宝宠物沪深300公司境外业务稳步扩张自主品牌迅速成长带动业绩翻倍增长2018-2022年公司总营收由122亿元稳步增长至3398亿元复合09315162821--SepOct----增长率高达营收同增得益于业务产业结OctAugSepAug29152023Q12454-02构优化及公司自有品牌销售提升公司2022年归母净利润267亿元2019-2022年复合增速高达30032盈利能力增强-04国内宠物市场线上渠道持续渗透本土品牌竞争力增强2022年资料来源聚源数据国内宠食市场规模1372亿元同比7疫情期间行业增速有所放公司基本数据TableBaseData缓其中主粮市场潜力巨大国内品牌有赶超趋势零食市场集中最新收盘价元4127度较高国产品牌更具竞争力2022年国内主粮产品占宠食市场的一年内最高最低价元57784060696高达955亿元19-22年CAGR为6主粮增速相对零食等市盈率当前4926市净率当前756产品更高线上渠道占比提升迅速2022年已达6610线上渠道总股本亿股400高速发展助力国产品牌的销售放量份额提升国内宠食的竞争格局持总市值亿元16510续演变市场长尾效应显著但头部TOP5企业份额持续提升国产资料来源聚源数据龙头企业市占率稳步提升市场的企业中国内厂商占据席Top107相关研究且集中度增至164同时国外厂商份额略有下降为1342022TableOtherReport年乖宝在国内宠食市占率达48居国内宠物食品行业TOP2欧美宠食市场海外市场发展成熟宠物渗透率整体较高疫情后欧美表现分化美国市场需求加快释放12022年美国宠食市场规模达483亿美元2021-2022年美国宠食市场保持双位数的快速增长市场迎加速修复美国家庭养宠渗透率高达70预计2023年美国宠食市场仍将保持10以上较快增速达532亿美元2欧洲宠物市场规模保持稳增后疫情时代以来宠物市场逐步恢复增长2022年欧洲宠物食品市场规模2549亿美元同比-382预计2023年欧洲宠物市场有望恢复正向增长宠物食品市场规模预计达到2666亿美元欧洲宠物消费市场发展成熟宠物保有量处于较高水平近一半欧洲家庭养宠2022年渗透率46乖宝多维度打造自主品牌势能国内市场份额持续领先1采用创新生产工艺打造丰富产品系列布局高端市场公司研发中心于2008年成立研发费率持续领先行业平均水平截至2022年底公司已获境内授权专利288项其中发明专利10项结合创新工艺公司打造了丰富的产品系列如弗列加特高肉猫粮系列弗列加特全价冻干猫粮系列益生军团系列双拼粮系列小橙帽系列等积极布请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明局高端市场品牌sku达数千个2打造优势自有品牌矩阵多维度营销提升品牌力公司打造了以自有品牌麦富迪WagginTrain等为核心的完善的品牌梯队自有品牌业务收入持续增长2022年收入205亿元2020-2022年CAGR达4353收入占比6055据鲸参谋2021年麦富迪在宠物零食领域市占率达32已逐渐成长为国内宠物零食第一品牌公司通过泛娱乐化的品牌营销多样化的线上平台推广和打造联名产品等营销方式提升品牌影响力3全渠道覆盖把握线上渠道红利实现高速放量公司线上在天猫京东等平台开设自主品牌的直营店2022年自有品牌的线上直销规模达75亿元2020-2022年CAGR高达525此外公司还通过经销商在京东自营天猫超市宠物网店等销售得益于国内宠食市场线上渠道的高速发展公司自主品牌把握流量红利实现迅速放量4供应链供应链合作稳定集中度下降产能加快扩张上下游合作稳定集中度稳步下降产业链议价能力良好上游主要原料价格稳中有降下游提价传导顺畅助力盈利能力稳步提升产能扩张加快2018-2022年总产能由73万吨提升至166万吨募投项目拟新增585万吨主粮产能3133吨零食产能产能扩张将有效助力公司提升市占率打开业绩成长空间盈利预测与投资建议疫后海外成熟市场需求弹性逐步释放至23Q2海外订单需求恢复节奏良好预计未来公司海外业务将持续稳步拓展公司注重自主品牌的打造及品牌矩阵的建设品牌麦富迪在国内市场处于领先地位公司拥有完善的研发体系助力产品力提升结合丰富的营销手段持续打造品牌形象扩大市场影响力市场头部份额稳固国内市场方面年轻人及高收入群体养宠意愿增加未来国内的养宠渗透率宠物客单消费均有较高提升空间市场在疫后有望迎快速增长公司凭借多维度的渠道覆盖有望充分把握国内宠食市场的升级期实现自主品牌业务规模的快速发展我们预计公司23-25年EPS为093114151元当前价格对应PE为443627倍首次覆盖给予增持评级风险提示汇率波动原材料价格波动市场竞争加剧地缘政治风险盈利预测TableProfit20222023E2024E2025E营收亿元3398420551126142同比增速319238216202归母净利润亿元267372455602同比增速903393225323EPS元股067093114151PE倍619444363274资料来源Wind首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业深度报告证券研究报告目录1国产宠物食品行业领军者111海外代工起家发展自有品牌布局国内高端市场112财务分析自主品牌高速成长盈利能力行业领先513股权结构集中稳定实际控制人持股6072全球宠物市场稳步发展中国市场本土品牌份额提升821中国宠食市场线上渠道持续渗透本土品牌竞争力增强9211国内宠物市场需求养宠趋势年轻化宠物情感消费不断扩张1322欧美宠食市场市场发展成熟宠物渗透率较高疫情下美国市场需求加快释放153乖宝多维度打造自主品牌势能国内市场份额持续领先1731采用创新生产工艺打造丰富产品系列1732打造优势自有品牌矩阵多维度营销提升品牌力2033实现全渠道市场覆盖把握渠道红利线上高速放量224供应链合作稳定集中度下降产能加快扩张助力成长2241产能布局中泰两大产能基地宠食产能翻倍扩张2242供应链上下游合作稳定产业链议价能力提升245盈利预测与投资建议2551盈利预测2552投资建议266风险提示27插图目录图1公司的发展历程1图2公司旗下的产品及品牌梳理2图32018-2022不同地域营业规模及增速百万元3图42018-2022各地区收入结构3图52018-2022年公司分品类主营业务收入百万元4图62018-2022年公司各品类主营业务收入结构4图72018-2022主要产品境内境外销售规模百万元4图82018-2022主要产品境内境外销售结构4图9公司的具体销售模式5图102018-2022公司的各销售模式收入规模亿元5图112018-2022公司的各销售模式收入结构5图122018-2023Q1公司营业收入及增速亿元6图132018-2023Q1公司归母净利润及增速亿元6图142018-2022公司的盈利能力稳步提升6图152018-2022公司与主要可比公司的毛利率对比6图162018-2022公司主要产品的毛利率7图172020-2022公司分销售模式的毛利率变动7图182018-2022公司的各项费用率7图192018-2023Q1主要可比公司的期间费率对比7图20公司的股权结构8图212018-2023E全球宠物市场规模亿美元9请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业深度报告证券研究报告图222012-2022年中国宠物市场规模亿元9图23中国宠物行业的发展历程9图242022年中国宠物行业细分市场份额占比10图252018-2022中国宠物食品市场规模亿元10图26宠物食品的产业链拆解11图272019-2022年中国宠物食品细分赛道市场规模亿元11图282019-2022年中国宠物食品细分赛道规模占比11图29中国宠物食品市场的渠道结构12图30中国宠物食品市场CR5及CR10份额2018-202213图31中国宠食市场TOP10国内外企业份额2018-202213图322018中国宠物食品市场TOP10企业市占率13图332022中国宠物食品市场TOP10企业市占率13图34全国城镇居民人均可支配收入元14图35中国每户家庭平均养宠支出元户14图36我国养宠人群月收入情况分布元月14图37我国宠物主的各级城市分布14图382018-2022年宠物主年龄分布15图39我国城镇家庭中犬猫宠物数量万只15图40各国单只宠物年均支出元年15图412018-2022美国宠物食品市场规模亿美元16图422013-2021美国家庭宠物渗透率16图432018-2023E欧洲宠物行业规模亿美元16图442013-2023E欧洲宠物食品市场规模亿美元16图45公司研发中心组织结构17图46公司代表性的创新产品18图47公司的代表性创新工艺19图482018-2022研发费用百万元及占营收比例19图492018-2022研发费率与同行业可比公司对比分析19图50公司自有品牌销售收入百万元及增速20图51公司自有品牌销售收入占比20图52麦富迪部分综艺影视作品植入21图53麦富迪品牌的联名款产品21图54业务宣传费用百万元及其在销售费用中占比21图55公司销售费用率对比21图56公司自有品牌的各渠道销售规模百万元22图57自有品牌的经销收入按照经销模式划分百万元22图58公司的中国泰国两大生产基地23图59公司的主要品类产能吨24图60公司的主要品类产量吨24图61公司的主要品类销售均价及变动元千克24图62公司的TOP5销售客户集中度下降24图63公司的营业成本结构25图642022年公司的直接原材料成本结构25图65公司的TOP5供应商采购占比稳步降低25图66公司的主要原材料采购价格元千克25请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业深度报告证券研究报告图67公司的收入拆分预测26图68可比公司估值表27请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业深度报告证券研究报告1国产宠物食品行业领军者11海外代工起家发展自有品牌布局国内高端市场海外代工出身继而打造自有品牌麦富迪乖宝宠物自2006年成立主营犬用猫用等多品类宠物食品公司早期专注于境外宠物食品研发与宠物食品代加工并于2013年公司创建自有品牌麦富迪公司陆续开发出多个创新产品系列并获2021-2022天猫TOP品牌力榜宠物第一名2021年公司收购美国知名宠物品牌WagginTrain持续布局高端宠物食品市场形成境外OEMODM与境内自有品牌协同发展的态势公司的业务发展可分为3个阶段第一阶段专注海外代工积累技术经验2006年至2012年间公司主要承担多个国际宠物食品品牌的OEMODM供货商第二阶段公司启动转型创立自有品牌2013年开始公司推广自有品牌麦富迪着眼国内中高端宠物食品市场基于前期代工阶段积累的国际先进研发优势与生产技术麦富迪得以加速拓展第三阶段蓄力开拓国内市场双重业务协同发展2018年起公司推出麦富迪高端猫粮弗列加特等高端宠物粮系列至2022年自有品牌业务收入占比主营业务收入达到6055公司已由单一代工厂商转型为OEMODM业务与自有品牌协同发展的宠物食品企业图1公司的发展历程资料来源公司招股说明书首创证券实现宠物食品全品类覆盖持续完善自主品牌矩阵公司业务覆盖境内外市场国内市场方面公司以旗下自主品牌麦富迪为主品牌定位中高端市场覆盖干粮湿粮保健品等全系列产品并进一步孵化了定位高端市场的子品牌欧力优弗列加特扩充品牌矩阵此外公司是新西兰品牌K9Natural和FelineNatural的中国区域总代理商负责国内市场线上线下全渠道的销售推广深化国内高端市场的全渠道布局海外市场方面公司收购了雀巢普瑞纳旗下高端宠物零食品牌WagginTrain与沃尔玛斯马克品谱等国际名企建立良好的合作拓展了境外市场的自主品牌销售请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1行业深度报告证券研究报告图2公司旗下的产品及品牌梳理品牌品牌定位品类产品外观特点原料价格牛肉鸡肉鸡肉粉牛肉骨粉20低温烘焙新西兰进口牛肉麦富迪牛肉双拼粮鸭肉粉玉米小麦玉米蛋粒65C低温五段烘焙90元2kg2028粗蛋白白粉鸡油鱼油蛋黄粉甜主粮菜粕啤酒酵母粉等定位中高端市场主打特别添加三文鱼油六类食三文鱼鸡肉玉米牛肉骨粉国际化天然专业时全价天然猫粮89元18kg材满足营养需求尚创新品牌形象产鸡油鱼油等品品类涉及干粮湿粮冻干食品烘干零食洁0-4C保存5天内鲜鸡肉低北美原野鸡肉干鸡肉丙三醇499元360g齿骨保健品等品类温烘培0淀粉拥有弗列加特高肉猫粮系麦富迪列弗列加特全价冻干猫零食粮系列双拼粮系列益1份冻干5倍鲜肉优质多猫用冻干多春鱼零食多春鱼79元50g生军团系列等多个产品系春鱼满腹鱼籽急速冷冻列2022年双十一麦富迪成33种营养素麦芽提取物减为天猫宠物行业唯一破亿水酵母水解物水解鱼蛋白粉猫用高纤化毛膏缓肠胃负担添加亚麻籽油109元120g品牌霸榜天猫抖音鸡脂油等脂质三文鱼油亚麻籽油等拼多多等多个平台保健食品磷钙比114特别添加磷酸全脂牛乳粉脱乳糖工艺乳犬用乳钙片氢钙等元素科学配比保65元100g钙糊精证钙质吸收加强营养鸡肉粉玉米牛肉骨粉小麦全阶段犬粮双重蛋白冻干粉喷涂大米鸡油玉米蛋白粉豆69元25kg粕等主粮鸡肉粉玉米三文鱼粉小麦全价成猫粮双重蛋白添加丝兰粉大米鸡油玉米蛋白粉牛79元25kg拥有猫犬主粮及零食产肉骨粉豆粕鱼膏等品产品主打人类食品安欧力优全标准以及生肉生机营自主品牌水鲜鸡肉冻牛肉鲜鸭肉养优选真鲜肉拒绝合成肉块欧力优犬用肉粒包胡萝卜地瓜南瓜青豆鳕349元1140g搭配果蔬等膳食纤维鱼豌豆粉浆蛋白粉等零食金枪鱼三文鱼鸡肉鱼油欧力优猫用肉粒包优选大块鲜鱼增肥发腮349元1020g鱼水解液鲜肉代替肉粉鲜肉高达鲜鸡肉冻干鸡肉南极磷虾粉主粮全价高肉天然粮70不添加防腐剂15果189元2kg鸡油等蔬15均衡营养素麦富迪孵化子品牌主打高端鲜肉猫粮产品涵盖佛列加特全价全冻干猫粮含肉量96鸡肉味鲜鸡肉冻带骨鸡肉冻干主食罐鲜肉粮等全价生骨肉主食冻干平衡营养素5高消化率精冻鸡心冻鸡肝250元480g猫粮选阿根廷牛肉泰国金枪鱼牛肉味冻牛肉冻带骨牛肉冻干工艺锁住新鲜冻牛心冻牛肝等零食PMR食谱982专业配比PMR高肉主食罐-16元95g98高含肉量2生命营养链创办于2003年以Lessismore至简料理哲学作为品牌理念以简单天然的食材制作健康的宠零食鸡胸肉干不含抗生素整片鸡胸肉--WagginTrain歪小物食定位高端宠食市尾场主要于境外商超渠道销售冻羊肉冻羊肚冻羊心帝王新西兰原装进口营养均犬用主粮零食无谷冻干犬粮鲑鱼冻羊肾冻羊肝羊血粉299元500g衡100天然无谷鸡蛋等K9Natural新西兰进口品牌主打高冻鸡肉冻羊心冻羊肾冻羊代理品牌含肉量能量与营养均衡猫用主粮零食生骨肉猫主食冻干无谷冻干主食98高含肉量269元320g无谷物的产品肝羊血粉等FelineNatural98高含肉量新西兰天然食冻牛肉水冻牛肚冻牛肾猫用主粮零食猫主食罐头299元170g材冻牛肝冻牛脾牛血粉等资料来源公司招股说明书公司官网天猫京东首创证券日期截至2023713请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明2行业深度报告证券研究报告主营产品仍以宠物零食为主主粮占比提升品类结构不断优化品类方面2022年公司的零食主粮业务规模分别达到19541388亿元2018-2022年CAGR分别为22204215销售占比5841其中主粮产品主要在境内市场销售零食以境外市场销售为主导境内自主品牌主粮业务高速增长境外零食代工为主规模稳步提升分区域看公司在境内市场销售占比由2018年的44提升至2022年602022年收入规模达2039亿元2018-2022年CAGR达394公司在境内市场积极挖掘电商销售渠道境内以主粮品类为主至2022年境内主粮销售规模达1373亿元2018-2022年CAGR达4550随着国内自主品牌的主粮产品销售高增公司的境内业务占比迅速提升境外市场方面公司主要服务美国及欧洲客户群体在原有主要客户沃尔玛CentralGardenPetCompany基础上拓展了SpectrumBrandsPetGroupIncArmitagesPetProductsLtd等新客户使得收入增长境外销售以宠物零食为主2022年境外业务规模高达134亿元其中宠物零食收入占9885其中2020年起随着乖宝泰国工厂逐渐产能释放订单增加公司源于北美地区的收入有所回升2021年公司积极拓展欧洲市场加之欧洲客户加大采购量以应对供应链的薄弱欧洲地区收入增加显著同增高达6104随着公司收购高端宠物公司WagginTrain进一步深化公司在境外中高端主粮市场的自主品牌布局图32018-2022不同地域营业规模及增速百万元图42018-2022各地区收入结构3500130100235110829691300090117494711929080104025003060307707030383440439032562000501916083815003050693165101104010004262039536-10306002133453815161518250010394426755-3020540--5010201820192020202120220中国大陆北美欧洲亚洲除大陆其他20182019202020212022中国大陆yoy北美yoy欧洲yoy亚洲除大陆yoy其他yoy中国大陆北美欧洲亚洲除大陆其他资料来源公司招股说明书首创证券资料来源公司招股说明书首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明3行业深度报告证券研究报告图52018-2022年公司分品类主营业务收入百万元图62018-2022年公司各品类主营业务收入结构40003001009035002825035353680413000701388200250060200091215050406967215006565102100306458483100034019542016305212965010500876909200-02018201920202021202220182019202020212022零食主粮保健品和其他零食yoy主粮yoy保健品和其他yoy零食主粮保健品和其他资料来源公司招股说明书首创证券资料来源公司招股说明书首创证券图72018-2022主要产品境内境外销售规模百万元图82018-2022主要产品境内境外销售结构-5001000150020000102030405060708090100境内232306境内1925442018境外644342018境外53356境内310437境内2231542019境外599462019境外43346境内361666境内1833522020境外936292020境外47148境内436881境内2021295990境外119312021境外境内629137382102022境外132515境内1941602022境外39040零食主粮保健品和其他零食主粮保健品和其他资料来源公司招股说明书首创证券资料来源公司招股说明书首创证券代工与自有品牌协同发展国内市场份额迅速提升公司的业务模式主要包括OEMODM代工以及自主品牌销售公司的OEMODM业务稳步发展主要合作境外沃尔玛斯马克品谱等国际知名的大型消费零售类企业宠物食品品牌运营商等代工产品以宠物零食为主2022年代工业务的规模达到1192亿元增速有所放缓主要为境外代工业务有所下滑在境外通货膨胀影响下市场终端销售下滑采购需求减少公司的自有品牌主要在境内市场销售可分为直销经销覆盖线上线下渠道自主品牌发展迅速销售收入由2018年的495增长至2022年2046亿元四年复合增长率为42572021年自有品牌销售规模也首次实现超越OEMODM2022年自有品牌收入占比达到6成公司自主品牌发展态势向好市场竞争力强劲请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明4行业深度报告证券研究报告图9公司的具体销售模式资料来源公司招股说明书首创证券图102018-2022公司的各销售模式收入规模亿元图112018-2022公司的各销售模式收入结构4000601000175384424564350050900424814130008003534033914965054634076119270059425000443060020001186205001500101117284001010006942046723300606-39913300505044965205009930706200407495--101002018201920202021202200自有品牌OEMODM品牌代理自有品牌yoyOEMODMyoy20182019202020212022自有品牌OEMODM品牌代理资料来源公司招股说明书首创证券资料来源公司招股说明书首创证券12财务分析自主品牌高速成长盈利能力行业领先公司境外业务稳步扩张自主品牌迅速成长带动业绩翻倍增长2018-2022年公司总营收由122亿元稳步增长至3398亿元4年复合增长率高达29152023年第一季度营收表现依然稳定延续高增长趋势较去年同期增长2454得益于业务产业结构优化及公司自有品牌影响力释放等利好因素公司的归母净利润在2019-2022请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明5行业深度报告证券研究报告年分别达00411114267亿元复合增速高达30032公司的盈利能力迅速提升图122018-2023Q1公司营业收入及增速亿元图132018-2023Q1公司归母净利润及增速亿元40005030030002579752673398453500435250025040300020002575352002500319301500201327920002452515014010002011115001403122110008514915905500100090259369100452582050500-906605004-0--500201820192020202120222023Q1201820192020202120222023Q1营业收入亿元归母净利润亿元yoyyoy资料来源公司招股说明书首创证券资料来源公司招股说明书首创证券公司毛利率领先行业平均水平自主品牌提升盈利能力复合销售模式优势明显2018-2020年公司毛利率与主要可比公司均值持平2021-2022年公司毛利率持续提升显著领先于可比公司平均水平2022年公司毛利率水平提升至3259公司的代工业务毛利率水平整体维持稳定盈利能力提升主要得益于公司在行业境外毛利率普遍下降的境况下积极拓展国内市场高毛利率的自有品牌占比增加图142018-2022公司的盈利能力稳步提升图152018-2022公司与主要可比公司的毛利率对比3500450030003205325940002888293525002878350020003000150094825001000782554551365500200003000015002018201920202021202223Q120182019202020212022毛利率净利率行业均值中宠股份佩蒂股份福贝宠物路斯股份乖宝宠物资料来源公司招股说明书首创证券资料来源公司招股说明书首创证券可比公司选择来自公司招股书请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明6行业深度报告证券研究报告图162018-2022公司主要产品的毛利率图172020-2022公司分销售模式的毛利率变动9000500043847670450080003979408237657000631740003614604761525815350060002902300024225000430840514169419237442500283340002657268520003000214933511500212628752825298720001000210310005000000002018201920202021202220182019202020212022零食主粮保健品及其他自有品牌OEMODM品牌代理资料来源公司招股说明书首创证券资料来源公司招股说明书首创证券注重自主品牌建设的营销投入费用水平整体保持稳定公司的费用率水平相对主要可比公司较高2018-2022年期间费率约在22-28区间主要为营销费用占比较高2018-2022年公司的销售费用率在13-175区间公司的销售费用的整体投入比例稳定在相对较高水平主要用于公司的自主品牌建设除销售费用外公司的其他三项费率维持稳中微降费用控制情况良好图182018-2022公司的各项费用率图192018-2023Q1主要可比公司的期间费率对比20045018017540016016035014013613830027913125212022925022322210020080601504010020500000-20201820192020202120222018201920202021202223Q1销售费率管理费率研发费率财务费率中宠股份佩蒂股份福贝宠物路斯股份乖宝宠物资料来源公司招股说明书首创证券资料来源公司招股说明书首创证券可比公司选自公司招股书13股权结构集中稳定实际控制人持股60公司股权结构集中实际控制人合计持股约60根据招股说明书公司董事长秦华先生KKR及北京君联作为公司前三大股东分别持股50852120和1030其中公司实际控制人秦华先生分别通过聊城华聚和聊城华智员工持股平台间接持有090和048的公司股份并与其一致行动人秦轩昂父子关系通过聊城海昂持有公司770股份共计持有公司股份约5993公司于2017年获KKR战略投资2019年通过股权转让及后续多次连续增资的方式引入君联资本2021年5月KKR收购K9母公司天然宠物食品集团协助乖宝成为K9NaturalFelineNatural和MeatMates等境外高端宠物食品品牌代理请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明7行业深度报告证券研究报告图20公司的股权结构资料来源公司招股说明书首创证券截至20237132全球宠物市场稳步发展中国市场本土品牌份额提升近年来全球宠物市场规模不断增长中国市场前景尤其可观据欧睿国际2018至2022年全球宠物市场规模由128965亿美元增长至171244亿美元2023年全球宠物市场规模预计同比增长773其中美国以71352亿美元4674亿元人民币的规模稳居第一市场发展成熟与起步较早发展成熟的欧美地区相比中国宠物家庭渗透率仅达20发展情景乐观2022年中国的宠物市场消费规模达到2706亿元2012-2022年行业复合增长率达2316请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明8行业深度报告证券研究报告图212018-2023E全球宠物市场规模亿美元图222012-2022年中国宠物市场规模亿元200014300060184527061800171251324901607122500501600143941020651338117010202414001290200040346170812008751773275100015002601340306551220620680096818510002060071937745109840087500337102200200000201820192020202120222023E20122013201420152016201720182019202020212022中国宠物市场消费规模亿元全球宠物市场规模亿美元yoy资料来源欧睿首创证券资料来源中国宠物行业白皮书头豹研究院首创证券21中国宠食市场线上渠道持续渗透本土品牌竞争力增强中国宠物市场迈入升级期电商渗透率高增自1992年中国首次成立小动物保护协会起中国宠物行业共经历了3个发展阶段起步期2013年之前高速发展期2013-2020年升级期2021年之后行业发展初期玛氏雀巢等国际知名品牌首先开拓市场蓝海2000年前后整个宠物市场逐渐实现规范化进入高速发展时期国内厂商纷纷崛起如2013年成立的麦富迪伯纳天纯等自有品牌积极抢占国内食品市场2015至2017年国内已有多家宠物公司陆续拿到融资2019年起线上销售渠道趋于成熟电商的渗透率逐步超过线下于2022年达到52图23中国宠物行业的发展历程资料来源巨量算数首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明9行业深度报告证券研究报告宠物食品引领行业市场规模稳步增长国内宠物行业中宠物食品占比一半以上2022年为51其次为宠物健康医疗及宠物用品宠物食品市场的占比近年小幅下滑但宠食作为刚需产品仍占据宠物消费的一半以上份额2012至2022年国内整个宠物食品市场规模以2421的复合增速升至1372亿元疫情期间行业增速有所放缓图242022年中国宠物行业细分市场份额占比图252018-2022中国宠物食品市场规模亿元1600706261372140060其他1282712001129113050宠物用品13100038989137140800743267宠物食品268305160020645719920400329135宠物医疗240291997020015710010020122013201420152016201720182019202020212022中国宠物食品市场规模亿元资料来源中国宠物行业白皮书首创证券以犬猫代表宠物资料来源中国宠物行业白皮书首创证券消费行业宠食产业中游生产环节竞争激烈下游销售服务持续升级宠物食品主要包含主粮和零食作为宠物喂养中的必备和基础是宠物食品消费中最高的部分其次为宠物保健营养品宠物食品的市场上游为原材料禽畜鱼等肉类食品原材料价格波动较大容易影响中游的食品生产成本市场中游为宠物食品研发与生产赛道内企业分布密集竞争较为激烈头部公司市场集中度不大但仍持续提升其中宠物主粮占比最大也成为各大品牌的主要竞争赛道下游为宠物食品的销售等服务电商平台的崛起极大优化了食品生产厂家的销售渠道线上自营业务带来的高毛利率推动电商渗透率占比持续增长请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明10行业深度报告证券研究报告图26宠物食品的产业链拆解资料来源德勤首创证券主粮市场潜力巨大国内品牌有赶超趋势2022年国内主粮产品占宠食市场的696高达955亿元19-22年CAGR约为6主粮增速相对零食等产品更高此外得益于湿粮口味多样营养丰富高水分摄入等特点近年湿粮逐渐呈主粮化趋势为主粮赛道注入活力竞争格局方面外资厂商凭借先发优势及稳定的产品形象在我国中高端主粮市场优势显著而随着近年来国内一批自有品牌的创立与发展国产厂商发展潜力巨大2022年乖宝凭借48的市占率位居宠物食品行业第二零食市场集中度较高国产品牌更具竞争力宠物保健食品也具备较高的增长潜力2022年同比增长268渗透率稳步上升2022年占宠食市场份额41零食市场增速放缓2022年增长4占宠食市场262渗透率达到较高水平不同于主粮市场零食市场相对更集中国内厂商竞争力较强图272019-2022年中国宠物食品细分赛道市场规模亿元图282019-2022年中国宠物食品细分赛道规模占比1600140701170120614014006025010054701515050701200805019501802101780100060139013302684040800202722030-70600040-69-58-20203940400359035803530-40-59220010-600-80020192020202120222019202020212022宠物主粮宠物零食宠物保健营养品宠物主粮宠物零食宠物保健营养品宠物主粮yoy宠物零食yoy宠物保健营养品yoy请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明11行业深度报告证券研究报告资料来源中国宠物行业白皮书首创证券资料来源中国宠物行业白皮书首创证券宠食线上渠道高速发展市场渗透率达66渠道来看我国宠食市场的线上渠道占比提升迅速2018年电商渗透率459至2022年已提升至6610线上渠道高速发展助力国产品牌的销售放量市场份额提升线下渠道渗透率整体收窄其中宠物商店的市场份额由332018下滑至212022宠物医院份额下滑较少2022年约占8大卖场超市等线下零售业态占比大幅收窄图29中国宠物食品市场的渠道结构100102010509109608408109080704590507057206060706610659050403032902970202730247021302160107100610450370320320201820192020202120222023E大卖场超市宠物商店其他零售商电商宠物医院资料来源欧睿首创证券市场头部集中度稳中有升本土厂商竞争力增强我国宠物食品市场竞争格局持续演变国产龙头企业市占率稳步提升从零售市场口径看2018年我国宠物食品市场CR5为1912022年提升至213CR10市场份额维持在近30国内宠物食品市场整体格局较为分散市场长尾效应显著但头部TOP5企业份额持续提升国内厂商在快速发展的趋势下有望持续抢占海外企业的市场份额玛氏雀巢等国际公司虽凭借先发优势与产品形象稳定占据国内宠食市场但我国本土厂商目前凭借创新多样化的品类及电商等线上销售渠道快速崛起逐步赢得消费者口碑市场份额逐步提升市场的Top10企业中国内厂商占据7席且集中度增至164同时国外厂商份额略有下降为134请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明12行业深度报告证券研究报告图30中国宠物食品市场CR5及CR10份额2018-2022图31中国宠食市场TOP10国内外企业份额2018-20223100170016401640290029801600155029002930152027002770150026801400250014001380230013001340128012902100120021301220204019002000110019101900170010002018201920202021202220182019202020212022CR5CR10本土企业海外企业资料来源欧睿首创证券资料来源欧睿首创证券从行业各公司市占率来看玛氏美国和乖宝始终占据前两位其中玛氏市场份额有所下降2018年的10降至2022年的9乖宝则依靠主粮发力由2018年的3增至2022年的5其他国产品牌市占率逐渐提升市场竞争激烈中宠依蕴华兴比瑞吉荣喜耐威克等国内企业同样受到国内消费者的青睐随着行业门槛逐渐提高行业内无序竞争的局面有所改变已树立品牌优势的头部企业在竞争中存在先发优势对小规模企业具有一定的品牌壁垒图322018中国宠物食品市场TOP10企业市占率图332022中国宠物食品市场TOP10企业市占率910玛氏玛氏53乖宝1乖宝332雀巢雀巢2中宠2中宠2依蕴2依蕴51华兴2华兴21比瑞吉比瑞吉21冠军1冠军荣喜荣喜7170耐威克耐威克其他其他资料来源欧睿首创证券资料来源欧睿首创证券211国内宠物市场需求养宠趋势年轻化宠物情感消费不断扩张收入水平增长推动养宠消费随着国内经济的发展和人均可支配收入的增加宠物消费与宠物需求不断扩张我国城镇居民的人均可支配收入2013-2022年复合增长率达7每户家庭平均养宠支出的期间复合增速达15随着物质生活更加充盈与生活观念的改变宠物逐渐成为居民感情寄托的角色和家庭中重要的成员宠物消费成为情感消费相比物质消费具有更大的需求空间和可持续性请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明13行业深度报告证券研究报告图34全国城镇居民人均可支配收入元图35中国每户家庭平均养宠支出元户6000010180501609405000081403074000012061002030000580104602000003402-10100002010-20-020132014201520162017201820192020202120222013201420152016201720182019202020212022资料来源wind国家统计局首创证券资料来源欧睿国家统计局首创证券高收入群体养宠意愿提升二线城市宠物主数量提升从养宠人群的收入结构来看月收入10000元以上的宠物主占比稳步提升2019年占比2422021年占比提升至3490此外月收入水平4000-9999元的宠物主由2019年26提升至2021年46收入水平较高的消费群体养宠意愿更为显著结合城市分布二线城市宠物主增加明显一线城市有所下滑城镇养宠市场仍有较大提升空间图36我国养宠人群月收入情况分布元月图37我国宠物主的各级城市分布1006001170901570174050780125014405001750439702620400603355047602754640300402262183049602002010223018701000201920202021004000元以下4000-9999元10000-14999元15000元以上一线城市二线城市三线及以下20212022资料来源2021年中国宠物行业白皮书首创证券资料来源中国宠物行业白皮书首创证券国内养宠年轻化渗透率存在提升空间据2022年中国宠物行业白皮书我国养宠人群有年轻化趋势2022年宠物主群体中90后占比高达559其中95后占比368越来越多的年轻一代对精神生活品质的追求提升对宠物陪伴的需求迫切养宠成为一种时尚的生活方式同时年轻群体消费能力更高对宠物食品消费意愿更强宠物食品渗透率在所有年龄段中相对更高2022年我国城镇家庭中的宠物犬猫保有量分别为51196536万只据2022年中国宠物行业趋势洞察白皮书2022年我国宠物渗透率为20仍处于较低水平2021年美国日本及欧洲宠物渗透率分别为7057和46请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明14行业深度报告证券研究报告图382018-2022年宠物主年龄分布图39我国城镇家庭中犬猫宠物数量万只10070008708708207507609065001600166017501570162080653660007055032030580630505500522260323029505085511936205429505000191040450048622340305594412400090后合430045204064203810计46336803500102290300002018201920202021202220182019202020212022犬猫95后90后80后70后70前资料来源中国宠物行业白皮书首创证券资料来源中国宠物行业白皮书首创证券我国单只宠物的年均消费较低相较成熟市场有翻倍以上提升空间据2022年中国宠物行业白皮书日本Anicom保险公司APPA2022年我国单只宠物犬年均支出2882元单只宠物猫年均支出1883元日本单只宠物犬年均支出34万日元约合人民币20万元单只宠物猫支出16万日元约合人民币094万元2020年美国单只宠物犬年均支出1381美金约合人民币9033元单只宠物猫年均支出908美金约合人民币5940元我国单只宠物的消费水平远未达成熟宠物市场水平预期仍有较大的上升空间图40各国单只宠物年均支出元年2500020000150001000050000中国美国日本猫犬资料来源中国宠物行业白皮书日本Anicom保险APPA公司招股说明书首创证券22欧美宠食市场市场发展成熟宠物渗透率较高疫情下美国市场需求加快释放美国宠食市场规模达483亿美元宠物渗透率高达70根据美国宠物行业协会APPA2021-2022年全国宠物主人调查数据显示全美有70的家庭饲养宠物饲养宠物猫狗的美国家庭数量分别达到了4530万和6900万户家庭宠物保有量水平全球领先且仍保持稳步提升趋势从消费支出的细分市场来看2022年宠物食品主要包括请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明15