导读：本文深入探讨了REITs的估值方法论，介绍了海外估值模型及国内适用情况，详细解释了不同类型REITs的特性、估值步骤和估值模型的关键因素。
　　海外REITs市场成熟，估值体系完善。从海外REITs的估值模型起源来看，评估价值一般有成本法、收益法、市场比较法三种评估方式。成本法对REITs估值由REITs的净资产价值等该公司资产与物业的估值减去净负债后做一定调整得到。从收益法角度看，在REITs估值时，通过将被评估企业预期股息折现至某特定日期以确定评估对象价值。市场法主要使用P/FFO和P/AFFO，类似于二级市场的PE估值法，是一种相对估值工具。国内REITs市场尚未成熟，发展阶段和信息披露要求与海外市场不同，国内REITs估值暂时无法直接套用上述估值模型。由于我国公募REITs基础设施资产的收入相对稳定、基金分红比例稳定，可采用收益法对公募REITs进行估值。
　　我国公募REITs估值方法。REITs的估值直接影响发行价格和上市交易，在项目执行期内，尽职调查执行对底层资产的估值，此估值结果直接影响在项目申报发售期基金发行价格的确定，进而在存续期内对二级市场的表现、后期运营及扩募等产生持续影响。中债估值中心通常采用收益法中的股利折现法对公募REITs基金份额进行估值。中证指数将REITs分为偏股型和偏债型，对于偏股型REITs采用市场法，对于偏债型REITs采用类似NAV模型。
　　产权类REITs与经营权类REITs差异。产权类REITs和经营权类REITs的资产估值构成、资产估值折现率、资产估值期限和资产残值处理要求都有显著的差异，导致两类资产的估值基础不同。产权类REITs项目在后期会实现稳定的运营成本控制，带来稳定的运营净收益。但同时由于受外界宏观经济等的影响，可能会伴随着租金的升降和出租率的变动。特许经营权类REITs资产最大的优点是其预期收入的稳定性。特许经营权REITs基础资产由于其资产特性，使得其具有确定性、可转让性、时效性、排他性、现金流稳定性等特征。除对产权类和特许经营权类的REITs估值方法区别之外，对于不同底层资产类型的REITs，估值时参考的预测因子也有较大差异。
　　产权类REITs估值模型。现金流折现法各步骤中需要的核心参数有未来的收益年限、各年的签约租金、租金增长率等，在计算运营净收入阶段，需要扣除运营成本；折现阶段，需要确定各年份的净收益的折现率。各产权类REITs剩余收益年期由土地使用权终止日期决定。确定项目租金水平时，普遍采用比较法。租金增长率方面，基础设施资产所在区域产业聚集程度高、入驻企业粘合度高的，租金年增长率一般也较高。
　　经营权类REITs估值模型。经营权类REITs确定的经营期限、稳定的收入预期以及高稳定性的现金流等特点，适用收益法进行估值。收益法估值的核心参数主要包括收益期限、预期收益和折现率三个方面。在收益期限方面，由于在不考虑扩募情况下时，特许经营权REITs的真实期限由基础设施项目的剩余特许经营期限决定，具有明确的到期期限。在预期收益方面，特许经营权类REITs预期收益由近3年的运营情况确定基准年收益，接着由各项目存续期内服务量增长和价格增长的预期对资产的未来收益进行评估。在折现率的选取方面，特许经营权REITs项目的折现率由多个因素决定，所在地区的不同、资产风险系数的大小以及REITs发行时期无风险回报率的高低都会影响折现率的最终确定。
　　风险提示：REITs基础资产项目未来经营情况具有不确定性；募集说明书中测算的未来现金流可能无法准确反应实际情况；募集发行进度不及预期