投资要点
　　事件：公司发布2023年前三季度业绩预告。2023年1-9月预计实现归母净利润6.54~7.47亿元、扣非归母净利润6.43~7.37亿元；2023Q3预计实现归母净利润1.50~2.43亿元（取中值为1.97亿元、对应同比增长12.9%）、扣非归母净利1.49-2.43亿元（取中值为1.96亿元、对应同比增长14.0%）。
　　点评：
　　公司较为谨慎，过往实际值多靠近预告区间上限；根据中值估算，预计Q3同比保持较好增长、环比有波动，分析主要为蒙煤业务季节环比变化，非洲业务同比环比均稳步增长，蒙煤季节环比变化属于正常，核心投资逻辑仍然看非洲业务经营变化。
　　分业务区域看：
　　1）中蒙：整体看，今年蒙煤及其他货品进出口呈现同比高增长趋势（中蒙进出口总额1-8月同比增长56.2%、前三季度蒙古煤炭进口量同比增长148.01%）；分季节看，蒙煤进口存在季节波动（23Q1/Q2/Q3平均短盘运费分别为315/124/160元/吨），收入体现上存在跨期情况；跨期与蒙煤交付周期较长有关（半个月-1个半月），Q1为短盘运费高点、Q3为通车辆高位、Q2为运费和通车辆双低点，导致Q1较高运费部分在Q2体现、Q2低运费低车辆部分在Q3体现，Q3的运费和通车量反弹，部分也有望滞后体现在Q4。预计全年整体看该业务同比增长仍然可观，触底回升趋势不变只是延后在Q4体现。
　　2）中非：非洲业务成长性持续验证和强化。短期看，2023年非洲刚果（金）卡萨项目已进入运营阶段，升级改造后的道路及口岸运营情况均符合预期；短期看，公司实现了从工程物资到生产物资的较好衔接，稳步增长中实现结构重要转换；中期看，公司自身增长如业务类型从过路费到运输费的增加、货品结构的延伸、运输链路的延伸等，市场需求增加如出口方向的矿产品扩产放量、进口方向的物资需求增加，都会提供可观增长空间。具体运输链路方面，公司正在打通公、铁、港全程物流，萨卡尼亚陆港有望受益于坦赞铁路升级，打通东向出海通道。此外，迪洛洛项目预计于2026年投产，打通刚果（金）南部铜钴矿带西南方向出海通道。公司于8月中标刚果（金）卡莫阿铜矿铜产品跨境物流运输项目，标志着公司非洲跨境多式联运业务发展迈入新的里程碑，初步完成了公司端到端全程物流构想。公司从矿产服务商走向多品类物流服务商，从基础设施提供到承运人，有望承接非洲大物流需求。
　　3）中亚：货运潜力较大，有望进一步增厚利润。在疫情缓和及“一带一路”政策加持下中亚市场逐步恢复，2023年1-8月，中国与中亚五国进出口额达到3904.70亿元（同比+32.89%），其中霍尔果斯口岸进出口货运量2722.7万吨（同比+1.6%），品类主要以机电产品、高新技术产品、纺织纱线、织物及其制品为主；落到公司层面，2023H1公司在中亚市场的货量较去年同期+247.48%，增速显著高于行业水平。在“一带一路”战略推进下，公司现有客户需求量稳定增长，同时探索和培育更多客户，后续有望继续挖掘中亚市场潜力。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润为9.11/11.98/14.19亿元，同比+33.8%/31.5%/18.4%，对应10月13日收盘价，PE分别为12.1/9.2/7.8倍。长期看，公司作为蓝海龙头，非洲跨境和当地物流市场需求天花板足够大，在资产卡位、运营能力、销售渠道上有充分先发优势，有望明确享受这部分成长红利。4季度看，明后年均业绩增长较快、估值偏低，同时非洲增长路径逐步清晰，4季度有机会向明年完成估值切换。因节奏不同于国内物流公司（公司上半年占比高、国内物流旺季多在下半年），近期有所调整，提供布局机会，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）地缘政治风险；2）通关政策变动风险；3）汇率波动风险；4）业务量短期波动的风险（蒙煤通关量全年淡旺季分布不均匀，蒙煤通关量与短盘运价受焦煤进口利差驱动，如长协价调整滞后可能存在阶段性进口利差倒挂情形，非洲物流全年淡旺季分布不均匀等）。
　　

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId跨境物流investSuggestiondyCompany嘉友国际603871增持维持603871Q3业绩符合预期非洲业务成长性持续验证和强化createTime1年月日20231017投资要点公市场数据marketDatasummary事件公司发布2023年前三季度业绩预告2023年1-9月预计实现归母司市场数据日期2023-10-13净利润654747亿元扣非归母净利润643737亿元2023Q3预计实收盘价元点1581现归母净利润150243亿元取中值为197亿元对应同比增长129总股本百万股69884评扣非归母净利149-243亿元取中值为196亿元对应同比增长140流通股本百万股69884报净资产百万元437843点评告总资产百万元569137公司较为谨慎过往实际值多靠近预告区间上限根据中值估算预计每股净资产元627Q3同比保持较好增长环比有波动分析主要为蒙煤业务季节环比变化来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理非洲业务同比环比均稳步增长蒙煤季节环比变化属于正常核心投资兴证交运嘉友国际相关报告relatedReport逻辑仍然看非洲业务经营变化相关报告603871603871SH高壁垒高成长2023年中报兴证交运嘉友国际深度高分业务区域看的业绩点评矿产物流23H1出海归母净利龙头壁垒高成长的矿产物流出海龙同比高壁垒高成头20232023-71908-0-818-201中蒙整体看今年蒙煤及其他货品进出口呈现同比高增长趋势中长性优势显著2023-08-26兴证交运嘉友国际蒙进出口总额1-8月同比增长562前三季度蒙古煤炭进口量同比603871SH2023年中报业绩点评23H1归母净利同比719增长14801分季节看蒙煤进口存在季节波动23Q1Q2Q3平高壁垒高成长性优势显著2023-均短盘运费分别为315124160元吨收入体现上存在跨期情况08-26跨期与蒙煤交付周期较长有关半个月-1个半月Q1为短盘运费高分析师emailAuthor点Q3为通车辆高位Q2为运费和通车辆双低点导致Q1较高运肖祎费部分在Q2体现Q2低运费低车辆部分在Q3体现Q3的运费和xiaoyiyjyxyzqcomcn通车量反弹部分也有望滞后体现在Q4预计全年整体看该业务同S0190521080006比增长仍然可观触底回升趋势不变只是延后在Q4体现张晓云zhangxiaoyunxyzqcomcn2中非非洲业务成长性持续验证和强化短期看2023年非洲刚果金S0190514070002卡萨项目已进入运营阶段升级改造后的道路及口岸运营情况均符合预期短期看公司实现了从工程物资到生产物资的较好衔接稳步增长中实现结构重要转换中期看公司自身增长如业务类型从过路费到运输费的增加货品结构的延伸运输链路的延伸等市场需求增加如出口方向的矿产品扩产放量进口方向的物资需求增加都会提供可观增长空间具体运输链路方面公司正在打通公铁港全程物流萨卡尼亚陆港有望受益于坦赞铁路升级打通东向出海通道此外迪洛洛项目预计于2026年投产打通刚果金南部铜钴矿带西南方向出海通道公司于8月中标刚果金卡莫阿铜矿铜产品跨境物流运输项目标志着公司非洲跨境多式联运业务发展迈入新的里程碑初步完成了公司端到端全程物流构想公司从矿产服务商走向多品类物流服务商从基础设施提供到承运人有望承接非洲大物流需求请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情3中亚货运潜力较大有望进一步增厚利润在疫情缓和及一带一路政策加持下中亚市场逐步恢复2023年1-8月中国与中亚五国进出口额达到390470亿元同比3289其中霍尔果斯口岸进出口货运量27227万吨同比16品类主要以机电产品高新技术产品纺织纱线织物及其制品为主落到公司层面2023H1公司在中亚市场的货量较去年同期24748增速显著高于行业水平在一带一路战略推进下公司现有客户需求量稳定增长同时探索和培育更多客户后续有望继续挖掘中亚市场潜力盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年归母净利润为91111981419亿元同比338315184对应10月13日收盘价PE分别为1219278倍长期看公司作为蓝海龙头非洲跨境和当地物流市场需求天花板足够大在资产卡位运营能力销售渠道上有充分先发优势有望明确享受这部分成长红利4季度看明后年均业绩增长较快估值偏低同时非洲增长路径逐步清晰4季度有机会向明年完成估值切换因节奏不同于国内物流公司公司上半年占比高国内物流旺季多在下半年近期有所调整提供布局机会维持增持评级风险提示1地缘政治风险2通关政策变动风险3汇率波动风险4业务量短期波动的风险蒙煤通关量全年淡旺季分布不均匀蒙煤通关量与短盘运价受焦煤进口利差驱动如长协价调整滞后可能存在阶段性进口利差倒挂情形非洲物流全年淡旺季分布不均匀等主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元48295690538207695723同比增长242430189166归母净利润百万元68191111981419同比增长986338315184毛利率193187202201ROE164189213217每股收益元097130171203市盈率1621219278来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理注2022年EPS为摊薄后数据请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情报告附录表1嘉友国际分季度财务拆分亿元主要数据21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2营业收入6008941051134365011452013102215841224营业成本498782933118650091217597261318872毛利102113118158150233254295266352税金及附加002003001006001005003005004006销售费用001001001003002001002003002003管理费用012014011015013015027020028014财务费用-008007-002014004-008-017026002-011研发费用001004001007001004004017002006信用减值损失000-003001001000-002-001-013001002营业利润094088110117132222236211230343营业外收入000000000001000000000000000000营业外支出000000001000001000000003000000利润总额093088109118131222235208230343归母净利润084073091095108185174214202301EPS元股038026032030034041035043040043EBITDA202254367491607毛利率170126112117230203126289168288销售费用率02010102020101030102管理费用率21161011211313191812财务费用率-1308-011007-07-082501-09研发费用率02040105020402160105营业利润率1569810587203194117206145280所得税率101172165199179171259-21121120营业收入yoy-19935057984280916-239143670毛利yoy2561341-07-9447110691146873777512归母净利yoy729-310-28921828615409051260871630EBITDAyoy732263817931652资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图1短盘运费元吨250020001500100050002022-1-52022-5-52022-8-52021-8-52021-9-52022-2-52022-3-52022-4-52022-6-52022-7-52022-9-52023-1-52023-2-52023-3-52023-4-52023-5-52023-6-52023-7-52023-8-52023-9-52021-10-52021-11-52021-12-52022-10-52022-11-52022-12-52023-10-5炼焦煤蒙古产运费价格查干哈达堆场甘其毛都口岸日资料来源钢联数据兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-公司点评报告带市场行情图2国内焦煤与蒙煤长协价差元吨柳林主焦煤-蒙煤长协价资料来源钢联数据兴业证券经济与金融研究院整理图3刚果金对中国进出口额万美元90000800007000060000500004000030000200001000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202120222023资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理风险提示1地缘政治风险2通关政策变动风险3汇率波动风险4业务量短期波动的风险蒙煤通关量全年淡旺季分布不均匀蒙煤通关量与短盘运价受焦煤进口利差驱动如长协价调整滞后可能存在阶段性进口利差倒挂情形非洲物流全年淡旺季分布不均匀等请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-公司点评报告带市场行情附表资产负债表gscwbb公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E流动资产2742328136294032营业收入48295690538207695723货币资金949123210891088营业成本3898561365527651交易性金融资产0000税金及附加15282529应收票据及应收账款194283336391销售费用7121417预付款项57886110621201管理费用7599109140存货7936969121108研发费用26595547其他228209230245财务费用6101926非流动资产2614319738304442其他收益9101010长期股权投资16161616投资收益51077固定资产726696691698公允价值变动收益0000在建工程01870107信用减值损失-16-6-8-10无形资产1583214927513322资产减值损失0000商誉208208208208资产处置收益0000长期待摊费用0-3-7-10营业利润801109914431669其他81113100101营业外收入1111资产总计5356647874598474营业外支出4433流动负债1099123114701599利润总额798109614411667短期借款004516所得税118186245250应付票据及应付账款6157989761134净利润68090911961417其他484433448449少数股东损益-1-2-2-3非流动负债31355303275归属母公司净利润68191111981419长期借款0000EPS元097130171203其他31355303275负债合计1130158617731873主要财务比率股本500699699699会计年度20222023E2024E2025E资本公积1839163916391639成长性未分配利润1601219429033721营业收入增长率242430189166少数股东权益69676562营业利润增长率962371314157股东权益合计4226489256866600归母净利润增长率986338315184负债及权益合计5356647874598474盈利能力毛利率193187202201现金流量表单位百万元归母净利率141132146148会计年度20222023E2024E2025EROE164189213217归母净利润68191111981419偿债能力折旧和摊销55616569资产负债率211245238221资产减值准备0-0554流动比率249267247252资产处置损失0-02-01-01速动比率177210185183公允价值变动损失0000营运能力财务费用-13101926资产周转率97117118120投资损失-5-10-7-7应收账款周转率2548271225042481少数股东损益-1-2-2-3存货周转率792754815758营运资金的变动-226-131-302-242每股资料元经营活动产生现金流量5088289911261每股收益097130171203投资活动产生现金流量-473-605-708-676每股经营现金073118142180融资活动产生现金流量-23960-426-586每股净资产595690804936现金净变动-189283-143-1估值比率倍现金的期初余额112894912321089PE1621219278现金的期末余额939123210891088PB27232017数据来源天软兴业证券经济与金融研究院整理6056438491113注2022年EPS为摊薄后数据请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中沪深两市以沪深300指数为定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级基准北交所市场以北证50指数为基推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数准新三板市场以三板成指为基准中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平香港市场以恒生指数为基准美国市行业评级回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数场以标普500或纳斯达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-