主要观点：
　　甜味剂市场化学合成代糖占主导地位，市场空间不断扩大
　　甜味剂市场化学合成代糖产品快速迭代，目前三氯蔗糖/安赛蜜是最优的人工代糖选择，占据代糖市场的50%以上。
　　安赛蜜、三氯蔗糖作为第四、五代人工甜味剂，具有优秀的甜价比，在主流的复配方案中均需要添加化学合成代糖，在中长期的角度看无法被替代。一方面，由于此类大单品已成为市场主流使用的添加剂，另一方面，整个代糖市场仍处于高速增长阶段，化学合成类代糖需求同步高增，渗透率的不断提升也带来了成长空间。
　　代糖市场周期加速见底，下游渗透率持续提升
　　自2021年原材料和能源价格不断攀升叠加需求的持续拉动，三氯蔗糖、安赛蜜的价格达到历史高点，伴随着资本开支的加大，供给侧压力上升，从2022年后价格不断走低，目前呈现见底回升趋势，2023年9月8日百川的三氯蔗糖、安赛蜜报价分别为15万元/吨、4.5万元/吨，分别处于3.51%、12.28%的五年历史分位。代糖产品相比于蔗糖有明显的成本优势，代糖甜价比普遍高于蔗糖，复配的产品又附加了功能性，在减糖主题下代糖终端产品需求长期向好。在我们的测算下，代糖渗透率将从2021年的10%提高到2026年的20%，2026年全球甜味剂替代甜度将达到4947万吨蔗糖当量，其中安赛蜜、三氯蔗糖需求量预计分别达到3.32、3.43万吨，复合年增长率为11%和13%，在下游的渗透率将逐步提升，未来的成长空间广阔。
　　代糖龙头否极泰来，业绩有望逐步回升
　　代糖行业经历景气度大幅回落后，人工代糖市场价格从最高点下降超过50%，行业龙头的盈利水平也出现较大下滑。今年受宏观环境的影响，下游需求表现疲软，人工代糖市场呈现出旺季不旺的特点。9月伊始，受到原料端和糖价的影响，支撑三氯蔗糖、安赛蜜的价格小幅回暖，代糖产品盈利能力逐步回升，龙头企业凭借成本优势和规模优势有望首先迎来拐点，业绩将逐步回升。
　　投资建议
　　化学合成代糖市场作为弱周期的精细化工，在选品上需要具有前瞻性的战略规划，不仅需要考虑工艺和成本侧，更需要关注下游客户的验证渠道和产品情况，长期要具有全链路解决方案的能力。金禾实业作为安赛蜜、三氯蔗糖双龙头，高市占率、低成本和多元化产品布局有助于增强企业的市场定价权，同时公司具备基础化工原材料和长期建立的渠道优势，为成为全链路的食品添加剂解决方案提供商打下基础，建议关注【金禾实业】。
　　风险提示
　　下游应用推广不及预期；
　　新技术开发应用变革的风险；
　　产品安全和质量控制的风险；
　　产品价格大幅波动的风险。

研究报告全文：TableIndNameRptType基础化工行业研究行业专题甜味剂系列深度之一代糖周期见底龙头否极泰来行业评级增持主要观点TableIndRank报告日期2023-10-10TableSummary甜味剂市场化学合成代糖占主导地位市场空间不断扩大甜味剂市场化学合成代糖产品快速迭代目前三氯蔗糖安赛蜜是最行业指数与沪深TableChart300走势比较优的人工代糖选择占据代糖市场的以上245015安赛蜜三氯蔗糖作为第四五代人工甜味剂具有优秀的甜价6比在主流的复配方案中均需要添加化学合成代糖在中长期的角度看无法被替代一方面由于此类大单品已成为市场主流使用的-310221234237231023-12添加剂另一方面整个代糖市场仍处于高速增长阶段化学合成-21类代糖需求同步高增渗透率的不断提升也带来了成长空间基础化工沪深300代糖市场周期加速见底下游渗透率持续提升分析师王强峰TableAuthor自2021年原材料和能源价格不断攀升叠加需求的持续拉动三氯蔗执业证书号S0010522110002电话13621792701糖安赛蜜的价格达到历史高点伴随着资本开支的加大供给侧压邮箱wangqfhazqcom力上升从2022年后价格不断走低目前呈现见底回升趋势2023联系人刘天其年9月8日百川的三氯蔗糖安赛蜜报价分别为15万元吨45万执业证书号S0010122080046元吨分别处于3511228的五年历史分位代糖产品相比电话17321190296于蔗糖有明显的成本优势代糖甜价比普遍高于蔗糖复配的产品又邮箱liutqhazqcom附加了功能性在减糖主题下代糖终端产品需求长期向好在我们的测算下代糖渗透率将从2021年的10提高到2026年的202026年全球甜味剂替代甜度将达到4947万吨蔗糖当量其中安赛蜜三氯蔗糖需求量预计分别达到332343万吨复合年增长率为11和13在下游的渗透率将逐步提升未来的成长空间广阔代糖龙头否极泰来业绩有望逐步回升代糖行业经历景气度大幅回落后人工代糖市场价格从最高点下降超过50行业龙头的盈利水平也出现较大下滑今年受宏观环境的影响下游需求表现疲软人工代糖市场呈现出旺季不旺的特点9月伊始受到原料端和糖价的影响支撑三氯蔗糖安赛蜜的价格小幅相关报告TableReport回暖代糖产品盈利能力逐步回升龙头企业凭借成本优势和规模优1卫星化学及烯烃行业周度动势有望首先迎来拐点业绩将逐步回升态跟踪2023-10-082万华化学MDI一体化等装置投资建议复产萤石氢氟酸价格上涨化学合成代糖市场作为弱周期的精细化工在选品上需要具有前瞻性2023-10-03的战略规划不仅需要考虑工艺和成本侧更需要关注下游客户的验证渠道和产品情况长期要具有全链路解决方案的能力金禾实业作为安赛蜜三氯蔗糖双龙头高市占率低成本和多元化产品布局有敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告TableCompanyRptType行业研究助于增强企业的市场定价权同时公司具备基础化工原材料和长期建立的渠道优势为成为全链路的食品添加剂解决方案提供商打下基础建议关注金禾实业风险提示下游应用推广不及预期新技术开发应用变革的风险产品安全和质量控制的风险产品价格大幅波动的风险敬请参阅末页重要声明及评级说明235证券研究报告TableCompanyRptType行业研究正文目录1化学合成代糖成本低且安全性高已迎来新的发展纪元511代糖发展简史人工甜味剂不断更新迭代512代糖迎来新世纪需求不断提升5121健康需求结合控糖政策抬升代糖需求6122化学合成代糖成本优势显著市场空间不断扩大92化学合成类代糖降成本的主力复配的基石1121甜味剂分类人工合成类代糖占据主导地位1122化学合成甜味剂经历六次迭代安赛蜜三氯蔗糖成主流12221糖精甜蜜素安全隐患高12222阿斯巴甜热稳定性差代谢产物中包含苯丙氨酸13223安赛蜜安全性和性价比高的甜味剂14224三氯蔗糖目前最优的人工代糖选择16225现有甜味剂供给梳理人工代糖占据主导地位1823复配可促进甜味剂协同增效降低成本1932026下游需求测算安赛蜜三氯蔗糖CAGR分别达11132131全球甜度需求测算2021-2026年预计从231亿吨达到245亿吨21322021年代糖下游应用现状22332026代糖市场测算预计渗透率将达到2023331饮料对标欧美成熟市场仍有增长空间23322烘焙新产品有望进一步打开市场空间25323糖果替代难度相对较低有望实现高增长26324冰激凌及乳制品替代难度相对较高27325调味品及其他降本增效和健康意识驱动渗透率提升283262026年代糖市场空间测算预计甜度4947万吨294行业估值与重点公司3141市场扩张公司升级代糖行业估值有望上行3142国内重点公司金禾实业33风险提示34敬请参阅末页重要声明及评级说明335证券研究报告TableCompanyRptType行业研究图表目录图表1代糖发展简史甜味剂产品多样化发展5图表2摄入糖分过多会引发众多健康问题6图表3中国肥胖率和超重率不断上升7图表42020年中国人均油盐摄入量大于建议摄入量7图表5近几年中国推出一系列控糖政策8图表62015-2022年中国无糖饮料行业市场规模不断上升9图表7人工甜味剂成本优势显著9图表8一些国家陆续推出糖税政策以控制糖分添加10图表9甜味剂主要分为人工合成类天然提取类糖醇类11图表10综合口感性价比安全性三氯蔗糖和安赛蜜发展前景良好12图表11我国陆续出台限制糖精钠产销量的政策13图表12糖精钠和甜蜜素在我国的使用范围和用量限制严格13图表13阿斯巴甜在我国食品中的使用范围和用量限制较严格14图表14安赛蜜在我国食品中有一定的使用范围和用量限制15图表15当前全球安赛蜜产能为37000吨15图表16安赛蜜价格开始底部回升16图表17三氯蔗糖在我国食品中有一定的使用范围和用量限制16图表18当前全球三氯蔗糖产能为31600吨17图表19三氯蔗糖价格开始底部回升18图表20全球主要代糖产品甜度贡献测算人工代糖超7018图表21不同甜味剂的感官评价各有不同19图表22常见甜味剂相较于蔗糖具有不同的甜度曲线19图表23常见甜味剂之间复配具有协同作用20图表24甜味剂在食品中往往采用复配21图表252015-2022全球糖产量稳中有升22图表262021全球甜度需求为231亿吨蔗糖当量22图表27饮料的代糖渗透率和用量最高23图表28全球饮料无糖低糖产品数量CAGR为2823图表292021年615中国网民消费过无糖可乐24图表302019年发达国家的无糖可乐销售占比普遍超4025图表31糖在烘焙中的主要作用包括提供发酵碳源褐变等25图表32蔗糖和糖醇的理化性质接近常作为糖果填充剂27图表33代糖在糖果C端有巨大的市场潜力27图表34糖在乳制品中的主要作用包括降低冰点提供碳源等28图表35代糖在调味品领域有降本增效的作用28图表36预计2026年代糖应用占比饮料仍是主要应用30图表372026年代糖市场空间测算甜度需求达到4947万吨蔗糖当量30图表38三氯蔗糖安赛蜜市场空间测算343万吨332万吨31图表39代糖行业处于低估水平32图表40代糖行业估值中枢有望上行33图表41金禾实业三氯蔗糖原料成本比行业低约190万元吨34敬请参阅末页重要声明及评级说明435证券研究报告TableCompanyRptType行业研究1化学合成代糖成本低且安全性高已迎来新的发展纪元11代糖发展简史人工甜味剂不断更新迭代安全性问题和口感问题促使代糖更新迭代甜味剂产品多样化发展1950年无糖汽水开始风靡美国而甜蜜素也趁此机会主导市场到1968年美国的甜蜜素年销售量超过1700万磅但之后有研究发现这种甜味剂会增加小鼠患膀胱癌的概率随后美国食品药品监督管理局FDA禁止了甜蜜素的使用下一代甜味剂于1965年被发现1974年有研究称阿斯巴甜会诱发脑瘤这种甜味剂被雪藏7年后又重新进入市场但是相关安全性研究一直在持续直到1976年三氯蔗糖在一次偶然的错误实验中被发现不同于之前甜味剂的是三氯蔗糖有着良好的稳定性可以用来烘焙并且有着600倍蔗糖的甜度直到现在三氯蔗糖在代糖市场中也有着举足轻重的作用中国是代糖最大生产国复配多元化糖将成趋势代糖虽然已经发展了一百多年但能满足食品加工方面的要求并且获得安全性评价的甜味剂产品寥寥无几按照中国国标可在食品中添加的非糖甜味剂共有20多种其中高倍甜味剂有十几种全球范围也呈现一样的状态代糖的生产仍旧以人工合成为主导而中国是最大生产国产量约占全球75虽然人工合成代糖减糖性能已经达标但是仍存在安全问题隐患部分产品甜味口感还原度低甜味剂陆续发展出了多种产品高倍甜味剂中的天然提取甜味剂弥补了这些不足现在代糖大多采用复配使用近年来高倍甜味剂和低倍甜味剂增长迅速甜味剂的复配更加丰富图表1代糖发展简史甜味剂产品多样化发展1897年1950年1965年糖精进入市场甜蜜素进入美国市场阿斯巴甜被发现甜度300倍蔗糖甜度30-50倍蔗糖甜度200倍蔗糖高倍甜味剂人工合成天然提取1976年低倍甜味剂糖糖醇稀少糖三氯蔗糖被发现复配上述复合取长补短甜度600倍蔗糖资料来源SaveurScienceHistoryInstitute青山资本华安证券研究所12代糖迎来新世纪需求不断提升敬请参阅末页重要声明及评级说明535证券研究报告TableCompanyRptType行业研究121健康需求结合控糖政策抬升代糖需求糖分摄入过多是危害居民健康的一大根源如今食品工业高度发达人们很容易获得高热量高吸收效率的食物食品饮料中的糖分几乎无处不在糖分的过量摄入会增加龋齿成人型糖尿病肥胖骨质疏松心脑血管疾病皮肤加速衰老的风险在当代居民摄入的糖主要以饮料形式存在过多的糖分会加重肝细胞的负担严重的甚至形成非酒精性脂肪肝糖分的过多摄入导致的问题逐渐凸显相关健康问题走进人们的视野图表2摄入糖分过多会引发众多健康问题类别危害机理肥胖心血管进食过多糖后机体热量摄入过多无法被人体吸收利用转化为脂肪发生囤积造成发疾病胖诱发心血管疾病口腔疾病吃糖过多又没能做好口腔清洁工作尤其是儿童为口腔内的细菌提供了繁殖的空间会引发龋齿和口腔溃疡骨骼疾病糖分进食后会增加体内碱性物质的消耗比如钙质影响骨骼的建立与吸收使得骨折几率增加眼部疾病血液中血糖含量增加可能会引起房水或晶体渗透压的改变而且会使眼内组织弹性下降容易引发近视或加重近视度数皮肤疾病糖分摄入过多会加重皮肤负担因为糖分会增加皮肤中自由基的堆积易出现毛孔粗大油脂增多弹性变差等现象也容易长痘高血糖如果本身胰岛功能出现异常的人群吃糖过多体内没有胰岛素的调节平衡血糖会导致血糖升高资料来源有来医生华安证券研究所全球居民糖分摄入呈现过剩状态各国超重率普遍偏高世界卫生组织建议成年人摄取糖分不应超过全部热量的10过多摄入糖分导致的最典型的健康问题就是超重据经合组织调查2019年超重率最高的为墨西哥达到了752而超重率超过50的国家就达到了17个在中国成年人超重率从2002年的228增长到2020年的3436-17岁儿童和青少年超重率从2002年的45增长到2020年的111肥胖率的高速增长给居民发出了危险信号控制糖分刻不容缓敬请参阅末页重要声明及评级说明635证券研究报告TableCompanyRptType行业研究图表3中国肥胖率和超重率不断上升肥胖率超重率4000343035003010300025002280200016401500119011109607901000710640450500210000成年人6-17岁成年人6-17岁成年人6-17岁2002年2015年2020年资料来源青山资本华安证券研究所我国居民糖分过量摄入导致的健康问题凸显摄入糖与控制糖之间的矛盾加剧2020年我国人均摄入食糖30g已经超出了营养学会建议摄入量25g相关研究指出糖是重度成瘾性物质多年来糖分的过多摄入导致一些疾病凸显除了超重率增高外我国糖尿病患病率一直高于全球患病率2021年达到了106而全球患病率为98我国居民在享受糖带来的甜蜜的同时也承担着其所带来的健康风险图表42020年中国人均油盐摄入量大于建议摄入量品类实际人均每日摄入量营养学会建议摄入量烹调用油432g25g-30g烹调用盐93g5g食糖30g25g资料来源益普索华安证券研究所我国虽未设置糖税但是对于糖的摄入不断推出指导方针国内的控糖政策起步相对较晚2016年我国政府推出了健康中国行动2019年-2030年其中指出鼓励消费者减少蔗糖摄入量倡导食品生产经营者使用食品安全标准允许的天然甜味物质和甜味剂取代蔗糖食糖的消费量趋于平稳的状态也反映出了我国居民开始有了控糖的意识面对甜味与控糖之间的矛盾代糖承担了举足轻重的角色并且代糖市场的扩大也推进了肥胖等健康问题的解决敬请参阅末页重要声明及评级说明735证券研究报告TableCompanyRptType行业研究图表5近几年中国推出一系列控糖政策年份政策名称重点解读提倡成人人均每日添加糖摄入量不高于25g鼓励消费者减少蔗健康中国行动2019年-2016年糖摄入量倡导食品生产经营者使用食品安全标准允许的天然甜2030年味物质和甜味剂取代蔗糖全民健康生活方式行动方引导餐饮企业集体食堂积极采取控制食盐油脂和添加糖使用2017年案2017年-2025年量的措施减少含糖饮料供应国民营养计划2017-在吃动平衡行动中提出三健三减专项行动推广减盐减2017年2030油减糖产业结构调整指导目录鼓励发展采用发酵法工艺生产多元糖醇及生物法化工多元醇功2019年2019年能性发酵制品等的开发生产应用结合健康校园建设中小学校及托幼机构限制销售高糖饮料和零健康口腔行动方案2019食食糖减少含糖饮料和高糖食品的供应鼓励企业进行低糖2019年年-2025年或无糖的声称提高消费者正确认读食品营养标签添加糖的能力2020年十四五规划建议明确提出减盐减油健康体重等方案中国居民膳食指南科学研2021年精准化营养指导关键措施明确进一步控制油盐糖的摄入究报告资料来源华经情报网益普索华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明835证券研究报告TableCompanyRptType行业研究国民健康意识逐渐觉醒代糖饮品将成为行业趋势2020年元气森林在618购物节天猫饮品类销量排名第一双十一购物街天猫和京东水饮品类销量第一这款饮料的爆火就是紧紧抓住了当代年轻人的一大痛点0糖0脂0卡的精准定位无糖饮料的市场规模也呈现出高速增长的趋势2022年超过了199亿元这种趋势和元气森林的爆成功都体现了当代居民的健康理念开始逐步觉醒对糖分的控制开始流行代糖的低热量和甜味的保持成为了食品添加剂中的一枝独秀在下游应用中有广阔的开发空间代糖迎来了发展的新纪元图表62015-2022年中国无糖饮料行业市场规模不断上升市场规模亿元增速300806020040100200020152016201720182019202020212022资料来源艾媒咨询华安证券研究所122化学合成代糖成本优势显著市场空间不断扩大高倍甜味剂相对于蔗糖有较高的甜价比能够降低制造成本代糖将会成为下游生产厂商的不二之选甜价比代表单位蔗糖价格下能够实现的相对于蔗糖的甜度倍数2021年蔗糖甜价比为019甜度元安赛蜜为289甜度元三氯蔗糖为239甜度元相当于一瓶饮料中如果蔗糖的成本为02元换成三氯蔗糖只需要0016元换成安赛蜜只需要0013元人工甜味剂的甜价比均在蔗糖的10倍以上相同的价格下甜味剂的效果比蔗糖更好随着人们对食品糖分摄入要求的不断提高各种甜味剂产品的市场将占据主导地位图表7人工甜味剂成本优势显著品类甜价比甜度元甜度出口价格元千克蔗糖019154葡萄糖017064糖精125200-700-甜蜜素38530-阿斯巴甜2520085敬请参阅末页重要声明及评级说明935证券研究报告TableCompanyRptType行业研究安赛蜜28920070三氯蔗糖239600250纽甜207000-13000330资料来源百川盈孚wind海关总署华经情报网华安证券研究所一些国家陆续推出糖税政策以控制糖分添加糖的成本大幅提升早在2016年世界卫生组织多次呼吁各国政府对含糖饮料征税目前已经有50个左右的国家政府推出了糖税政策糖税带来的收入主要是解决糖尿病龋齿肥胖等由摄入糖分过多带来的一系列健康问题糖税的推出在减少居民摄入糖分的同时也提高了糖类的成本同时也为代糖产品打开了市场对企业而言甜味是产品畅销的基础代糖完美承担了过渡角色消费者对于甜味的需求加快了代糖产品的开发图表8一些国家陆续推出糖税政策以控制糖分添加国家时间糖税政策对精制糖产品征税最早开始征收糖税的国家2017年每升挪威1992年含糖饮料征收334克朗2018年每升征收475克朗挪威现已成为肥胖率最低的欧洲国家波利尼西亚2002年征税40CFPL进口产品缴税60CFPL密克罗尼西亚联邦拉脱维2004年瑙鲁共和国缴税售价30亚马绍尔群岛共和国芬兰匈牙利2011年匈牙利含糖饮料能量饮料缴税4汤加毛里求斯2013年毛里求斯含糖饮料果汁饮料每克缴税003毛里求斯元智利基里巴斯墨西哥2014年墨西哥含糖饮料缴税10瓦努阿图多米尼加巴巴2015年多米尼加含糖饮料缴税10多斯比利时厄瓜多尔斐济2016年厄瓜多尔糖超过25gL的饮料缴税018美分法国印度斯里兰卡泰印度果汁25含糖饮料40国文莱葡萄牙沙特阿2017年葡萄牙含糖0-80gL缴税015欧高于80缴税03欧拉伯挪威阿联酋百慕大群岛爱尔兰爱沙英国糖超过5g100ml的饮料缴税18便士L超过尼亚英国秘鲁菲律2018年8g100ml的缴税24便士L宾南非马来西亚糖超过5g100ml的饮料超过12g100ml的蔬菜马来西亚阿曼卡塔尔2019年汁缴税40分L新加坡新加坡首个禁止高糖饮料广告的国家加州伯克利指定含糖饮料缴税1美分盎司美国7个城市2020年旧金山苏打水每盎司缴税1资料来源青山资本华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明1035证券研究报告TableCompanyRptType行业研究2化学合成类代糖降成本的主力复配的基石21甜味剂分类人工合成类代糖占据主导地位甜味剂指能够赋予食品以甜味的物质能量很低或者不含能量甜味剂在满足消费者对甜味觉需求的同时又没有糖的高能量也不会迅速升高血糖所以成为了糖的替代品正被越来越广泛地应用在食品饮料中甜味剂种类和分类方式较多我们按来源不同将其分为人工合成甜味剂天然甜味剂功能性糖醇稀有糖三类其中人工合成甜味剂通过化学合成方式制备相比之下甜度最高但合成甜味剂的安全性一致饱受质疑在许多国家被限制或禁止使用糖醇类和稀有糖的甜度最低大多低于蔗糖的甜度天然甜味剂是从天然植物中直接提取的安全性最高人工合成甜味剂占据了我国甜味剂市场的半壁江山甜味剂的性价比以价甜比来度量价甜比越低实现单位甜度所需的价格越低性价比越高通常定义蔗糖的甜度为1人工合成甜味剂和蔗糖实现相同甜度时成本不到蔗糖的10在人类追求甜味来源的历史中一开始只是想要更甜的味觉刺激或是更便宜的甜味供给因此在我国甜味剂市场格局中人工合成甜味剂始终占据大半图表9甜味剂主要分为人工合成类天然提取类糖醇类分类主要产品甜度倍价甜比元千克甜度特点糖精350-500008甜蜜素30-80026成本低甜度阿斯巴甜20004高但对人体人工合成甜味剂安赛蜜200033健康可能产生三氯蔗糖600-650042损害纽甜7000-13000003木糖醇1-1222赤藓糖醇06-0815甜度低于蔗糖醇类甜味剂稀有糖L-阿拉伯糖05110糖低热量D-塔格糖092-防龋齿D-阿洛酮糖071甜菊糖苷200-35010罗汉果甜苷300-甜度高热量天然甜味剂甘草甜素80-300-低安全性高索马甜3000-资料来源智研咨询前瞻产业研究院头豹产业研究院甜味剂发展概况纽甜的特征及稳定性研究艾瑞咨询华经情报网百川盈孚爱采购平台华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明1135证券研究报告TableCompanyRptType行业研究22化学合成甜味剂经历六次迭代安赛蜜三氯蔗糖成主流221糖精甜蜜素安全隐患高人工合成甜味剂甜度高用量少成本低市场竞争力强自140多年前糖精在化学实验中被偶然发现以来已有六代人工合成甜味剂问世综合口感性价比安全性等维度来看三氯蔗糖和安赛蜜发展前景良好有望完成对其它人工合成甜味剂和蔗糖的替代2015-2019年阿斯巴甜和安赛蜜是国内产量最大的人工合成甜味剂但由于阿斯巴甜代谢产物已被证明对人体有一定危害产量逐渐缩减年均复合增速为-141三氯蔗糖产量复合增速接近20安赛蜜虽然口感欠佳但产量复合增速仍维持在98左右图表10综合口感性价比安全性三氯蔗糖和安赛蜜发展前景良好甜价比稳种甜度卡路里ADI值元甜口感定安全性发展趋势类倍kcalgmgkg天度性甜度高有较部分国家已糖350-低有致0080为明显的不良低0-5禁用行业精500癌风险后味逐步萎缩相甜味近似砂甜对低易引部分国家已糖有水果风蜜30-800260稳发多种疾0-1禁用发展味有一定涩素定病空间有限味中上不阿甜味清爽纯行业进一步斯建议苯丙200044正无明显不低0-40发展存在挑巴酮尿症患良后味战甜者食用安高安全经济性较甜味强烈有赛2000334高剂量下无0-15高发展趋一定不良后味蜜害势良好三甜味接近蔗高安全经济性较氯6000420糖无明显不高剂量下无0-15高发展趋蔗良后味害势良好糖甜味纯正清纽7000-具有较好的0030新自然无苦高高0-15甜13000发展前景味及其他后味资料来源智研咨询前瞻产业研究院头豹产业研究院艾瑞咨询华经情报网百川盈孚爱采购平台华安证券研究所糖精和甜蜜素安全隐患较高发展前景黯淡糖精最早的合成甜味剂于1879年推出以糖精钠形式最为常见糖精钠浓度超过003时带有苦味近年来糖精的安全性广受质疑国外科研证明其有致癌的风险在许多西方国家糖精已被禁用我国对糖精实行定点生产限产限销总量控制目前仅有3家敬请参阅末页重要声明及评级说明1235证券研究报告TableCompanyRptType行业研究糖精定点生产企业甜蜜素于1937年被发现1949年美国批准其可作为食品添加剂使用1970年因用糖精-甜蜜素喂养的白鼠发现膀胱癌被禁用但随后的研究没有发现甜蜜素有致癌的危险性1982年联合国粮农组织和世界卫生组织FAOWHO重新对甜蜜素进行评估制定了ADI值每日允许摄入量为0-11mgkg尽管如此目前世界上对甜蜜素的安全性仍存在争议在我国GB2760-2014食品添加剂使用标准要求饮料中甜蜜素的最大使用量为065gkg图表11我国陆续出台限制糖精钠产销量的政策出台时间政策内销指标不得突破不准再新建扩建糖精生产车间限制一切化学合成甜味剂的1992年进口1993年全国糖精限产10000吨国内限销6000吨1998-2000年糖精年生产总量控制在24000吨以内其中内销量控制在8000吨1998年以内1999年2000年全国糖精生产总量限制在16000吨以内关停9家糖精生产企业2006年进一步加强糖精限产限销严格糖精生产计划管理控制糖精生产总量资料来源生态环境部官网中国糖业协会华安证券研究所图表12糖精钠和甜蜜素在我国的使用范围和用量限制严格最大使用量使用范围gkg水果干类仅限芒果干无花果干凉果类话化类果糕类500带壳熟制坚果与籽类120脱壳熟制坚果与籽类蜜饯凉果新型豆制品大豆蛋白及其膨化食品糖精钠100大豆素肉等熟制豆类果酱020冷冻饮品食用冰除外腌渍的蔬菜复合调味料配制酒015凉果类话化类果糕类800带壳熟制坚果与籽类600面包糕点160甜蜜素脱壳熟制坚果与籽类120果酱蜜饯凉果腌渍的蔬菜熟制豆类100冷冻饮品食用冰除外水果罐头腐乳类饼干复合调味料饮料类065包装饮用水除外配制酒果冻资料来源国家卫健委华安证券研究所222阿斯巴甜热稳定性差代谢产物中包含苯丙氨酸阿斯巴甜应用范围广苯酮尿症患者需控制摄入量阿斯巴甜自1965年被发现1981年被美国食品与药物管理局FDA正式批准作为食品添加剂我国于1986年批准使用阿斯巴甜是应用最广的甜味剂之一甜度约为蔗糖的200倍具有清爽的甜味但由于热稳定性差不宜直接用于焙烤食品或高温烹制的食品此外阿斯巴甜的代谢产物中包含苯丙氨酸可能会对苯丙酮尿症患敬请参阅末页重要声明及评级说明1335证券研究报告TableCompanyRptType行业研究者造成不良影响因此要求在含有阿斯巴甜食品的标签上必须注有提醒这类患者的标志我国GB2760-2014食品添加剂使用标准中新增了阿斯巴甜在食品中的使用范围和最大使用量图表13阿斯巴甜在我国食品中的使用范围和用量限制较严格最大使用量使用范围gkg胶基糖果1000面包400可可制品巧克力和巧克力制品包括代可可脂巧克力及制品除胶基糖果以外的其他糖300果调味糖浆醋发酵蔬菜制品250固体复合调味料半固体复合调味料调制乳粉和调制奶油粉冷冻水果水果干类蜜200饯凉果糕点饼干其他焙烤食品170液体复合调味料120蔬菜罐头果冻风味发酵乳干酪类似品水果罐头果酱果泥等31种100果蔬汁浆类饮料蛋白饮料碳酸饮料茶咖啡植物类饮料特殊用途饮料风060味饮料调制乳加工坚果与籽类膨化食品050腌渍的食用菌和藻类冷冻挂浆制品冷冻鱼糜制品包括鱼丸等预制水产品半成030品熟制水产品可直接食用水产品罐头醋油或盐渍水果腌渍的蔬菜按生产需要餐桌甜味料适量使用资料来源国家卫健委华安证券研究所223安赛蜜安全性和性价比高的甜味剂安赛蜜安全性和性价比高的甜味剂安赛蜜在1967年首次被合成1988年美国批准其使用1992年我国批准其使用安赛蜜是公认的性价比高使用安全的甜味剂在烘焙食品中也很稳定至今尚未发现安赛蜜有安全问题目前全球已有100多个国家正式批准安赛蜜用于食品饮料口腔保健化妆品及药剂等领域中因为其极高的性价比且具有安全稳定口感纯正的特点在任何复配场景都可使用我国GB2760-2014食品添加剂使用标准中规定安赛蜜在不同食品中的最大使用量03-4gkg之间餐桌甜味料最大使用量为004g份敬请参阅末页重要声明及评级说明1435证券研究报告TableCompanyRptType行业研究图表14安赛蜜在我国食品中有一定的使用范围和用量限制最大使用使用范围量gkg胶基糖果400糖果200熟制坚果与籽类300酱油100风味发酵乳035以乳为主要配料的即食风味食品或其预制产品不包括冰淇淋和风味发酵乳仅限乳基甜品罐头冷冻饮品食用冰除外水果罐头果酱蜜饯类腌渍的蔬菜加工食用菌和藻030类杂粮罐头其他杂粮制品仅限黑芝麻糊谷类和淀粉类甜品仅限谷类甜品罐头焙烤食品饮料类包装饮用水除外果冻餐桌甜味料004g份资料来源国家卫健委华安证券研究所安赛蜜行业技术壁垒和准入壁垒相对较高安赛蜜生产难度大攻克技术需要数年时间另外审批流程繁琐新建项目从审批到投产需要1-2年时间食品添加剂申请国家认证获得审批也需要1-2年时间因此安赛蜜行业进入壁垒较高当前全球安赛蜜产能约37万吨年主要集中于中国其中金禾实业全球市占率达38此外根据醋化股份公司公告公司15000吨安赛蜜项目已经投产未来安赛蜜项目生产将根据市场与客户需求逐步释放产能图表15当前全球安赛蜜产能为37000吨厂商简称产能吨年金禾实业14000亚邦化工3000江苏维多1500德国nutrinova3500醋化股份15000合计37000资料来源百川盈孚智研咨询华安证券研究所2023年安赛蜜价格经历一轮下跌后开始呈现回升迹象回顾过去五年2019年之前安赛蜜的价格稳定在5万吨的位置2019年开始随着无糖产品的热潮安赛蜜作为高倍代糖也迎接了一波涨幅减糖概念让安赛蜜稳定在了6万吨左右2021年下半年受到能耗双控的影响安赛蜜主要原料双乙烯酮的供给受限供需失衡拉动安赛蜜价格迅速达到了历史高位最高达到了95万元吨2022年安赛蜜价格逐渐回落H2维持在了72万元吨2023年受到宏观环境的影响同时下游消费恢复不及预期人工代糖经历寒冬安赛蜜价格持续下跌直到2023年9月一方面蔗糖供应偏紧及国际糖价上涨作为糖的替代品代糖市场也得到回暖另一方面受到能源价格影响原材料价格上涨支撑了安赛蜜的进一步抬升主力厂商敬请参阅末页重要声明及评级说明1535证券研究报告TableCompanyRptType行业研究逐步提价未来安赛蜜价格中枢有望进一步恢复根据百川盈孚9月28日安赛蜜价格为45万元吨距离近五年最高位下降了53处于12的历史分位图表16安赛蜜价格开始底部回升121086420201811201911202011202111202211202311安赛蜜市场均价万元吨资料来源百川盈孚华安证券研究所224三氯蔗糖目前最优的人工代糖选择三氯蔗糖高品质甜味剂功能性最佳三氯蔗糖于1976年首次被合成我国于1997年开始允许其作为食品添加剂使用三氯蔗糖具有以下突出特点一是安全二是甜度高为蔗糖的600倍阿斯巴甜的3倍甜味纯正与蔗糖相似三是性质稳定其结晶产品在20的干燥条件下可贮藏4年在水溶液中在饮料pH值为3-5和通常温度下可以储藏1年以上在人工合成甜味剂中功能性最优因为其极高的性价比且具有安全稳定口感纯正的特点在任何复配场景都可使用我国GB2760-2014食品添加剂使用标准中规定三氯蔗糖在不同食品中的最大使用量在015-5gkg之间餐桌甜味料最大使用量为005g份图表17三氯蔗糖在我国食品中有一定的使用范围和用量限制最大使用使用范围量gkg其他杂粮制品仅限微波爆米花500蜜饯凉果糖果150蛋黄酱沙拉酱125调制乳粉和调制奶油粉腐乳类加工坚果与籽类即食谷物包括碾轧燕麦片100发酵酒065方便米面制品060果冻果酱045香辛料酱如芥末酱青芥酱040调制乳风味发酵乳加工食用菌和藻类030敬请参阅末页重要声明及评级说明1635证券研究报告TableCompanyRptType行业研究杂粮罐头焙烤食品醋酱油酱及酱制品复合调味料配制酒饮料类包装饮用水除025外冷冻饮品食用冰除外水果罐头腌渍的蔬菜水果干类015餐桌甜味料005g份资料来源国家卫健委华安证券研究所由于三氯蔗糖行业生产需要用到大量的化工原料会对环境造成大量的有机污染因此我国于2021年将三氯蔗糖行业列入高污染行业根据我国颁布的能耗双控政策及相关配套政策情况三氯蔗糖行业生产将受到有关部门严格的监管及审查企业生产需要得到政府审批由政府下发相关生产许可证部分企业的生产及产品产能扩张或将因此受限政府将全力监督企业生产技术升级以降低生产污染增加能源综合利用率实现行业绿色健康生产目前持续增强的行业环境监控措施及持续增强的行业生产审批要求都给我国三氯蔗糖生产企业产能扩张带来极大压力当前部分企业产能利用率受限约为70未来我国三氯蔗糖行业部分企业产能扩张或将持续受限图表18当前全球三氯蔗糖产能为31600吨新增产能厂商简称产能吨年20242025金禾实业950000科宏生物600015000康宝生化800050000新琪安180000广业清怡30000三和维信150000速可乐士100000泰莱集团350000合计3160065000资料来源百川盈孚华经情报网华安证券研究所三氯蔗糖价格底部回升龙头企业盈利能力有望恢复2018年至2021H2前三氯蔗糖一直稳定在20-25万元吨并且随着市场规模的扩大呈现缓慢降价的趋势2021年末受到主要能源和原材料价格的影响三氯蔗糖价格迅速爬升达到了这五年的最高位48万元吨2022年末疫情结束后三氯蔗糖价格逐步下跌同时受到国内外宏观环境的影响2023年呈现持续下跌的状态9月受糖价和原材料价格的影响三氯蔗糖价格开始上扬主流厂商纷纷提价龙头企业有望首先迎来业绩恢复9月28日根据百川盈孚三氯蔗糖价格为15万元吨距离最高位下降了69目前处于351的历史价格分位敬请参阅末页重要声明及评级说明1735证券研究报告TableCompanyRptType行业研究图表19三氯蔗糖价格开始底部回升6050403020100201811201911202011202111202211202311三氯蔗糖市场均价万元吨资料来源百川盈孚华安证券研究所225现有甜味剂供给梳理人工代糖占据主导地位以一吨蔗糖的甜度为一单位甜度对市场上主要代糖产品进行甜度汇总2022年全球代糖产品贡献总甜度约2996万其中三氯蔗糖甜菊糖阿斯巴甜安赛蜜成为甜度占比最大的产品人工甜味剂甜度高相对价格成本较低具有成本优势在甜度贡献中占主导地位此外随着消费者的健康意识的增强更倾向于纯天然少添加的食物因此天然甜味剂的市场占比正在稳步提升根据中国科学院大数据挖掘与知识管理重点实验室发布2021中国无糖饮料市场趋势洞察报告天然甜味剂的市场占比正在逐年提升由2010年的816提升至2020年的2941相比之下阿斯巴甜等人工甜味剂因为安全性质疑正在被逐渐取代图表20全球主要代糖产品甜度贡献测算人工代糖超70品类产能吨年实际产量吨年单位甜度总甜度甜度占比阿斯巴甜260001759520035189161175安赛蜜220002200020044000001469三氯蔗糖2510024792600148750404966甜菊糖265001818330054547571821罗汉果苷15001500300450000150木糖醇-17535512210427070山梨醇-116570006699420233麦芽糖醇-19700009177300059甘露醇-911760763824021赤藓糖醇5150001400000798000033阿洛酮糖2400012000078400003合计---2995608310000敬请参阅末页重要声明及评级说明1835证券研究报告TableCompanyRptType行业研究资料来源百川盈孚中研网未来智库Foodaily中商情报网市场信息研究网QYResearch前瞻经济学人华经情报网贤集网华安证券研究所23复配可促进甜味剂协同增效降低成本不同甜味剂的感官评价不同具有甘草味后苦味金属味等按照甜度倍数划分甜味剂还可分为高倍甜味剂和低倍甜味剂天然甜味剂和人工合成甜味剂其甜度通常是蔗糖的几十到数百倍甚至上千倍属于高倍甜味剂功能性糖醇甜度通常低于或略等于蔗糖属于低倍甜味剂人工合成甜味剂的甜度很高感官性质与蔗糖相似但实际上除了甜味还会有苦味和金属味很多甜味剂的甜度取决于浓度pH值温度以及其他添加剂的应用有时心理因素也会影响感官结果不同甜味剂的时间强度曲线差异也很大例如糖精与蔗糖都在15s左右达到峰值果糖会更早达到峰值造成甜味短暂冲击但持续时间较短还会造成风味后劲不足略显寡淡索马甜甘草甜素等甜味峰值会相对延迟且甜度持续时间比蔗糖更长使得余味持久而清爽不足图表21不同甜味剂的感官评价各有不同甜味呈甘草金属清凉甜后苦后涩后甘草甜味持续甜味剂甜味苦味涩味现速度味味感味味味后味时间糖精钠适中10-30s安赛蜜适中10-30s甜蜜素适中10-30s三氯蔗糖适中10s罗汉果快30s甜菊糖快60s资料来源三元生物招股说明书食品科学华安证券研究所大多数甜味剂相对于蔗糖都有独特的甜味和副味特征相互搭配可以取长补短发挥协同作用根据Vicki等人的研究大多数甜味剂的起效阶段与蔗糖相似非营养型甜味剂的苦味化学味或金属味相对于蔗糖更加显著其中安赛蜜罗汉果苷和甜菊糖苷与蔗糖的甜味峰值差距较大蔗糖与阿洛酮糖等浓度混合后产生协同作用降低了能量的同时也缓解了苦味各种甜味剂的复配目前也是生产厂商的主流趋势所以在甜味剂下游产品应用中更多采用搭配使用相互弥补不足图表22常见甜味剂相较于蔗糖具有不同的甜度曲线品种相对蔗糖的特点葡萄糖甜度峰值偏低卡路里较高甜度曲线与蔗糖相似果糖甜度峰值偏低甜度曲线与蔗糖相似麦芽糖醇甜度峰值偏低甜度曲线与蔗糖相似甘露糖醇甜度峰值偏低甜度曲线与蔗糖相似木糖醇甜度峰值低可能容易引起口干异麦芽酮糖卡路里较高甜度曲线与蔗糖相似阿洛酮糖甜度峰值低苦味化学味道较高甜度曲线与蔗糖相似敬请参阅末页重要声明及评级说明1935证券研究报告TableCompanyRptType行业研究蔗糖-阿洛酮糖甜度峰值偏低苦味较低对于甜味有协同作用卡路里低甜度曲线与蔗糖相似阿斯巴甜甜度峰值低残留甜味更久化学味道较高三氯蔗糖残留甜味更久化学味道较高罗汉果苷甜度峰值低甜味起效有延迟化学味道和苦味较高安赛蜜甜度峰值低苦味相对强烈可能引起口干山梨糖醇甜度峰值低峰值后甜度衰减快化学味道较高可能引起口干甜菊糖苷甜度峰值低甜味起效有延迟峰值后甜度衰减快同时苦味上升明显可能引起口干赤藓糖醇甜度峰值低甜味曲线与蔗糖相似化学味道较高可能引起口干纽甜甜味起效延迟较大资料来源三元生物招股说明书食品科学华安证券研究所复配是发挥甜味剂的最佳功效的方案之一理想的甜味剂要求为安全无毒甜味纯正与蔗糖相似高甜度低热值稳定性高不致龋价格合理但是这些高倍甜味剂在使用中的特点不同如糖精钠甜蜜素价格低但使用受到严格限制而阿斯巴甜纽甜等不耐高温甜感滞后加上甜味剂口感的差别完全能达到这几点要求的单体甜味剂目前还不存在因此提高甜味剂功效的方案之一就是复配复配甜味剂通过利用各种甜味剂的协同效应和生理特点可减少不良的口味缩短味觉开始的味觉差提高甜味剂的稳定性减少甜味剂总体利用量降低成本例如将安赛蜜和阿斯巴甜两种元素按照11比例进行复配甜味剂的整体甜度会有所上升其成本则会相应减低约为单一甜味剂成本的24-40图表23常见甜味剂之间复配具有协同作用种类糖精甜蜜素阿斯巴甜安赛蜜蔗糖素甜菊糖苷糖精甜蜜素阿斯巴甜安赛蜜蔗糖素甜菊糖苷资料来源食品科学华安证券研究所天然低倍甜味剂在复配中常用作填充剂糖醇等天然低倍甜味剂的甜度一般小于蔗糖热量也大多低于蔗糖可用作高甜度甜味剂的填充剂糖醇溶解时一般会吸收热量往往口感清爽或清凉可作为甜度口味调节成分或甜味剂使用如具有清凉口感的木糖醇常被添加在薄荷糖中甘露糖醇等可掩盖一些糖精的铁锈味或苦味适用于高甜度蜜饯果冻果酱的加工据三元生物招股说明书以使用300倍甜度的罗汉果甜苷与赤藓糖醇复配制作1KG一倍蔗糖甜度的复配糖为例1KG复配糖中罗汉果甜苷重量占比仅为019左右剩余9981左右均为赤藓糖醇根据FutureMarketInsights数据2023年全球人工高倍甜味剂市场规模约228亿美元2023年至2033年复合增长率约为37随着高倍甜味剂市场的增长以及复配方式的推广也将推动天然低倍甜味剂市场高速增长敬请参阅末页重要声明及评级说明2035证券研究报告