投资要点
　　珀莱雅：国货化妆品龙头，覆盖护肤、彩妆、洗护等领域。公司成立于2003年，早期以CS等线下渠道为主，后顺应时代发展趋势，积极把握电商流量红利、推动渠道变革，根据公告23H1线上渠道占比已高达92%；与此同时，公司积极升级发展战略和产品布局，从“三驾马车”、“五化战略”逐步升级至目前的“6*N战略”，旗下拥有珀莱雅、彩棠、Off&Relax、悦芙媞等多个品牌，涉及大众精致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤等多个美妆领域。
　　大单品战略持续深化，多元化布局驱动长期增长。早期公司产品以传统套装为主，后随新品牌入局、市场竞争加剧，公司灵活切换战略、发力大单品，2019年泡泡面膜率先试水成功，当年天猫旗舰店冲月销100万盒+，打破天猫美妆历史，品牌影响力明显提升，随后公司正式由爆品策略向大单品战略切换，瞄准抗衰抗氧等优质赛道，着力打造高单价、高复购率单品如精华、眼霜等，抢占消费者心智、增强品牌粘性。2020年公司推出红宝石精华、双抗精华、双抗小夜灯眼霜等单品，2021年针对双抗精华和红宝石精华的成分、配方、包装材质等进行升级，推出2.0版本，同时将产品品类从精华延展至面霜、眼霜等，功效亦由抗老延展至修护，初步形成三大主推系列红宝石/双抗/源力，差异化定位抗皱抗老、抗糖抗氧和修护舒缓，客户群体覆盖扩大，2022年公司继续拓展升级产品品类和功效，并推出启时精华油探索高端线品类，2023年至今又新增循环系列、能量系列和云朵防晒单品等，大单品战略持续深化，驱动公司收入较快增长，根据公告，2020-2022年公司收入CAGR为30.4%。截止目前，公司部分核心单品已升级至3.0版本，产品功效持续提升，有效延长了单品生命周期，未来有望持续贡献收入增长。除护肤外，公司在彩妆、洗护等领域亦取得不错进展，其中彩妆品牌彩棠深耕专业化妆师品牌定位，发力轮廓和底妆赛道，品类布局持续完善，核心大单品高光、修容、遮瑕、妆前及定妆喷雾类目地位领先，市场份额不断提升，22年收入增速高达132%，洗护品牌Off&Relax以头皮健康为品牌切入点，明星单品渗透率持续提升。多元化布局下，公司增长动能充足，长期有望维持较快增长。
　　自研为主、产学研相结合为辅，强势研发助力迭代，保障品牌生命力。公司持续以研发创新中心、国际科学研究院为创新引擎，完善从原料端到成品端所有关键环节的研发布局，其中研发创新中心侧重于护肤和彩妆新品的研究和开发，国际科学研究院则侧重于皮肤肌理研究、活性物设计及功效验证，与此同时，公司与中国科学院微生物研究所、浙江工业大学、巴斯夫中国、亚什兰中国等多个前端研究机构和优秀原料供应商亦保持了较好的研发合作关系，研发实力强劲。2023H1公司研发费用为0.9亿元，同比+50%，2018-2022年CAGR为25.7%，强研发投入下，公司成绩卓然，截止23年6月，公司拥有国家授权发明专利111项、实用新型专利24项，累计主导或参与制定国家标准16项，行业标准3项等。依托于强大的研发实力，公司不断提升产品力、丰富大单品矩阵，品牌生命活力得以保障，未来有望持续实现较快增长。
　　投资建议：公司持续深化大单品策略，积极打造优质单品并保持升级，产品力、品牌影响力持续提升，短期收入有望随消费复苏、新品驱动实现加速增长；中长期来看，依托于强大的研发实力，大单品矩阵有望持续升级、品类品牌布局更加多元，叠加渠道、营销同步发力，公司主品牌珀莱雅有望维持较快增长，第二品牌梯队将逐步崛起。预计2023-2025年公司营业收入分别为83.79/106.55/130.26亿元，同比增长31.2%/27.2%/22.3%，归母净利润11.24/14.52/18.14亿元，同比增长37.5%/29.2%/24.9%，对应EPS分别为2.83/3.66/4.57元，首次覆盖，给予“增持- B”评级。
　　风险提示：市场需求不及预期，新品表现不及预期，行业竞争加剧等。

研究报告全文：2023年10月09日公司研究证券研究报告珀莱雅603605SH公司快报基础化工日用化学品灼灼朝日未来可期投资评级增持-B首次股价2023-09-2810160元投资要点珀莱雅国货化妆品龙头覆盖护肤彩妆洗护等领域公司成立于2003年交易数据早期以CS等线下渠道为主后顺应时代发展趋势积极把握电商流量红利推动总市值百万元4031725渠道变革根据公告23H1线上渠道占比已高达92与此同时公司积极升级发流通市值百万元4011169展战略和产品布局从三驾马车五化战略逐步升级至目前的6N战略总股本百万股39682旗下拥有珀莱雅彩棠OffRelax悦芙媞等多个品牌涉及大众精致护肤彩流通股本百万股39480妆洗护高功效护肤等多个美妆领域12个月价格区间188229986大单品战略持续深化多元化布局驱动长期增长早期公司产品以传统套装为主一年股价表现后随新品牌入局市场竞争加剧公司灵活切换战略发力大单品2019年泡泡面膜率先试水成功当年天猫旗舰店冲月销100万盒打破天猫美妆历史品牌影响力明显提升随后公司正式由爆品策略向大单品战略切换瞄准抗衰抗氧等优质赛道着力打造高单价高复购率单品如精华眼霜等抢占消费者心智增强品牌粘性2020年公司推出红宝石精华双抗精华双抗小夜灯眼霜等单品2021年针对双抗精华和红宝石精华的成分配方包装材质等进行升级推出20版本同时将产品品类从精华延展至面霜眼霜等功效亦由抗老延展至修护初步形成三大主推系列红宝石双抗源力差异化定位抗皱抗老抗糖抗氧和修护舒资料来源聚源缓客户群体覆盖扩大年公司继续拓展升级产品品类和功效并推出启时2022升幅1M3M12M精华油探索高端线品类年至今又新增循环系列能量系列和云朵防晒单品2023相对收益-442-168-922等大单品战略持续深化驱动公司收入较快增长根据公告年公司2020-2022绝对收益-577-524-1225收入CAGR为304截止目前公司部分核心单品已升级至30版本产品功吴东炬效持续提升有效延长了单品生命周期未来有望持续贡献收入增长除护肤外分析师SAC执业证书编号S0910523070002公司在彩妆洗护等领域亦取得不错进展其中彩妆品牌彩棠深耕专业化妆师品牌wudongjuhuajinsccn定位发力轮廓和底妆赛道品类布局持续完善核心大单品高光修容遮瑕报告联系人王颖妆前及定妆喷雾类目地位领先市场份额不断提升22年收入增速高达132洗wangying5huajinsccn护品牌OffRelax以头皮健康为品牌切入点明星单品渗透率持续提升多元化布相关报告局下公司增长动能充足长期有望维持较快增长自研为主产学研相结合为辅强势研发助力迭代保障品牌生命力公司持续以研发创新中心国际科学研究院为创新引擎完善从原料端到成品端所有关键环节的研发布局其中研发创新中心侧重于护肤和彩妆新品的研究和开发国际科学研究院则侧重于皮肤肌理研究活性物设计及功效验证与此同时公司与中国科学院微生物研究所浙江工业大学巴斯夫中国亚什兰中国等多个前端研究机构和优秀原料供应商亦保持了较好的研发合作关系研发实力强劲2023H1公司研发费用为09亿元同比502018-2022年CAGR为257强研发投入下公司成绩卓然截止23年6月公司拥有国家授权发明专利111项实用新型专利24项累计主导或参与制定国家标准16项行业标准3项等依托于强大的研发实力公司不断提升产品力丰富大单品矩阵品牌生命活力得以保障未来有望持续实现较快增长投资建议公司持续深化大单品策略积极打造优质单品并保持升级产品力品httpwwwhuajinsccn17请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报日用化学品牌影响力持续提升短期收入有望随消费复苏新品驱动实现加速增长中长期来看依托于强大的研发实力大单品矩阵有望持续升级品类品牌布局更加多元叠加渠道营销同步发力公司主品牌珀莱雅有望维持较快增长第二品牌梯队将逐步崛起预计2023-2025年公司营业收入分别为83791065513026亿元同比增长312272223归母净利润112414521814亿元同比增长375292249对应EPS分别为283366457元首次覆盖给予增持-B评级风险提示市场需求不及预期新品表现不及预期行业竞争加剧等财务数据与估值会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元4633638583791065513026YoY235378312272223净利润百万元576817112414521814YoY210419375292249毛利率665697699701702EPS摊薄元145206283366457ROE193235248260258PE倍700493359278222PB倍143116937458净利率124128134136139数据来源聚源华金证券研究所httpwwwhuajinsccn27请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报日用化学品一盈利预测2023-2025年公司收入预计同比增长312227172225毛利率分别为6994701470241护肤类含洁肤大单品战略成效显著依托于持续升级的三大系列红宝石双抗源力公司护肤主品牌珀莱雅近几年维持较快增长根据国家统计局数据8月我国化妆品类零售额同比97增速环比138pct随着行业进入低基数区间以及消费逐步复苏化妆品行业后续有望延续回暖态势公司持续升级优化核心大单品矩阵并于近期推出能量系列将价格带进一步拓宽至400元未来有望加速份额提升预计2023-2025年护肤类含洁肤业务收入同比增长302520毛利率分别为7087117132美容彩妆类主要品牌彩棠在修容高光妆前乳类目上逐步拓展了底妆遮瑕和定妆喷雾类目产品矩阵丰富且多款单品实现畅销呈现良好的发展态势随着后续品类的进一步拓宽美容彩妆类有望持续发力贡献更多增量预计2023-2025年美容彩妆类收入增速为303025毛利率分别为6706736763洗护类明星单品的市场渗透率稳步提升未来有望受益于品类拓展单品销售增长实现较快发展预计2023-2025年洗护类收入增速为908060毛利率分别为630633636表1公司业务拆分单位百万元202120222023E2024E2025E护肤类含洁肤收入百万元3957605483647128748910921069311YOY3856302520收入占比85428588850883638209成本百万元124695161700208159257526306892毛利率68497051708711713美容彩妆类收入百万元618287524697820127166158957YOY32972170303025收入占比13341178116711931220成本百万元2634225167322814158351502毛利率57396655670673676洗护类收入百万元206012566238754297668761YOY50993908060收入占比044197285403528成本百万元1024476988341577225029毛利率5036205630633636其他类httpwwwhuajinsccn37请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报日用化学品202120222023E2024E2025E收入百万元2409YOY-41收入占比05成本百万元2457毛利率-20主营业务合计收入百万元46204363617683456910612331297029YOY23283769312272222营业成本百万元154510191635249274314881383423毛利百万元307533444541585295746353913605毛利率66566988701370337044其他业务收入百万元12722369331643115605YOY185038624400030003000营业成本百万元9061850257033204287毛利百万元3665197469921317毛利率2879219122523002350公司整体收入百万元46331563854583788510655451302633YOY23473782312227172225成本百万元155416193485251844318200387711毛利率66466970699470147024资料来源wind华金证券研究所公司财报中2021年及以前年度洗护类并入护肤类含洁肤2022年起洗护类单独列示该表已将2021年口径调整与2022年一致但可能存在个别小数点误差影响二可比公司估值公司为国货化妆品龙头主要从事化妆品类产品的研发生产和销售为便于对比分析我们选取业务内容相似的上市公司贝泰妮专业化妆品生产企业华熙生物主要产品包含功能性护肤品丸美股份从事各类化妆品研发生产销售等作为可比公司进行估值对比公司具备较强的产品力研发力和品牌力大单品策略持续深化驱动增长第二品牌梯队陆续发力有望快速形成第二增长曲线表2可比公司估值归母净利润亿元PE公司代码公司简称总市值亿元2022A2023E2024E2025ETTM2023E2024E2025E300957贝泰妮3952610511312166320803573301223771900688363华熙生物417819711059132316054530394631572604603983丸美股份99131743003764515278329926402196平均-732891112113794461341927242233603605珀莱雅403178171124145218143953358627762222资料来源wind华金证券研究所可比公司数据来自wind一致预期截止日期2023年9月28日httpwwwhuajinsccn47请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报日用化学品财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产31594147495660417338营业收入4633638583791065513026现金23913161369344835476营业成本15541935251831823877应收票据及应收账款139102214188303营业税金及附加415692117130预付账款5891105145161营业费用19922786368746885706存货44866978510521186管理费用237327452565677其他流动资产123123159173211研发费用77128226277326非流动资产14741631190721822438财务费用-7-41-67-95-122长期投资1701391036730资产减值损失-78-170-144-199-259固定资产55957087811801457公允价值变动收益00000无形资产397420418421426投资净收益-7-6-4-4-5其他非流动资产348502507513524营业利润6711058134117402193资产总计46335778686382239775营业外收入01111流动负债10251428176021412361营业外支出45665短期借款200200200200200利润总额6681054133617352189应付票据及应付账款4835457938981163所得税111223250321410其他流动负债3426837661044998税后利润557831108514141779非流动负债721813727635534少数股东损益-1914-39-38-36长期借款696724639546445归属母公司净利润576817112414521814其他非流动负债2688888888EBITDA7501107134817322178负债合计17462241248727762895少数股东权益1013-26-64-100主要财务比率股本201284397397397会计年度2021A2022A2023E2024E2025E资本公积834915801801801成长能力留存收益17982442320041875429营业收入235378312272223归属母公司股东权益28773524440255116981营业利润209575268298260负债和股东权益46335778686382239775归属于母公司净利润210419375292249获利能力现金流量表百万元毛利率665697699701702会计年度2021A2022A2023E2024E2025E净利率124128134136139经营活动现金流8301111100114821669ROE193235248260258净利润557831108514141779ROIC145180191208215折旧摊销96888188110偿债能力财务费用-7-41-67-95-122资产负债率377388362338296投资损失76445流动比率3129282831营运资金变动75-28-10370-103速动比率2523232225其他经营现金流102256000营运能力投资活动现金流-342-298-360-368-372总资产周转率1112131414筹资活动现金流490-65-108-324-304应收账款周转率219530530530530应付账款周转率2938383838每股指标元估值比率每股收益最新摊薄145206283366457PE700493359278222每股经营现金流最新摊薄209280252373421PB143116937458每股净资产最新摊薄712875109613761746EVEBITDA518344279212163资料来源聚源华金证券研究所httpwwwhuajinsccn57请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报日用化学品公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15以上增持未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5至15中性未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5至5减持未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5至15卖出未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15以上风险评级A正常风险未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动B较高风险未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动分析师声明吴东炬声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明httpwwwhuajinsccn67请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报日用化学品本公司具备证券投资咨询业务资格的说明华金证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布免责声明本报告仅供华金证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发篡改或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华金证券股份有限公司研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权风险提示报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价或询价投资者对其投资行为负完全责任我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责华金证券股份有限公司办公地址上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元电话021-20655588网址wwwhuajinsccnhttpwwwhuajinsccn77请务必阅读正文之后的免责条款部分