主要观点：
　　本轮产能去化时间仍需积累
　　根据官方数据测算，我国历史生猪产能去化幅度均超过8%。周期四（2006年5月-2010年4月）的猪价下行阶段，全国能繁母猪存栏量累计降幅达到8.4%；周期五（2010年4月-2014年4月）的下行周期和周期六（2014年4月-2018年5月）的上行周期，全国能繁母猪存栏量累计降幅达到29.9%，在此期间，经历过了严格的养殖行业环保政策落实；周期七（2018年5月-2022年3月）的猪价上行阶段，受非瘟疫情影响，全国能繁母猪存栏量累计降幅高达29.6%；周期七（2018年5月-2022年3月）的猪价下行阶段，全国能繁母猪存栏量累计下降8.3%。自2023年12月以来，猪价持续低迷，同时叠加1-2月北方非瘟疫情影响，能繁母猪存栏量重新进入下行通道，9个月累计降幅3.4%。无论是对照历史去化幅度，还是深度亏损时间，均需要进一步去化才能迎来新的猪价上行周期。
　　生产效率大幅提升造成2023年以来猪价低迷
　　从上市公司角度看，温氏股份PSY从2022年5月约20头上升至2023年7月22头，肉猪上市率从2021年9月85%上升至2022年7月89%，并进一步上升至2023年5月92%；牧原股份PSY从2022年初24-25头上升至2022年12月27头左右，并进一步上升至2023年8月逾28头，MSY从2022年2月20头左右上升至2023年5月25头左右；新希望PSY从2021年10月17-18头上升至2022Q1的20头，2022年12月达到22头左右，2023年6月进一步上升至23.5头，育肥成活率从2022年1月73%上升至2022年12月88%，并基本稳定在该水平；京基智农PSY从2022Q1的21.6头上升至2022年12月24.9头，并进一步上升至2023年8月27.4头，育肥猪上市率从2022年10月86.7%上升至2023年8月91%。根据涌益咨询数据，2021-2022年中国MSY分别为17.39头、18.16头，同比分别增长7.4%、4.4%，1H2023MSY上升至18.42头，较2022年上升1.4%。根据中国畜牧业协会数据，2022年中国PSY20.6头，同比增长8.4%。
　　2021年7月至2022年4月，全国能繁母猪存栏量处于下降通道，2022年5-6月环比上升。然而，2023Q1、2023Q2全国生猪出栏量同比分别增长1.7%、3.7%，生猪定点屠宰企业屠宰量同比分别增长11.7%、8.3%；2023Q1、2023Q2全国生猪出栏量、全国生猪定点屠宰企业屠宰量均处于2018年以来同期最高水平。由此可见，生产效率大幅提升对今年以来生猪价格持续低迷起到了关键作用。
　　生猪价格持续低迷有望加速产能去化
　　根据统计局、农业部数据，2022年10-12月全国能繁母猪存栏量环比分别增长0.4%、0.2%、0.6%，同比分别增长0.7%、2.1%、1.4%，若考虑生产效率大幅提升，2023Q4猪价有望维持低位，十一前猪价不涨反跌，10月6日全国生猪价格15.76元/公斤，较前微降。猪易通数据，2022Q4生猪均价22.3元/公斤，最低价15.6元/公斤。
　　根据统计局、农业部数据，2023年1季末全国能繁母猪存栏量4305万头，同比增长2.9%，2023年2季末4296万头，同比增长0.4%。随着养殖效率的持续提升，1H2024全国生猪出栏量有望实现同比正增长，生猪价格大概率较2023年上半年更低迷。猪易通数据，1H2023生猪均价14.7元/公斤，最低价13.7元/公斤；其中，2023Q1生猪均价15.0元/公斤，最低价13.9元/公斤，2023Q2生猪均价14.3元/公斤，最低价13.7元/公斤。生猪价格持续低迷，有望加速产能去化。
　　仔猪养殖陷入亏损有助于加速产能去化
　　2023年5月中旬以来，仔猪价格震荡下行。涌益咨询数据，15公斤仔猪价格从5月18日650元/头降至10月6日296元；牧原股份销售部门数据，6公斤仔猪价格从5月17日530-580元/头降至9月25日180-210元/头，15公斤仔猪价格从5月17日640-670元/头降至9月25日330-360元/头。仔猪养殖已陷入亏损，有望加速产能去化。
　　产能去化有望加速，估值先于基本面调整到位
　　生猪养殖效率大幅提升造成2023年以来猪价疲弱，我们推断生猪价格将持续低迷，产能去化有望加速。①2022年10-12月全国能繁母猪存栏量环比分别增长0.4%、0.2%、0.6%，同比分别增长0.7%、2.1%、1.4%，若考虑生产效率大幅提升，2023Q4猪价有望维持低位，十一前猪价不涨反跌，节后猪价继续回落；②2023年1季末、2季末，全国能繁母猪存栏量同比分别增长2.9%、0.4%，随着养殖效率的持续改善，1H2024全国生猪出栏量有望实现同比正增长，生猪价格大概率较2023年上半年更低迷。9月以来，仔猪养殖也陷入亏损，有助于加速产能去化。我们推断，本轮生猪产能去化最迟将于2024年上半年结束，猪价有望迎来新一轮上涨。
　　根据2023年生猪出栏量，估计温氏头均市值3288元、牧原2917元、新五丰2750元、新希望2500元、天康生物1867元、中粮家佳康1711元。一、二线龙头猪企估值多数处历史底部，估值已先于基本面调整到位，继续推荐生猪养殖板块。
　　风险提示
　　疫情；猪价反转晚于预期。
　　

研究报告全文：AoshiTableIndNameRptType农林牧渔行业研究行业专题生猪产能去化有望加速估值先于基本面调整到位行业TableIndRank评级增持主要观点报告日期2023-10-07TableSummary本轮产能去化时间仍需积累行业指数与沪深300走势比较根据官方数据测算我国历史生猪产能去化幅度均超过8周期四2006年5月-2010年4月的猪价下行阶段全国能繁母猪存栏15农林牧渔申万沪深300量累计降幅达到84周期五2010年4月-2014年4月的下行10周期和周期六2014年4月-2018年5月的上行周期全国能繁5母猪存栏量累计降幅达到299在此期间经历过了严格的养殖0行业环保政策落实周期七2018年5月-2022年3月的猪价上-5行阶段受非瘟疫情影响全国能繁母猪存栏量累计降幅高达-10296周期七2018年5月-2022年3月的猪价下行阶段全-15国能繁母猪存栏量累计下降83自2023年12月以来猪价持续-20低迷同时叠加1-2月北方非瘟疫情影响能繁母猪存栏量重新进入23-0222-1122-1223-0123-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0922-10下行通道9个月累计降幅34无论是对照历史去化幅度还是深度亏损时间均需要进一步去化才能迎来新的猪价上行周期分析师王莺TableAuthor生产效率大幅提升造成2023年以来猪价低迷执业证书号S0010520070003从上市公司角度看温氏股份从年月约头上升至电话18502142884PSY2022520邮箱wangyinghazqcom2023年7月22头肉猪上市率从2021年9月85上升至2022年7月89并进一步上升至2023年5月92牧原股份PSY从2022年初24-25头上升至2022年12月27头左右并进一步上升至2023年8月逾28头MSY从2022年2月20头左右上升至2023年5月25头左右新希望PSY从2021年10月17-18头上升至2022Q1的20头2022年12月达到22头左右2023年6月进一步上升至235头育肥成活率从2022年1月73上升至2022年12月88并基本稳定在该水平京基智农PSY从2022Q1的216头上升至2022年12月249头并进一步上升至2023年8月274头育肥猪上市率从2022年10月867上升至2023年8月91根据涌益咨询数据2021-2022年中国MSY分别为1739头1816头同比分别增长74441H2023MSY上升至头较年上升根据中国畜牧业协会数据18422022142022年中国PSY206头同比增长84相关报告2021年7月至2022年4月全国能繁母猪存栏量处于下降通道2022年5-6月环比上升然而2023Q12023Q2全国生猪出栏量1生猪养殖行业系列报告二生猪同比分别增长1737生猪定点屠宰企业屠宰量同比分别增长养殖行业去化趋势难改估值先于基117832023Q12023Q2全国生猪出栏量全国生猪定点本面调整到位20230828屠宰企业屠宰量均处于2018年以来同期最高水平由此可见生产效率大幅提升对今年以来生猪价格持续低迷起到了关键作用生猪价格持续低迷有望加速产能去化根据统计局农业部数据2022年10-12月全国能繁母猪存栏量环比分别增长040206同比分别增长072114若考虑生产效率大幅提升2023Q4猪价有望维持低位十一前猪价不涨反跌10月6日全国生猪价格1576元公斤较前微降猪易通数据2022Q4生猪均价223元公斤最低价156元公斤根据统计局农业部数据2023年1季末全国能繁母猪存栏量4305万头同比增长292023年2季末4296万头同比增长敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告TableCompanyRptType行业研究04随着养殖效率的持续提升1H2024全国生猪出栏量有望实现同比正增长生猪价格大概率较2023年上半年更低迷猪易通数据1H2023生猪均价147元公斤最低价137元公斤其中2023Q1生猪均价150元公斤最低价139元公斤2023Q2生猪均价143元公斤最低价137元公斤生猪价格持续低迷有望加速产能去化仔猪养殖陷入亏损有助于加速产能去化2023年5月中旬以来仔猪价格震荡下行涌益咨询数据15公斤仔猪价格从5月18日650元头降至10月6日296元牧原股份销售部门数据6公斤仔猪价格从5月17日530-580元头降至9月25日180-210元头15公斤仔猪价格从5月17日640-670元头降至9月25日330-360元头仔猪养殖已陷入亏损有望加速产能去化产能去化有望加速估值先于基本面调整到位生猪养殖效率大幅提升造成2023年以来猪价疲弱我们推断生猪价格将持续低迷产能去化有望加速2022年10-12月全国能繁母猪存栏量环比分别增长040206同比分别增长072114若考虑生产效率大幅提升2023Q4猪价有望维持低位十一前猪价不涨反跌节后猪价继续回落2023年1季末2季末全国能繁母猪存栏量同比分别增长2904随着养殖效率的持续改善1H2024全国生猪出栏量有望实现同比正增长生猪价格大概率较2023年上半年更低迷9月以来仔猪养殖也陷入亏损有助于加速产能去化我们推断本轮生猪产能去化最迟将于2024年上半年结束猪价有望迎来新一轮上涨根据2023年生猪出栏量估计温氏头均市值3288元牧原2917元新五丰2750元新希望2500元天康生物1867元中粮家佳康1711元一二线龙头猪企估值多数处历史底部估值已先于基本面调整到位继续推荐生猪养殖板块风险提示疫情猪价反转晚于预期敬请参阅末页重要声明及评级说明216证券研究报告TableCompanyRptType行业研究正文目录1本轮产能去化时间仍需积累511官方数据本轮累计产能去化34512历史产能去化幅度均超过8613本轮去化时间仍需积累72生猪产能去化有望加速9212022-2023年生猪养殖效率显著提升922生产效率大幅提升造成2023年以来猪价低迷1023生猪价格持续低迷有望加速产能去化1224仔猪养殖亏损有望加速产能去化12241仔猪价格与生猪价格相关性高12242仔猪养殖亏损有望加速产能去化1325出栏生猪均重回升至12322公斤143估值及投资建议14风险提示15敬请参阅末页重要声明及评级说明316证券研究报告TableCompanyRptType行业研究图表目录图表1全国能繁母猪存栏量及环比变化走势图-农业部5图表2能繁母猪存栏量环比变化走势图-上海钢联6图表3能繁母猪存栏量环比变化走势图-涌益咨询6图表41995-2023年我国活猪价格走势图元公斤6图表5中国生猪价格波动周期列表7图表62009-2016年农业部全国能繁母猪存栏量及环比变化走势图7图表7猪粮比对应时间列表8图表8温氏股份生猪养殖指标变化表9图表9牧原股份生猪养殖指标变化表9图表10新希望生猪养殖指标变化表10图表11京基智农生猪养殖指标变化表10图表12涌益咨询MSY走势图头10图表13中国PSY对照图头10图表14全国能繁母猪季末存栏量及环比增速走势图11图表15全国生猪季度出栏量走势图11图表16全国生猪定点屠宰企业屠宰量走势图-季度11图表17全国生猪定点屠宰企业屠宰量走势图-月度11图表18全国生猪季度出栏量对照图亿头11图表19全国生猪定点屠宰企业月度屠宰量对照图万头11图表202022Q4生猪价格走势图元公斤12图表212023年1-10月生猪价格走势图元公斤12图表222009-2018年全国仔猪活猪均价元公斤12图表232019-2023年全国仔猪活猪均价元公斤12图表2415公斤仔猪价格走势图元头13图表252023年15公斤仔猪价格历史走势图元头13图表262023年6-9月牧原仔猪销售价格对照表13图表272018-2023年生猪出栏体重走势图公斤14图表282023年生猪出栏均重走势图公斤14图表2916省份生猪宰后均重公斤14图表30175公斤生猪与标猪出栏价差元斤14图表31主要上市猪企头均市值对照表15敬请参阅末页重要声明及评级说明416证券研究报告TableCompanyRptType行业研究1本轮产能去化时间仍需积累11官方数据本轮累计产能去化34统计局农业部数据2018年4季末-2019年3季末受非瘟疫情影响能繁母猪存栏量累计下降2962021年2季末-2022年1季末受此前产能大幅扩张二次育肥压栏等多重因素影响猪价高位崩盘能繁母猪存栏量累计下降832023年12月以来猪价持续低迷同时叠加1-2月北方非瘟疫情影响能繁母猪存栏量重新进入下行通道累计降幅342022年12月-2023年8月上海钢联规模养殖场能繁母猪存栏环比变化08-02-02-02-020-05002039个月累计降幅018上海钢联中小散户能繁母猪存栏环比变化-25-18-12-19-18-03-3-006-049个月累计降幅12962022年12月-2023年8月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化-11-039-184-195004-093-168-0220049个月累计降幅803图表1全国能繁母猪存栏量及环比变化走势图-农业部能繁母猪存栏万头环比变化50001540009300032000-31000-90-15季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末季末13123412342341234124123412年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年20192021201720172017201720182018201820182019201920192020202020202020202120212021202220222022202220232023资料来源统计局农业农村部华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明516证券研究报告TableCompanyRptType行业研究图表2能繁母猪存栏量环比变化走势图-上海钢联图表3能繁母猪存栏量环比变化走势图-涌益咨询规模养殖场中小散户820615104052000-05-2-10-4-15-6-20月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月31357915724682468111012年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年20232022202220222022202220232023202320222022202220222023202320232023202220222022资料来源上海钢联华安证券研究所资料来源涌益咨询华安证券研究所12历史产能去化幅度均超过81995年1月至2022年10月我国生猪养殖行业经历了七轮完整周期最短36个月最长49个月猪价波动周期3-4年其中最大一波上涨出现在2018年5月至2022年3月是由非瘟疫情导致的最大涨幅25152022年3月猪价步入第八轮上行周期10月猪价上涨至2664元公斤图表41995-2023年我国活猪价格走势图元公斤4035302520151050月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月11111111111111111111111111111年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年20022003199519961997199819992000200120042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023资料来源中国畜牧业信息网农业部华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明616证券研究报告TableCompanyRptType行业研究图表5中国生猪价格波动周期列表生猪价格元公斤完整上升下降严重完整周期上升阶段下降阶段最大周期周期周期疫病最高点最低点涨幅周期一19956-1999519956-199710199710-1999547个月28个月19个月883688周期二19995-2003519995-20011220012-2003548个月21个月27个月657489周期三20035-2006520035-2004920049-2006536个月16个月20个月非典9665789755周期四20065-2010420065-2008420084-2010447个月23个月24个月蓝耳病168759619187周期五20104-2014420104-2011920119-2014448个月17个月31个月口蹄疫196895323020周期六20144-2018520144-2016520165-2018549个月25个月24个月2045105711459周期七20185-2022320185-2021120211-2022346个月32个月14个月非瘟3715127625147周期八20223-至今20223-202210202210-至今10个月266410878资料来源中国畜牧业信息网农业部华安证券研究所周期四2006年5月-2010年4月的猪价下行阶段全国能繁母猪存栏量累计降幅达到84周期五2010年4月-2014年4月的下行周期和周期六2014年4月-2018年5月的上行周期全国能繁母猪存栏量累计降幅达到299在此期间经历过了严格的养殖行业环保政策落实周期七2018年5月-2022年3月的猪价上行阶段受非瘟疫情影响全国能繁母猪存栏量累计降幅高达296周期七2018年5月-2022年3月的猪价下行阶段全国能繁母猪存栏量累计下降83图表62009-2016年农业部全国能繁母猪存栏量及环比变化走势图能繁母猪存栏量万头环比600035000240001300002000-11000-20-32011-042012-072013-102009-012009-042009-072009-102010-012010-042010-072010-102011-012011-072011-102012-012012-042012-102013-012013-042013-072014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-10资料来源农业农村部华安证券研究所13本轮去化时间仍需积累由于盈亏平衡点持续波动我们将猪粮比划分为55-6050-55低于50敬请参阅末页重要声明及评级说明716证券研究报告TableCompanyRptType行业研究以供参考在过去四轮下行周期每轮周期的亏损时长与亏损深度疫情直接相关2008年4月至2010年4月猪价下行后期爆发口蹄疫猪粮比低于55共17周2016年5月至2018年5月猪价下行2018年8月爆发非瘟猪粮比低于55仅7周2011年9月至2014年4月猪价下行期未曾出现严重疫情猪粮比55-60共64周50-55共33周低于50仅6周时间所以猪价磨底的时间很久2021年1月至2022年3月猪价下行期疫情相对可控猪粮比低于50的时间长达18周大幅亏损导致产能迅速出清磨底时间短2022年10月至今猪粮比50-55共21周猪粮比低于50仅7周本轮下行周期的产能出清时间将取决于疫情和深度亏损的时间目前看去化时间仍需积累图表7猪粮比对应时间列表猪粮比--对应时间段猪粮比--对应时长完整周期下行55605055低于5055605055低于50周期200956-6周2009617201023-3周201022420065-20104201033-20084-2010410周2010552010512-6周20106232010630-20107141周1周201077合计10周11周6周2012411-21周2012919201336-2013320-1周8周201331320135152013512-5周20136122013626-7173周20104-2014420119-201442014115-2014219-2014326-4周4周6周201421220143192014572014730-2014514-26周10周201512820147232015429-201524-4周11周20155272015422合计64周33周6周2018328-20183231周7周20185162018523-20144-2018520165-201852周201866合计3周7周202169202161620216231周1周1周2021630-202191-2021922-9周3周3周20218252021915202110132022112-2022223-20185-2022320211-20223202110203周1周9周20221262022420202229-2022525-2周5周202221620226222022427-4周敬请参阅末页重要声明及评级说明816证券研究报告TableCompanyRptType行业研究2022518合计13周11周18周202314-2023118-202321-2周2周3周20231182023212023222202382-2023222-2023628-8周18周4周20223-至今202210-至今20239202023621202371920237261周合计10周21周7周资料来源中国政府网华安证券研究所截至2023年9月20日2生猪产能去化有望加速212022-2023年生猪养殖效率显著提升2022-2023年我国生猪养殖效率显著提升从上市公司角度看温氏股份PSY从2022年5月约20头上升至2023年7月22头肉猪上市率从2021年9月85上升至2022年7月89并进一步上升至2023年5月92牧原股份PSY从2022年初24-25头上升至2022年12月27头左右并进一步上升至2023年8月逾28头MSY从2022年2月20头左右上升至2023年5月25头左右新希望PSY从2021年10月17-18头上升至2022Q1的20头2022年12月达到22头左右2023年6月进一步上升至235头育肥成活率从2022年1月73上升至2022年12月88并基本稳定在该水平京基智农PSY从2022Q1的216头上升至2022年12月249头并进一步上升至2023年8月274头育肥猪上市率从2022年10月867上升至2023年8月91根据涌益咨询数据2021-2022年中国MSY分别为1739头1816头同比分别增长74441H2023MSY上升至1842头较2022年上升14根据中国畜牧业协会数据2022年中国PSY206头同比增长84图表8温氏股份生猪养殖指标变化表图表9牧原股份生猪养殖指标变化表配种分娩率窝均健仔数PSY肉猪上市率全程上市率窝均健仔数PSY肉猪上市率全程上市率MSY2020年12月公司高繁母猪PSY超过20头高繁占比852020Q480左右2021年7月10以上公司高繁母猪PSY超过20头高繁占比952021Q19185-862021年9月81103852021年5月24左右90-912021年10月87左右2021年11月115左右24左右83左右2021年12月102-10388左右2022年1月2580左右2022年3月882022年2月24左右20左右2022年5月80以上108以上20左右89左右2022年4月24左右2022年7月82左右20左右8983左右2022年5月24左右2022年9月8510720左右超902022年7月超过2683左右2022年10月912022年9月超过2685左右2022年11月922022年12月27左右超过852023年1月20以上2023年2月超过1227左右86左右2023年2月约80近21约932023年4月28左右86左右2023年3月108215超922023年5月28左右86左右25左右2023年5月约8022922023年7月87左右2023年7月83109近222023年8月28以上87以上资料来源公司公告华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明916证券研究报告TableCompanyRptType行业研究图表10新希望生猪养殖指标变化表图表11京基智农生猪养殖指标变化表受胎率窝均活仔数窝均断奶数PSY育肥成活率配种分娩率PSY窝均活仔数窝均断奶仔猪数育肥猪上市率2021年1月不到8头2021年2021年7月106942022年3月2021年10月9717-182022Q18802161131052022年1月88732022年5月2022Q18810689202022年4月115982082022年10月852约258671H202280-822022年11月8708602022年6月91114104-105215822022年2022年7月9110423852022年12月875约2498852022年8月91113104232023年1月8841131078772022年10月107左右23以上2023年1-2月2022年12月92约22882023年2月8852438572023年2月23左右2023年3月2023Q190111852023年5月23892023Q12408602023年6月1082352023年6月约25约104头8942023年8月892023年8月274910资料来源公司公告华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所图表12涌益咨询MSY走势图头图表13中国PSY对照图头MSYyoyPSY2010252061916520120158-5104-1050-150201320152017201920211h202320212022资料来源涌益咨询华安证券研究所资料来源公司公告华安证券研究所22生产效率大幅提升造成2023年以来猪价低迷2021年7月至2022年4月全国能繁母猪存栏量处于下降通道2022年5-6月环比上升然而2023Q12023Q2全国生猪出栏量同比分别增长1737生猪定点屠宰企业屠宰量同比分别增长117832023Q12023Q2全国生猪出栏量全国生猪定点屠宰企业屠宰量均处于2018年以来同期最高水平由此可见生产效率大幅提升对今年以来生猪价格持续低迷起到了关键作用敬请参阅末页重要声明及评级说明1016证券研究报告TableCompanyRptType行业研究图表14全国能繁母猪季末存栏量及环比增速走势图图表15全国生猪季度出栏量走势图能繁母猪存栏量万头yoy生猪季度出栏量亿头yoy50001202550450010020304000803500603000151040250020200010-1015000-20100005-30500-400-6000-502018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12017-092023-032018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092017-03资料来源农业农村部统计局华安证券研究所资料来源统计局华安证券研究所图表16全国生猪定点屠宰企业屠宰量走势图-季度图表17全国生猪定点屠宰企业屠宰量走势图-月度中国生猪定点屠宰企业屠宰量万头yoy生猪定点屠宰企业屠宰量万头yoy900012050001208000100400084700080600060300048500040400020200012300001000-242000-201000-400-600-60209720186201932020420208202152021920226202332023720181020191120201220221020181-220221-22019Q12021Q32018Q32019Q32020Q12020Q32021Q12022Q12022Q32023Q12018Q1资料来源wind华安证券研究所资料来源wind华安证券研究所图表18全国生猪季度出栏量对照图亿头图表19全国生猪定点屠宰企业季度屠宰量对照图万头201820192020202120222023201820192020202120222023900021198000177000156000135000114000093000Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4资料来源统计局华安证券研究所资料来源wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明1116证券研究报告TableCompanyRptType行业研究23生猪价格持续低迷有望加速产能去化根据统计局农业部数据2022年10-12月全国能繁母猪存栏量环比分别增长040206同比分别增长072114若考虑生产效率大幅提升2023Q4猪价有望维持低位十一前猪价不涨反跌10月6日全国生猪价格1576元公斤较前微降猪易通数据2022Q4生猪均价223元公斤最低价156元公斤根据统计局农业部数据2023年1季末全国能繁母猪存栏量4305万头同比增长292023年2季末4296万头同比增长04随着养殖效率的持续提升1H2024全国生猪出栏量有望实现同比正增长生猪价格大概率较2023年上半年更低迷猪易通数据1H2023生猪均价147元公斤最低价137元公斤其中2023Q1生猪均价150元公斤最低价139元公斤2023Q2生猪均价143元公斤最低价137元公斤生猪价格持续低迷有望加速产能去化图表202022Q4生猪价格走势图元公斤图表212023年1-10月生猪价格走势图元公斤295180275175170255165235160215155150195145175140155135日日日日日日日日日日1111111111351月月月月月月月月月月日月日月日月日月日月日月日月32456789101101610311115113012151230110资料来源统计局华安证券研究所资料来源涌益咨询华安证券研究所24仔猪养殖亏损有望加速产能去化241仔猪价格与生猪价格相关性高回顾2009-2023年数据全国仔猪价格与活猪价格走势的相关性很高图表222009-2018年全国仔猪活猪均价元公斤图表232019-2023年全国仔猪活猪均价元公斤仔猪均价左轴活猪均价右轴仔猪均价左轴活猪均价右轴66--22120--455820100385018421680313414602426124017181010820102019-01-022019-07-022020-01-022020-07-022021-01-022021-07-022022-01-022022-07-022023-01-022023-07-022010-02-032011-02-032012-02-032013-02-032014-02-032015-02-032016-02-032017-02-032018-02-032009-02-03资料来源农业农村部华安证券研究所资料来源农业农村部华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明1216证券研究报告TableCompanyRptType行业研究242仔猪养殖亏损有望加速产能去化2023年5月中旬以来仔猪价格震荡下行涌益咨询数据15公斤仔猪价格从5月18日650元头降至10月6日296元牧原股份销售部门数据6公斤仔猪价格从5月17日530-580元头降至9月25日180-210元头15公斤仔猪价格从5月17日640-670元头降至9月25日330-360元头仔猪养殖已陷入亏损有望加速产能去化图表2415公斤仔猪价格走势图元头图表252023年15公斤仔猪价格历史走势图元头25007406902000640590150054049010004405003903400290月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月2828393931123445677891010年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年20192019202020202021202120222022202320232023202320232023202320232023202320232023202320232023资料来源涌益咨询华安证券研究所资料来源涌益咨询华安证券研究所图表262023年6-9月牧原仔猪销售价格对照表6kg基础价元925918911948288218148773172471771073626山东河北海南广东210240280300330360380380360360360400430460广西江西湖北安200230270290320350370370350350350390420450徽江苏河南四川山西陕西甘190220260280210340360360340340340380410440肃内蒙辽宁吉林云南贵州黑龙江18021025027030033035035033033033037040043015kg基础价元925918911948288218148773172471771073626山东河北海南广东360400440460490520530510470470470520550580广西江西湖北安350390430450480510520500460460460510540570徽江苏河南四川山西陕西甘340380420440470500510490450450450500530560肃内蒙辽宁吉林云南贵州黑龙江330370410430460490500480440440440490520550超重价元925918911948288218148773172471771073626山东河北海南广东广西江西湖北安徽江苏河南1651651651717171717161414141415四川山西陕西甘肃内蒙辽宁吉林云南贵州黑龙江资料来源牧原股份销售部华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明1316证券研究报告TableCompanyRptType行业研究25出栏生猪均重回升至12322公斤根据涌益咨询数据2023年8月1日出栏生猪均重达到年内最低点12006公斤连续12周下降较2018-2022年同期变化2018452019242020-502021-682022-502023年10月6日出栏生猪均重12322公斤较年内最低点上升26同比下降39根据农业部数据2023年7月21日16省份生猪宰后均重达到年内最低点9108公斤较2018-2022年同期变化2018952019742020-152021-132022022023年9月22日16省份生猪宰后均重回升至917081公斤较年内最低点上升07同比增长01175公斤与标猪出栏价差分别于2021年9月27日2022年8月19日出现拐点今年7月21日拐点再现目前全国175公斤大体重猪较标猪溢价033元斤图表272018-2023年生猪出栏体重走势图公斤图表282023年生猪出栏均重走势图公斤2018年2019年2020年1272021年2022年2023年140126135125130124125123120122115121110120105119日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日月33791853124142818302011221229262623211816131012月月月月月月月月月月月月月月月月月月1358月月月月月月月月月112345678910234567891011121资料来源涌益咨询华安证券研究所资料来源涌益咨询华安证券研究所图表2916省份生猪宰后均重公斤图表30175公斤生猪与标猪出栏价差元斤96全国平均四川市场9415921090880586008482-0580-1020215272021727202192720221272022327202252720227272022927202312720233272023527202372720239272018-01-052018-06-052018-11-052019-04-052019-09-052020-02-052020-07-052020-12-052021-05-052021-10-052022-03-052022-08-052023-01-052023-06-052022112720211127资料来源中国农业信息网华安证券研究所资料来源涌益咨询华安证券研究所3估值及投资建议根据官方数据测算我国历史生猪产能去化幅度均超过8而本轮下行周期产能去化仅34需进一步去化才能迎来新的猪价上行周期生猪养殖效率大幅敬请参阅末页重要声明及评级说明1416证券研究报告TableCompanyRptType行业研究提升造成2023年以来猪价疲弱我们判断生猪价格持续低迷有望加速产能去化2022年10-12月全国能繁母猪存栏量环比分别增长040206同比分别增长072114若考虑生产效率大幅提升2023Q4猪价有望维持低位十一前猪价不涨反跌节后猪价继续回落2023年1季末全国能繁母猪存栏量4305万头同比增长292023年2季末4296万头同比增长04随着养殖效率的持续提升1H2024全国生猪出栏量有望实现同比正增长生猪价格大概率较2023年上半年更低迷9月以来仔猪养殖也陷入亏损有助于加速产能去化我们推断本轮生猪产能去化最迟将于2024年上半年结束猪价有望迎来新一轮上涨根据2023年生猪出栏量估计温氏头均市值3288元牧原2917元新五丰2750元新希望2500元天康生物1867元中粮家佳康1711元一二线龙头猪企估值多数处历史底部估值已先于基本面调整到位继续推荐生猪养殖板块图表31主要上市猪企头均市值对照表牧原温氏天邦天康新希望傲农大北农家佳康东瑞华统巨星新五丰2022年61201791442203146151944340752121150179出栏量万头6500-280-1850-2023E260057560060045010025030040071003002000头均市值2023年出栏291732881340186725001183215017114900352046332750总市值亿元20711155779650071279774988139110资料来源wind华安证券研究所收盘价2023年9月28日风险提示疫情猪价反转晚于预期敬请参阅末页重要声明及评级说明1516证券研究报告TableCompanyRptType行业研究分析师与研究助理简介TableIntroduction分析师王莺华安证券农业首席分析师2012年水晶球卖方分析师第五名2013年金牛奖评选农业行业入围2018年天眼农业最佳分析师2019年上半年东方财富最佳分析师第二名农林牧渔行业2019年金牛奖最佳行业分析团队奖2021年WIND金牌分析师农林牧渔行业第二名2022年WIND金牌分析师农林牧渔行业第二名重要声明TableReputation分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的执业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更报告中的信息和意见仅供参考本人过去不曾与现在不与未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿分析结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国不包括香港澳门台湾提供本报告中的信息均来源于合规渠道华安证券研究所力求准确可靠但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证在任何情况下本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关华安证券及其所属关联机构可能会持有报告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